张瑜系华创证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员

报告摘要

中美AI资源开支的三点视察

（一）宏观视察：中国 AI 相关投资低位反弹，，，美国增速较高

视察指标：中国的AI资源开支，，，视察盘算机通讯电子制造业（半导体、服务器制造等）+信息与商务服务业（数据中心等）的固投数据，，，关于美国，，，视察私人部分信息处理装备和软件固投数据（包括美国私人部分的服务器、存储、软件等投资）。。。。。。

值得注重的是，，，由于中美的统计要领、口径差别，，，二者不宜直接较量，，，我们重点视察中美在各自口径下的边际转变：

1）从占比来看，，，美国AI投资占比提升幅度更大。。。。。。i）中国方面，，，2026年1-5月，，，盘算机通讯电子制造业与信息业固投合计约1.7万亿元，，，占可比固投比重5.9%，，，较2025年的5.8%基本持平，，，较2022年尾（彼时ChatGPT宣布，，，以后AI资源快速增添）提升1个百分点。。。。。。ii）美国方面，，，2026年一季度私人信息处理装备和软件牢靠投资约1.6万亿美元，，，占私人与政府牢靠资产投资的22.9%，，，较2025年尾、2022年尾划分提升0.9、3.7个百分点。。。。。。

2）从增速来看，，，美国AI投资增速较高。。。。。。i）中国方面，，，2026年1-5月，，，中国盘算机通讯电子+信息与商务服务业固投同比增添3.4%，，，好于2025年的-0.1%，，，但低于2022年尾的19.6%。。。。。。ii）美国方面，，，2026年一季度私人信息处理装备和软件牢靠投资同比增添18.7%，，，虽小幅低于2025年尾的19.5%，，，但高于2022年尾的7.4%。。。。。。

（二）二级市场视察：美国头部企业投资规模较大

样本说明：关于中国，，，视察7家主要企业的资源开支数据（腾讯、阿里巴巴、百度、字节、三大运营商中的算力投资部分）。。。。。。关于美国，，，我们视察6家主要上市公司（亚马逊、谷歌、脸书、微软、沃尔玛、甲骨文）的资源开支数据。。。。。。

1）绝对水平上，，，阻止2025年尾，，，中国7家公司AI相关资源开支约4787亿元；；受限于数据，，，仅视察腾讯、阿里、百度三家，，，同比增速约41%。。。。。。美国6家样本公司资源开支合计4386亿美元（约合3.1万亿人民币），，，同比增添70%。。。。。。

2）相对水平上，，，美国6家样本公司AI相关资源开支占资源形成总额、GDP的比重划分为6.5%、1.4%，，，高于中国的0.9%、0.3%。。。。。。

（三）一级市场视察：美国私人投资体量更大，，，中国工业指导基金形成增补

视察私人投资数据，，，美国AI投资规模较大，，，参考斯坦福大学《AI Index Report 2026》，，，2025年美国私人部分AI投资约2859亿美元，，，高于中国的124亿美元；；融资企业数目上，，，美国新获融资AI企业1953家，，，中国为161家。。。。。。

但这一口径可能低估中国AI投融资规模。。。。。。前述口径仅包括私人投资，，，不包括以政府投资基金为代表的政府投资，，，而中国一级市场中国资配景投资者占较量高，，，参照清科研究《已往一年，，，一级市场的真实写照》“2025年国资配景投资者的投资金额凌驾5700亿元人民币，，，占市场总投资金额的61.5%”。。。。。。目今已有国家AI工业投资基金、国家创业投资指导基金等可用于支持AI工业，，，思量这一因素后，，，中美差别或将缩小，，，但现实投向AI的金额仍难以准确拆分。。。。。。

每周经济视察

（一）景气向上

1、航班出行降幅收窄。。。。。。阻止6月27日当周，，，海内航班执行数同比-2.2%，，，环比前一周+8.3%。。。。。。6月前27日累计同比-6.1%，，，5月同比为-12.2%。。。。。。

2、地产销售：周度商品房住宅销售面积环比回升。。。。。。阻止6月26日当周，，，24城商品房住宅成交面积同比-0.5%，，，环比回升44.2%。。。。。。6月前26日累计同比+3.2%。。。。。。5月同比-0.7%。。。。。。

