刘郁、刘谊（刘郁系兴业证券首席经济学家、研究院副院长 、中国首席经济学家论坛理事）
跨季后，，，，资金面逐步回归平稳
6月29日-7月3日，，，，贯串跨季时点，，，，资金利率先上后下。。。全周来看，，，，隔夜与7天利率中枢双双回落，，，，DR001、R001周均值较前一周划分下行3.5、1.4bp至1.38%、1.44%；；；；；7资质金利率降幅更为显著，，，，DR007周均值下行6.0bp至1.44%，，，，R007下行3.9bp至1.49%。。。
周内资金利率分为两个阶段，，，，跨季前（6月29-30日），，，，隔夜逆回购新工具落地，，，，配合7天逆回购协同投放，，，，呵护资金面平稳收官。。。季末两日隔夜逆回购合计投放9000亿元，，，，29日3000亿元“首秀试水”、30日加码至6000亿元，，，，7天逆回购配合续作1575亿元、695亿元。。。在此配景下，，，，跨季当日DR001仅上行0.9bp至1.36%，，，，远低于2025年以来其余季末隔夜资金超7bp的平均升幅，，，，DR007较前周逆势下行1bp至1.46%。。。
跨季后（7月1-3日），，，，在大额逆回购到期扰动下，，，，资金利率并未如以往迅速回落，，，，而是闲步回归宽松。。。季初首日逆回购回笼量达1.16万亿元，，，，位于今年以来次高点，，，，仅低于今年春节后首日（2月24日）的1.45万亿元。。。受此扰动，，，，季初资金面自觉转松的纪律被突破，，，，DR001有数上行5.3bp至1.42%。。。此后两日央行虽延续净回笼操作，，，，不过随着回笼压力边际递减，，，，资金利率重回自觉宽松态势，，，，DR001收于1.36%、DR007也同步回落至1.39%水平。。。
随着跨季扰动消退，，，，银行融出也回升至4万亿元以上。。。6月29日-7月3日，，，，银行系统日均融出由前周的3.29万亿元升至4.30万亿元。。。结构上，，，，大行与中小行融出同步抬升，，，，大行日均净融出由2.89万亿元升至3.69万亿元；；；；；非大行融出也升至6111亿元，，，，前一周为3972亿元。。。
值得注重的是，，，，3日尾盘央行通告续作10000亿元3M买断式逆回购，，，，净投放2000亿元，，，，竣事了3月以来买断式逆回购一连缩量的态势。。。这一转向或也转达了两层信号，，，，一是资金利率或已抵达央行合意区间，，，，阻止7月3日DR001和DR007均已升至OMO利率周围，，，，继续缩量纠偏的须要性下降。。。二是履历3-6月中恒久资金一连净回笼以及跨季消耗后，，，，市场流动性或已从过剩转入平衡，，，，央行或需适度逾额投放往返补缺口。。。与此同时，，，，银行存单转为净刊行，，，，也进一步指向银行系统内部流动性水位或已下移。。。5月起银行存单转为净刊行，，，，且规模边际抬升，，，，5月、6月划分净融资1615亿元、7465亿元，，，，此前一连6个月均为净送还，，，，月均净送还规模超4000亿元。。。
别的，，，，关于新推出的隔夜逆回购工具，，，，短期内工具属性或强于政策属性。。。从6月末首次操作的特征来看，，，，央行仅宣布操作量而未披露利率，，，，且在跨季窗口启用（29-30日）、7月初即暂停，，，，批注其目今定位可能更偏向“按需启用”而非“逐日例行操作”。。。往后看，，，，预计该工具将更多作用在税期、跨月（季）等要害时点，，，，与7天期逆回购配合投放，，，，为流动性缺口提供定向增补。。。同时其隔夜到期的限期特征，，，，也有助于平滑季末（月末）时点资金利率的“凸点”效应，，，，阻止跨季（月）前后资金利率骤升骤降。。。
聚焦下周（7月6-10日）资金情形，，，，跨季已过、税期未至，，，，果真市场到期和政府债供应等通例性资金扰动也偏弱。。。叠加7月信贷投放通常为整年低点，，，，对超储消耗较少，，，，流动性缺乏实质性利空，，，，资金面有望重回自觉性宽松名堂，，，，DR001中枢或在1.35%，，，，DR007或漫衍在1.40%周围。。。
详细来看，，，，下周果真市场逆回购合计到期6785亿元，，，，低于2025年以来单周7500亿元的中位数水平，，，，回笼压力处于中性偏低区间。。。别的，，，，3个月期买断式逆回购将净投放2000亿元，，，，也将部分缓和到期扰动。。。
同时，，，，月初政府债供应节奏相对较缓，，，，缴款压力不大。。。据已披露的刊行妄想，，，，7月6-10日，，，，政府债缴款额妄想为1630亿元（前一周为2870亿元），，，，叠加1只未披露规模的贴现国债，，，，估算现实政府债净缴款规模约为1930亿元，，，，对资金面的扰动较低（2025年以来政府债单周净缴款中位数为2643亿元）。。。
6月，，，，超储上升约0.22万亿元
凭证2026年5月金融机构资产欠债表、信贷收支表数据，，，，测算5月的超储率约为0.89%，，，，较4月末低0.22pct，，，，较去年同期低0.27pct。。。5月超储降至2.69万亿元（去年5月为3.30万亿元）。。。
