张瑜系华创证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员

报告摘要

中美AI资源开支的三点视察

（一）宏观视察：中国 AI 相关投资低位反弹，，，，，美国增速较高

视察指标：中国的AI资源开支，，，，，视察盘算机通讯电子制造业（半导体、服务器制造等）+信息与商务服务业（数据中心等）的固投数据，，，，，关于美国，，，，，视察私人部分信息处理装备和软件固投数据（包括美国私人部分的服务器、存储、软件等投资）。。。

值得注重的是，，，，，由于中美的统计要领、口径差别，，，，，二者不宜直接较量，，，，，我们重点视察中美在各自口径下的边际转变：

1）从占比来看，，，，，美国AI投资占比提升幅度更大。。。i）中国方面，，，，，2026年1-5月，，，，，盘算机通讯电子制造业与信息业固投合计约1.7万亿元，，，，，占可比固投比重5.9%，，，，，较2025年的5.8%基本持平，，，，，较2022年尾（彼时ChatGPT宣布，，，，，以后AI资源快速增添）提升1个百分点。。。ii）美国方面，，，，，2026年一季度私人信息处理装备和软件牢靠投资约1.6万亿美元，，，，，占私人与政府牢靠资产投资的22.9%，，，，，较2025年尾、2022年尾划分提升0.9、3.7个百分点。。。

2）从增速来看，，，，，美国AI投资增速较高。。。i）中国方面，，，，，2026年1-5月，，，，，中国盘算机通讯电子+信息与商务服务业固投同比增添3.4%，，，，，好于2025年的-0.1%，，，，，但低于2022年尾的19.6%。。。ii）美国方面，，，，，2026年一季度私人信息处理装备和软件牢靠投资同比增添18.7%，，，，，虽小幅低于2025年尾的19.5%，，，，，但高于2022年尾的7.4%。。。

（二）二级市场视察：美国头部企业投资规模较大

样本说明：关于中国，，，，，视察7家主要企业的资源开支数据（腾讯、阿里巴巴、百度、字节、三大运营商中的算力投资部分）。。。关于美国，，，，，我们视察6家主要上市公司（亚马逊、谷歌、脸书、微软、沃尔玛、甲骨文）的资源开支数据。。。

1）绝对水平上，，，，，阻止2025年尾，，，，，中国7家公司AI相关资源开支约4787亿元；；；；受限于数据，，，，，仅视察腾讯、阿里、百度三家，，，，，同比增速约41%。。。美国6家样本公司资源开支合计4386亿美元（约合3.1万亿人民币），，，，，同比增添70%。。。

2）相对水平上，，，，，美国6家样本公司AI相关资源开支占资源形成总额、GDP的比重划分为6.5%、1.4%，，，，，高于中国的0.9%、0.3%。。。

（三）一级市场视察：美国私人投资体量更大，，，，，中国工业指导基金形成增补

视察私人投资数据，，，，，美国AI投资规模较大，，，，，参考斯坦福大学《AI Index Report 2026》，，，，，2025年美国私人部分AI投资约2859亿美元，，，，，高于中国的124亿美元；；；；融资企业数目上，，，，，美国新获融资AI企业1953家，，，，，中国为161家。。。

但这一口径可能低估中国AI投融资规模。。。前述口径仅包括私人投资，，，，，不包括以政府投资基金为代表的政府投资，，，，，而中国一级市场中国资配景投资者占较量高，，，，，参照清科研究《已往一年，，，，，一级市场的真实写照》“2025年国资配景投资者的投资金额凌驾5700亿元人民币，，，，，占市场总投资金额的61.5%”。。。目今已有国家AI工业投资基金、国家创业投资指导基金等可用于支持AI工业，，，，，思量这一因素后，，，，，中美差别或将缩小，，，，，但现实投向AI的金额仍难以准确拆分。。。

每周经济视察

（一）景气向上

1、航班出行降幅收窄。。。阻止6月27日当周，，，，，海内航班执行数同比-2.2%，，，，，环比前一周+8.3%。。。6月前27日累计同比-6.1%，，，，，5月同比为-12.2%。。。