3、石油沥青装置开工率一连两周回升。。。。。。阻止6月25日当周，，，开工率为15.8%，，，较上周回升1.8个点，，，较去年同期低15.7个点。。。。。。

4、出口：口岸集装箱吞吐量同比回升，，，周围同比靠近5%。。。。。。阻止6月21日当周，，，我国口岸集装箱吞吐量环比+2.5%，，，上周为-0.6%；；周围同比升至4.9%，，，上周为3.6%。。。。。。

5、价钱：存储价钱继续上涨。。。。。。DRAM:DDR5(16Gb(2Gx8))现货平均价上涨1.6%。。。。。。6月15日当周NAND Flash(64Gb 8Gx8 MLC)现货平均价上涨6.2%。。。。。。

（二）景气向下

1、华创宏观WEI指数回落至3%。。。。。。阻止2026年6月21日，，，华创宏观中国周度经济活动指数（WEI）为3.00%，，，环比2026年6月14日的3.10%下行0.10%。。。。。。

2、耐用品消耗：周度降幅继续扩大。。。。。。6月第三周，，，乘用车零售同比-29%，，，前值-15%。。。。。。6月前三周累计同比-23%；；5月同比-20%。。。。。。

3、土地溢价率：再度回落。。。。。。6月第三周，，，百城土地溢价率为5.4%，，，前值12.7%。。。。。。近三周平均为11.7%。。。。。。5月为8.2%。。。。。。

4、物价：油价延续大跌，，，金价回落，，，鸡蛋价钱大幅下跌。。。。。。美油收于69.2美元/桶，，，下跌9.6%，，，布油收于72美元/桶，，，下跌10.6%。。。。。。COMEX黄金收于4015.8美金/盎司，，，下跌4.9%。。。。。。鸡蛋批价下跌5.9%。。。。。。

5、房价：6月15日当周，，，二手房挂牌价，，，一线下跌0.2%，，，天下基本持平。。。。。。今年以来，，，一线累计下跌4.2%，，，天下累计下跌3.1%。。。。。。

反内卷跟踪：本周转变不大。。。。。。主要涉及金融（审计署点明银行以“内卷式”竞争拉动存贷款）、生猪（农业农村部召开座谈会）、钢铁（协会联合建议）。。。。。。

利率：资金利率小幅回落。。。。。。阻止6月26日，，，DR001收于1.3702%，，，DR007收于1.4672%，，，R007收于1.5103%，，，较6月18日环比划分转变-6.15bps、-0.66bps、+3.74bps。。。。。。本周净投放资金8097亿，，，下周密期资金22655亿。。。。。。

风险提醒：高频数据更新不实时，，，数据估算保存误差，，，中美的统计口径纷歧致。。。。。。

报告目录

报告正文

中美AI资源开支的三点视察

（一）宏观视察：中国AI相关投资低位反弹，，，美国AI投资高增

指标界定：关于中国的AI资源开支，，，我们视察盘算机通讯电子制造业（半导体、服务器的制造）+信息与商务服务业（数据中心等）的牢靠资产投资数据；；关于美国，，，视察私人信息处理装备和软件牢靠投资数据（包括美国私人部分的服务器、存储、软件等相关投资）。。。。。。

值得注重的是，，，由于中美的统计口径并纷歧致，，，占比与增速数据并不直接可比，，，我们重点视察中美内部的数据变换情形：

1）中国方面，，，2026年1-5月，，，中国的盘算机通讯电子制造业+信息业固投总额（基于2017年绝对数，，，使用后续增速外推）为1.7万亿，，，占固投（可比口径）的比重抵达5.9%，，，较2025年的5.8%基本持平，，，较2022年尾（彼时ChatGPT 3.5宣布，，，以后AI资源快速增添）的4.8%提升1个百分点。。。。。。从增速来看，，，2026年1-5月，，，盘算机通讯电子制造业+信息业固投增速为3.4%，，，略好于2025年的-0.1%，，，但大幅低于2022年尾的19.6%。。。。。。

2）视察美国，，，阻止2026年第一季度，，，美国私人信息处理装备和软件牢靠投资1.6万亿美元，，，占到美国私人+政府牢靠资产投资的22.9%，，，较2025年尾的22%、2022年尾的19.2%，，，划分提升0.9、3.7个百分点。。。。。。从增速来看，，，2026年一季度，，，美国私人信息处理装备和软件牢靠投资同比增添18.7%，，，2025年尾为19.5%，，，2022年尾为7.4%。。。。。。