6月1-30日，，，，央行累计净投放1.08万亿元，，，，其中逆回购净投放1.18万亿元，，，，买断式逆回购净回笼0.30万亿元，，，，国库定存净回笼0亿元，，，，MLF净投放0.20万亿元；；；；；政府债净缴款0.86万亿元，，，，合计导致超储上升约0.22万亿元（未思量财务收支因素）。。。
7月1-3日，，，，央行累计净回笼1.41万亿元，，，，均为逆回购；；；；；政府债净缴款0.17万亿元，，，，合计导致超储下降1.58万亿元。。。
果真市。。。7月6-10日，，，，逆回购到期6785亿元
3日，，，，央行通告将于6日续作10000亿元3M买断式逆回购，，，，净投放2000亿元（本月到期8000亿元）。。。别的，，，，本月还将到期6M买断式逆回购9000亿元（15日），，，，MLF 4000亿元（27日）。。。
6月29日-7月3日，，，，央行果真市场净回笼15870亿元，，，，其中逆回购投放15785亿元，，，，到期31655亿元。。。阻止7月3日，，，，逆回购余额6785亿元，，，，低于6月26日的22655亿元。。。
7月6-10日，，，，逆回购合计到期6785亿元，，，，到期压力回落至中性偏低水平（2025年以来逆回购单周密期规模中位数为7500亿元）。。。别的，，，，下周3M买断式逆回购净投放2000亿元，，，，也在一定水平上对流动性形成呵护。。。
政府债：7月6-10日，，，，净缴款预计为1930亿元
7月6-10日，，，，政府债妄想刊行量为4654亿元，，，，较前一周的4563亿元有所提升。。。别的，，，，8日还将刊行1只2M贴现国债（预估规模为300亿元），，，，政府债现实刊行规？？？？？赡芪4954亿元。。。其中，，，，国债预计刊行3800亿元（周环比+1610亿元），，，，地方债妄想刊行1154亿元（周环比-1219亿元）。。。
按缴款日盘算，，，，政府债净缴款规模有所降低。。。据已披露的刊行妄想，，，，7月6-10日，，，，政府债缴款额妄想为1630亿元（前一周为2870亿元），，，，叠加1只未披露规模的贴现国债，，，，我们估算现实政府债净缴款规模约为1930亿元，，，，对资金面的扰动较低（2025年以来政府债单周净缴款中位数为2643亿元）。。。
拆解结构来看，，，，下周国债净缴款规模随刊行量的提升而扩张，，，，环比增112亿元至1000亿元；；；；；地方债净缴款则随刊行量的降低而缩短，，，，环比降1351亿元至630亿元。。。
同业存单：刊行利率进一步下行
存单刊行利率进一步下行。。。6月29日-7月3日，，，，同业存单加权刊行利率为1.45%，，，，较前一周（6月22-26日）下行2.4bp（前一周下行0.8bp）。。。分机构来看，，，，以1年期存单为参考，，，，国有行、股份行划分下行1.6、1.4bp至1.48%、1.47%。。。
存单净融资转负。。。6月29日-7月3日，，，，同业存单刊行2700亿元，，，，净融资-168亿元（前一周（6月22-26日），，，，同业存单刊行10488亿元，，，，净融资2742亿元）。。。召募率方面，，，，6月29日-7月3日，，，，同业存单召募率降至92.17%，，，，前一周为92.76%。。。
别的，，，，存单刊行限期进一步压缩。。。6月29日-7月3日，，，，同业存单加权刊行限期5.9个月（前一周为7.2个月）。。。分限期结构视察，，，，银行主要刊行限期为1年（占31.7%），，，，其次是1个月（占27.1%）。。。
存单二级市场收益率曲线全线下行，，，，短端下行幅度更大。。。其中1M存单收益率下行幅度最大，，，，环比下行4.0bp至1.40%；；；；；其次为3M，，，，下行幅度划分为3.0bp；；；；；其余限期下行幅度在1.8-2.0bp。。。
往后看，，，，存单到期规模仍在低位。。。下周（7月6-10日）存单到期3856亿元，，，，较前一周的2868亿元有所提升，，，，不过仍处于历史相对低位（2025年以来单周密期中位数为6799亿元）。。。再往后看，，，，2026年7月同业存单到期2.5万亿元，，，，环比6月下降0.7万亿元，，，，略低于去年同期的2.8万亿元。。。
票据市。。。豪恃有滦校，，，大行继续净买入
月初首周，，，，票据利率延续下行，，，，大行继续净买入。。。阻止7月3日，，，，1M票据利率下行4bp至0.58%，，，，3M上行14bp至0.74%，，，，6M下行20bp至0.50%。。。相较之下，，，，去年同期票据利率大幅上行，，，，其中1M上行32bp至1.22%。。。在此时代（6月29日-7月2日），，，，大行净买入508亿元（前一周净买入298.73亿元），，，，7月累计净买入201亿元（去年同期累计净买入143亿元）。。。
风险提醒：流动性泛起超预期转变。。；；；；Ｇ艺策泛起超预期调解。。。
“一本堂”这个名字，，，，是他家族文脉与铁艺匠心的交汇。。。堂号始于同治年间，，，，取“千枝一本、和合大同”之意。。。匾额是胡氏先贤胡凤丹，，，，受家族委托延请时任湖广总督李鸿章题写，，，，承载着胡氏族人守本求真、抱团共进的精神。。。