2、地产销售：周度商品房住宅销售面积环比回升。。。阻止6月26日当周，，，，，24城商品房住宅成交面积同比-0.5%，，，，，环比回升44.2%。。。6月前26日累计同比+3.2%。。。5月同比-0.7%。。。

3、石油沥青装置开工率一连两周回升。。。阻止6月25日当周，，，，，开工率为15.8%，，，，，较上周回升1.8个点，，，，，较去年同期低15.7个点。。。

4、出口：口岸集装箱吞吐量同比回升，，，，，周围同比靠近5%。。。阻止6月21日当周，，，，，我国口岸集装箱吞吐量环比+2.5%，，，，，上周为-0.6%；；；；周围同比升至4.9%，，，，，上周为3.6%。。。

5、价钱：存储价钱继续上涨。。。DRAM:DDR5(16Gb(2Gx8))现货平均价上涨1.6%。。。6月15日当周NAND Flash(64Gb 8Gx8 MLC)现货平均价上涨6.2%。。。

（二）景气向下

1、华创宏观WEI指数回落至3%。。。阻止2026年6月21日，，，，，华创宏观中国周度经济活动指数（WEI）为3.00%，，，，，环比2026年6月14日的3.10%下行0.10%。。。

2、耐用品消耗：周度降幅继续扩大。。。6月第三周，，，，，乘用车零售同比-29%，，，，，前值-15%。。。6月前三周累计同比-23%；；；；5月同比-20%。。。

3、土地溢价率：再度回落。。。6月第三周，，，，，百城土地溢价率为5.4%，，，，，前值12.7%。。。近三周平均为11.7%。。。5月为8.2%。。。

4、物价：油价延续大跌，，，，，金价回落，，，，，鸡蛋价钱大幅下跌。。。美油收于69.2美元/桶，，，，，下跌9.6%，，，，，布油收于72美元/桶，，，，，下跌10.6%。。。COMEX黄金收于4015.8美金/盎司，，，，，下跌4.9%。。。鸡蛋批价下跌5.9%。。。

5、房价：6月15日当周，，，，，二手房挂牌价，，，，，一线下跌0.2%，，，，，天下基本持平。。。今年以来，，，，，一线累计下跌4.2%，，，，，天下累计下跌3.1%。。。

反内卷跟踪：本周转变不大。。。主要涉及金融（审计署点明银行以“内卷式”竞争拉动存贷款）、生猪（农业农村部召开座谈会）、钢铁（协会联合建议）。。。

利率：资金利率小幅回落。。。阻止6月26日，，，，，DR001收于1.3702%，，，，，DR007收于1.4672%，，，，，R007收于1.5103%，，，，，较6月18日环比划分转变-6.15bps、-0.66bps、+3.74bps。。。本周净投放资金8097亿，，，，，下周密期资金22655亿。。。

风险提醒：高频数据更新不实时，，，，，数据估算保存误差，，，，，中美的统计口径纷歧致。。。

报告目录

报告正文

中美AI资源开支的三点视察

（一）宏观视察：中国AI相关投资低位反弹，，，，，美国AI投资高增

指标界定：关于中国的AI资源开支，，，，，我们视察盘算机通讯电子制造业（半导体、服务器的制造）+信息与商务服务业（数据中心等）的牢靠资产投资数据；；；；关于美国，，，，，视察私人信息处理装备和软件牢靠投资数据（包括美国私人部分的服务器、存储、软件等相关投资）。。。

值得注重的是，，，，，由于中美的统计口径并纷歧致，，，，，占比与增速数据并不直接可比，，，，，我们重点视察中美内部的数据变换情形：

1）中国方面，，，，，2026年1-5月，，，，，中国的盘算机通讯电子制造业+信息业固投总额（基于2017年绝对数，，，，，使用后续增速外推）为1.7万亿，，，，，占固投（可比口径）的比重抵达5.9%，，，，，较2025年的5.8%基本持平，，，，，较2022年尾（彼时ChatGPT 3.5宣布，，，，，以后AI资源快速增添）的4.8%提升1个百分点。。。从增速来看，，，，，2026年1-5月，，，，，盘算机通讯电子制造业+信息业固投增速为3.4%，，，，，略好于2025年的-0.1%，，，，，但大幅低于2022年尾的19.6%。。。