（二）二级市场视察：美国头部企业投资规模较大

样本界定：关于美国，，，我们视察6家主要上市公司（亚马逊、谷歌、脸书、微软、沃尔玛、甲骨文）的资源开支数据。。。。。。关于中国，，，视察7家主要企业的资源开支数据（腾讯、阿里巴巴、百度、字节、三大运营商中的算力投资部分）。。。。。。

从绝对水平来看，，，美国高于中国：阻止2025年尾，，，美国6家上市公司资源开支合计4386亿美元（约合3.1万亿人民币），，，同比增添70%。。。。。。中国7家公司AI相关资源开支约4787亿元，，，若仅视察腾讯、阿里、百度三家，，，同比增速约41%。。。。。。

从相对占比来看，，，美国同样高于中国：1）视察中美样本公司的总市值占比，，，阻止2025年尾，，，美国6家上市公司总市值为12.9万亿美元，，，占美国海内股票总市值的18.8%；；估算中国7家公司总市值为15.2万亿元，，，占AH总市值的9.8%。。。。。。2）视察中国AI资源开支占资源形成总额的比重，，，2025年，，，6家美国企业AI资源开支占比为6.5%，，，中国为0.9%；；3）视察中美AI资源开支占GDP的比重，，，2025年，，，美国6家样本公司占比1.4%，，，中国为0.3%。。。。。。

（三）一级市场视察：美国私人投资体量更大，，，中国有工业指导基金“加持”

首先，，，视察一级投资中的私人投资部分，，，美国规模大于中国。。。。。。参照斯坦福《AI Index Report 2026》中的“私人部分AI投资”数据（包括非政府主导的风险投资、私募股权等），，，2025年美国私人部分AI投资规模约2859亿美元，，，高于中国的124亿美元；；从融资数目看，，，2025年美国新获融资AI企业为1953家，，，中国为161家。。。。。。

其次，，，上述口径可能低估了中国在一级市场投融资规模，，，《AI Index Report 2026》中的“私人AI投资”数据仅为私人投资，，，并未纳入中国的工业指导基金。。。。。。而在中国一级市场中，，，国资配景的投资占比可能较大，，，参照清科研究《2025年中国股权投资市场研究报告》“2025年国资配景投资者的投资金额凌驾5700亿元人民币，，，占市场总投资金额(含天使投资人、不果真的投资者)的61.5%”。。。。。。

目今中国AI偏向的政府指导基金体量已超千亿，，，例如2025年1月，，，国家集成电路工业投资基金三期与国智投配合设立了600亿元的国家人工智能工业投资基金，，，2025年12月启动的国家创业投资指导基金初始资源为1000亿元。。。。。？Ｋ剂空府指导基金投资后，，，中国差别或将缩小，，，但详细的投资数据难以获取。。。。。。

每周经济视察

（一）华创宏观WEI指数回落至3%

阻止2026年6月21日，，，华创宏观中国周度经济活动指数（WEI）为3.00%，，，环比2026年6月14日的3.10%下行0.10%。。。。。。

怎样看6月7日以来华创宏观周度经济活动指数的显著回落？？同6月7日的4.61%相比，，，同比增速回落的分项主要是消耗（乘用车批零、商品房成交面积）、生产（秦皇岛煤炭吞吐量、半钢胎开工率）。。。。。。

详细来看，，，6月7日当周WEI指数下行主要驱动因素是乘用车批零、汽车半钢胎开工率、秦皇岛煤炭吞吐量、商品房成交面积： 1）6月21日当周商品房成交面积同比为-14.13%，，，相比6月7日当周的13.92%下行28个百分点；；2）6月25日当周汽车半钢胎开工率同比为-19.56%，，，相比6月11日当周的-8.93%下行11个百分点；；3）6月21日当周秦皇岛煤炭吞吐量同比为1.55%，，，相比6月7日当周的15.54%下行14个百分点；；4）6月21日当周乘用车批零同比为-24.34%，，，相比5月31日当周的-4.85%下行19个百分点。。。。。。

（二）资产：股票相对债券仍具备设置性价比

我们发明，，，历史履向来看，，，股债夏普比率差与债股收益差走势趋同。。。。。。阻止2026年6月26日，，，股债夏普比率差为3.16，，，凌驾2025年9月中旬2.43的高点，，，处于历史相对高位（十年92.1%分位数），，，凸显出股票相关于债券的设置性价比。。。。。。但债股收益差为0.00%，，，处于历史低位（十年16.4%分位数），，，批注债相关于股依然偏贵。。。。。。因而，，，我们以为，，，目今股相关于债依然有更高的设置价值。。。。。。