2）视察美国，，，，，阻止2026年第一季度，，，，，美国私人信息处理装备和软件牢靠投资1.6万亿美元，，，，，占到美国私人+政府牢靠资产投资的22.9%，，，，，较2025年尾的22%、2022年尾的19.2%，，，，，划分提升0.9、3.7个百分点。。。从增速来看，，，，，2026年一季度，，，，，美国私人信息处理装备和软件牢靠投资同比增添18.7%，，，，，2025年尾为19.5%，，，，，2022年尾为7.4%。。。

（二）二级市场视察：美国头部企业投资规模较大

样本界定：关于美国，，，，，我们视察6家主要上市公司（亚马逊、谷歌、脸书、微软、沃尔玛、甲骨文）的资源开支数据。。。关于中国，，，，，视察7家主要企业的资源开支数据（腾讯、阿里巴巴、百度、字节、三大运营商中的算力投资部分）。。。

从绝对水平来看，，，，，美国高于中国：阻止2025年尾，，，，，美国6家上市公司资源开支合计4386亿美元（约合3.1万亿人民币），，，，，同比增添70%。。。中国7家公司AI相关资源开支约4787亿元，，，，，若仅视察腾讯、阿里、百度三家，，，，，同比增速约41%。。。

从相对占比来看，，，，，美国同样高于中国：1）视察中美样本公司的总市值占比，，，，，阻止2025年尾，，，，，美国6家上市公司总市值为12.9万亿美元，，，，，占美国海内股票总市值的18.8%；；；；估算中国7家公司总市值为15.2万亿元，，，，，占AH总市值的9.8%。。。2）视察中国AI资源开支占资源形成总额的比重，，，，，2025年，，，，，6家美国企业AI资源开支占比为6.5%，，，，，中国为0.9%；；；；3）视察中美AI资源开支占GDP的比重，，，，，2025年，，，，，美国6家样本公司占比1.4%，，，，，中国为0.3%。。。

（三）一级市场视察：美国私人投资体量更大，，，，，中国有工业指导基金“加持”

首先，，，，，视察一级投资中的私人投资部分，，，，，美国规模大于中国。。。参照斯坦福《AI Index Report 2026》中的“私人部分AI投资”数据（包括非政府主导的风险投资、私募股权等），，，，，2025年美国私人部分AI投资规模约2859亿美元，，，，，高于中国的124亿美元；；；；从融资数目看，，，，，2025年美国新获融资AI企业为1953家，，，，，中国为161家。。。

其次，，，，，上述口径可能低估了中国在一级市场投融资规模，，，，，《AI Index Report 2026》中的“私人AI投资”数据仅为私人投资，，，，，并未纳入中国的工业指导基金。。。而在中国一级市场中，，，，，国资配景的投资占比可能较大，，，，，参照清科研究《2025年中国股权投资市场研究报告》“2025年国资配景投资者的投资金额凌驾5700亿元人民币，，，，，占市场总投资金额(含天使投资人、不果真的投资者)的61.5%”。。。

目今中国AI偏向的政府指导基金体量已超千亿，，，，，例如2025年1月，，，，，国家集成电路工业投资基金三期与国智投配合设立了600亿元的国家人工智能工业投资基金，，，，，2025年12月启动的国家创业投资指导基金初始资源为1000亿元。。？？？？Ｋ剂空府指导基金投资后，，，，，中国差别或将缩小，，，，，但详细的投资数据难以获取。。。

每周经济视察

（一）华创宏观WEI指数回落至3%

阻止2026年6月21日，，，，，华创宏观中国周度经济活动指数（WEI）为3.00%，，，，，环比2026年6月14日的3.10%下行0.10%。。。

怎样看6月7日以来华创宏观周度经济活动指数的显著回落？？？？？同6月7日的4.61%相比，，，，，同比增速回落的分项主要是消耗（乘用车批零、商品房成交面积）、生产（秦皇岛煤炭吞吐量、半钢胎开工率）。。。

详细来看，，，，，6月7日当周WEI指数下行主要驱动因素是乘用车批零、汽车半钢胎开工率、秦皇岛煤炭吞吐量、商品房成交面积： 1）6月21日当周商品房成交面积同比为-14.13%，，，，，相比6月7日当周的13.92%下行28个百分点；；；；2）6月25日当周汽车半钢胎开工率同比为-19.56%，，，，，相比6月11日当周的-8.93%下行11个百分点；；；；3）6月21日当周秦皇岛煤炭吞吐量同比为1.55%，，，，，相比6月7日当周的15.54%下行14个百分点；；；；4）6月21日当周乘用车批零同比为-24.34%，，，，，相比5月31日当周的-4.85%下行19个百分点。。。

（二）资产：股票相对债券仍具备设置性价比

我们发明，，，，，历史履向来看，，，，，股债夏普比率差与债股收益差走势趋同。。。阻止2026年6月26日，，，，，股债夏普比率差为3.16，，，，，凌驾2025年9月中旬2.43的高点，，，，，处于历史相对高位（十年92.1%分位数），，，，，凸显出股票相关于债券的设置性价比。。。但债股收益差为0.00%，，，，，处于历史低位（十年16.4%分位数），，，，，批注债相关于股依然偏贵。。。因而，，，，，我们以为，，，，，目今股相关于债依然有更高的设置价值。。。

（三）厄尔尼诺跟踪：nino3.4指数一连高于2015、2023年同期

关注今年的厄尔尼诺希望，，，，，详细视察nino3.4指数（该指数越高、代表厄尔尼诺强度越大，，，，，详细界说拜见前期报告《五问“厄尔尼诺”》）。。。

历史上，，，，，2015-2016、2023-2024年划分泛起过超强厄尔尼诺、强厄尔尼诺事务，，，，，比照目今，，，，，阻止6月17日当周，，，，，nono3.4指数录得1.7，，，，，一连高于2015、2023年同期。。。

（四）需求：航班出行降幅收窄，，，，，土地溢价率再度回落

服务消耗：航班出行降幅收窄。。。1）地铁：阻止6月25日当周，，，，，24城地铁客运人数同比-5.4%；；；；；；；；6月前25日累计同比+0.6%；；；；5月同比为+0.3%；；；；4月同比为+3.8%。。。2）海内航班：阻止6月27日当周，，，，，海内航班执行数同比-2.2%，，，，，环比前一周+8.3%。。。6月前27日累计同比-6.1%，，，，，5月同比为-12.2%。。。

耐用品消耗：周度降幅继续扩大。。。6月第三周，，，，，乘用车零售同比-29%，，，，，前值-15%。。。6月前三周累计同比-23%；；；；5月同比-20%。。。

地产销售：周度商品房住宅销售面积环比回升。。。阻止6月26日当周，，，，，24城商品房住宅成交面积同比-0.5%，，，，，环比回升44.2%。。。6月前26日累计同比+3.2%。。。5月同比-0.7%。。。

土地溢价率：再度回落。。。6月第三周，，，，，百城土地溢价率为5.4%，，，，，前值12.7%。。。近三周平均为11.7%。。。5月为8.2%。。。

（五）生产：石油沥青开工率回升

1、基建：水泥发运率转变不大。。。阻止6月26日，，，，，水泥发运率为41.5%，，，，，基本持平去年和上周。。。石油沥青装置开工率一连两周回升，，，，，阻止6月25日当周，，，，，开工率为15.8%，，，，，较上周回升1.8个点，，，，，较去年同期低15.7个点。。。

2、行业开工率：行业开工率环比体现分化，，，，，汽车工业链显着回落，，，，，其余行业转变不大；；；；同比来看，，，，，大都行业开工率低于去年同期。。。

3、口岸煤炭吞吐情形：6月前26日，，，，，秦皇岛煤炭调理口吞吐量同比+5.2%，，，，，环比上月-0.9%；；；；5月份累计同比+17.8%。。。

4、“反内卷”跟踪：本周转变不大。。。主要涉及金融（审计署点明银行以“内卷式”竞争拉动存贷款）、生猪（农业农村部召开座谈会）、钢铁（协会联合建议）。。。

（六）商业：外需指标稳中有升，，，，，口岸集装箱吞吐量走高

外需：或具韧性。。。1）6月，，，，，G4国家标普制造业PMI初值平均基本持平于上月，，，，，录得53.75，，，，，前值为53.78。。。2）G7国家OECD综合领先指标显示，，，，，5月其同比进一步回升，，，，，录得0.9919%，，，，，前值为0.9889。。。不过提升幅度较前值显着缩窄，，，，，5月仅回升约0.31个百分点，，，，，前值为回升5.5个百分点。。。3）6月韩国和越南出口或均坚持高景气。。。6月前20天，，，，，韩国出口同比小幅回落至60.4%（5月前20天为64.7%，，，，，5月全月为53.4%），，，，，其中，，，，，半导体出口同比为188.4%，，，，，5月前20天为202.1%。。。6月上半月，，，，，越南主要产品出口同比飙升至38%，，，，，5月上半月为24.45%。。。

中国出口量：①口岸集装箱吞吐量同比回升，，，，，周围同比靠近5%。。。阻止6月21日当周，，，，，我国口岸集装箱吞吐量环比+2.5%，，，，，上周为-0.6%；；；；周围同比升至4.9%，，，，，上周为3.6%。。。②二十大口岸离港船舶载重吨边际回落。。。6月前27天，，，，，我国20大口岸离港船舶载重吨同比回落至3.1%，，，，，上周为3.5%；；；；5月全月为-1.6%。。。③本周我国口岸出境？？？？？看问然咀咂。。。6月前26天，，，，，我国口岸出境？？？？？看问冉抵-9.6%，，，，，上周为-9.4%，，，，，5月全月为-12.2%。。。

中国出口运价：运输市场继续向好，，，，，大都航线运价上行。。。6月26日当周，，，，，上海出口集装箱综合运价指数环比+3.8%，，，，，上周为+4.6%。。。分航线来看，，，，，欧洲航线方面，，，，，本周，，，，，上海港出口至欧洲基本港市场运价环比+5.8%，，，，，上周为3.1%。。。北美航线方面，，，，，本周美西、美东航线运价环比划分为6.8%、7.4%，，，，，上周划分为11.4%、8.7%。。。

中美之间直接商业流量：中国发往美国载货船舶数目同比边际回升。。。阻止6月27日的半个月内，，，，，中国发往美国的载货集装箱平均船数同比边际回升至-4.5%，，，，，阻止上周为1.5%，，，，，5月平均船数同比为23.2%。。。

潜在转口：对东盟出口边际回落幅度较大。。。6月前26天，，，，，东牛耳要国家口岸？？？？？看笆缺呒驶芈渲8.3%，，，，，阻止上周为8.9%，，，，，不过仍远高于5月的4.6%。。。

对中东出口：拖累或显著减轻。。。6月前27天，，，，，中国发往中东四国载货集装箱船数平均同比大幅回升至-28.4%，，，，，阻止上周为-25.5%，，，，，较5月全月平均同比-50.8%显著改善。。。

美国入口：或较上月显着改善；；；；本周维持平稳。。。水运入口提单口径下，，，，，6月前22天，，，，，美国入口金额同比回升至3.1%，，，，，阻止上周也为3.1%，，，，，5月全月啥为-2.3%。。。

（七）物价：油价延续大跌，，，，，存储芯片价钱一连上涨

本周，，，，，海内外的大宗品价钱继续下跌，，，，，南华综合指数下跌4.7%，，，，，RJ/CRB商品价钱指数下跌2.7%。。。

本周，，，，，全球定价的三大宏观品种，，，，，油价继续大跌，，，，，金价、铜价回落。。。美油收于69.2美元/桶，，，，，下跌9.6%，，，，，布油收于72美元/桶，，，，，下跌10.6%。。。COMEX黄金收于4015.8美金/盎司，，，，，下跌4.9%；；；；LME三个月铜价收于13230美元/吨，，，，，下跌2.7%。。。

本周，，，，，海内上游原质料方面，，，，，焦煤价钱持平，，，，，地产系价钱整体偏弱，，，，，稀土价钱继续上涨。。。山西产动力末煤(Q5500)秦皇岛港平仓价收于840元/吨，，，，，下跌2.7%；；；；京唐港山西主焦煤库提价收于2200元/吨，，，，，持平前值。。。螺纹钢上海现货价收于3180元/吨，，，，，下跌0.9%；；；；铁矿石价钱指数:62%Fe:CFR中国北方收于97.6美元/吨，，，，，下跌1.3%；；；；天下水泥价钱指数基本持平，，，，，南华玻璃指数下跌0.3%。。。中国稀土价钱指数上涨1%。。。

本周，，，，，中游装备制造方面，，，，，光伏组件价钱续跌，，，，，碳酸锂价钱大幅下跌，，，，，存储价钱继续上涨。。。碳酸锂活跃合约结算价大幅下跌10.1%，，，，， DRAM:DDR5(16Gb(2Gx8))现货平均价上涨1.6%。。。6月22日当周光伏组件价钱指数下跌0.1%，，，，，6月15日当周NAND Flash(64Gb 8Gx8 MLC)现货平均价上涨6.2%。。。

本周，，，，，农产品价钱普遍偏弱，，，，，鸡蛋价钱大幅下跌。。。鸡蛋批价下跌5.9%，，，，，猪肉、蔬菜批价划分下跌1.1%、0.7%，，，，，羊肉批价上涨1%。。。

本周，，，，，运价分化，，，，，波罗的海干散货指数下跌7.3%，，，，，CCFI指数上涨7%。。。

6月15日当周，，，，，二手房挂牌价，，，，，一线下跌0.2%，，，，，天下基本持平。。。今年以来，，，，，一线累计下跌4.2%，，，，，天下累计下跌3.1%。。。

（八）利率债：催促地方加大自身起劲水平化债

新增地方债刊行妄想更新：6月29日当周妄想新增刊行地方债2177亿，，，，，其中一般债159亿，，，，，专项债2018亿。。。阻止6月26日，，，，，北京、河北等27省市披露了2026年7月新增专项债刊行妄想（含已知刊行）3799亿（2025年同期，，，，，已披露地区现实刊行5606亿），，，，，披露了26Q3新增专项债刊行妄想共11925亿（2025年同期，，，，，已披露地区现实刊行11969亿）；；；；5月新增专项债累计刊行1608亿，，，，，去年同期为4432亿。。。

特殊地方债（用于化债、清欠等非项目用途）刊行妄想更新：已宣布6月29日当周特殊地方债妄想512亿，，，，，其中特殊再融资债净融资（用于化债）0亿，，，，，特殊新增专项债刊行（用于化债、清欠）512亿。。。5月特殊再融资债累计净融资2457亿，，，，，去年同期为158亿；；；；5月特殊新增专项债累计刊行198亿，，，，，去年同期为987亿。。。

国债周度净融资更新：已宣布6月29日当周国债净融资-502亿，，，，，其中一般国债-502亿，，，，，特殊国债0亿。。。5月一般国债累计净融资4586亿，，，，，去年同期为4682亿；；；；5月特殊国债累计净融资2490亿，，，，，去年同期为4720亿。。。

政策方面，，，，，《国务院关于2025年中央决算的报告》指出，，，，，“刷新完善政府债务治理体制，，，，，将国债和地方债、内债和外债、刊行和治理统管起来，，，，，构建政府债务治理新名堂。。。推动落实一揽子化债方案，，，，，刊行2万亿元再融资债券支持地方置换存量隐性债务，，，，，安排8000亿元新增专项债券增补地方政府性基金财力，，，，，催促地方加大自身起劲水平化债。。。将不新增隐性债务作为‘铁的纪律’”。。。

（九）资金：关注隔夜逆回购

阻止6月26日，，，，，DR001收于1.3702%，，，，，DR007收于1.4672%，，，，，R007收于1.5103%，，，，，较6月18日环比划分转变-6.15bps、-0.66bps、+3.74bps。。。本周净投放资金8097亿，，，，，下周密期资金22655亿。。。

阻止6月18日，，，，，1年期、5年期、10年期国债收益率划分报1.1292%、1.4350%、1.7314%，，，，，较6月18日环比划分转变-4.25bps、-0.57bps、+0.15bps。。。