（三）厄尔尼诺跟踪：nino3.4指数一连高于2015、2023年同期

关注今年的厄尔尼诺希望，，，详细视察nino3.4指数（该指数越高、代表厄尔尼诺强度越大，，，详细界说拜见前期报告《五问“厄尔尼诺”》）。。。。。。

历史上，，，2015-2016、2023-2024年划分泛起过超强厄尔尼诺、强厄尔尼诺事务，，，比照目今，，，阻止6月17日当周，，，nono3.4指数录得1.7，，，一连高于2015、2023年同期。。。。。。

（四）需求：航班出行降幅收窄，，，土地溢价率再度回落

服务消耗：航班出行降幅收窄。。。。。。1）地铁：阻止6月25日当周，，，24城地铁客运人数同比-5.4%；；；；6月前25日累计同比+0.6%；；5月同比为+0.3%；；4月同比为+3.8%。。。。。。2）海内航班：阻止6月27日当周，，，海内航班执行数同比-2.2%，，，环比前一周+8.3%。。。。。。6月前27日累计同比-6.1%，，，5月同比为-12.2%。。。。。。

耐用品消耗：周度降幅继续扩大。。。。。。6月第三周，，，乘用车零售同比-29%，，，前值-15%。。。。。。6月前三周累计同比-23%；；5月同比-20%。。。。。。

地产销售：周度商品房住宅销售面积环比回升。。。。。。阻止6月26日当周，，，24城商品房住宅成交面积同比-0.5%，，，环比回升44.2%。。。。。。6月前26日累计同比+3.2%。。。。。。5月同比-0.7%。。。。。。

土地溢价率：再度回落。。。。。。6月第三周，，，百城土地溢价率为5.4%，，，前值12.7%。。。。。。近三周平均为11.7%。。。。。。5月为8.2%。。。。。。

（五）生产：石油沥青开工率回升

1、基建：水泥发运率转变不大。。。。。。阻止6月26日，，，水泥发运率为41.5%，，，基本持平去年和上周。。。。。。石油沥青装置开工率一连两周回升，，，阻止6月25日当周，，，开工率为15.8%，，，较上周回升1.8个点，，，较去年同期低15.7个点。。。。。。

2、行业开工率：行业开工率环比体现分化，，，汽车工业链显着回落，，，其余行业转变不大；；同比来看，，，大都行业开工率低于去年同期。。。。。。

3、口岸煤炭吞吐情形：6月前26日，，，秦皇岛煤炭调理口吞吐量同比+5.2%，，，环比上月-0.9%；；5月份累计同比+17.8%。。。。。。

4、“反内卷”跟踪：本周转变不大。。。。。。主要涉及金融（审计署点明银行以“内卷式”竞争拉动存贷款）、生猪（农业农村部召开座谈会）、钢铁（协会联合建议）。。。。。。

（六）商业：外需指标稳中有升，，，口岸集装箱吞吐量走高

外需：或具韧性。。。。。。1）6月，，，G4国家标普制造业PMI初值平均基本持平于上月，，，录得53.75，，，前值为53.78。。。。。。2）G7国家OECD综合领先指标显示，，，5月其同比进一步回升，，，录得0.9919%，，，前值为0.9889。。。。。。不过提升幅度较前值显着缩窄，，，5月仅回升约0.31个百分点，，，前值为回升5.5个百分点。。。。。。3）6月韩国和越南出口或均坚持高景气。。。。。。6月前20天，，，韩国出口同比小幅回落至60.4%（5月前20天为64.7%，，，5月全月为53.4%），，，其中，，，半导体出口同比为188.4%，，，5月前20天为202.1%。。。。。。6月上半月，，，越南主要产品出口同比飙升至38%，，，5月上半月为24.45%。。。。。。

中国出口量：①口岸集装箱吞吐量同比回升，，，周围同比靠近5%。。。。。。阻止6月21日当周，，，我国口岸集装箱吞吐量环比+2.5%，，，上周为-0.6%；；周围同比升至4.9%，，，上周为3.6%。。。。。。②二十大口岸离港船舶载重吨边际回落。。。。。。6月前27天，，，我国20大口岸离港船舶载重吨同比回落至3.1%，，，上周为3.5%；；5月全月为-1.6%。。。。。。③本周我国口岸出境？？看问然咀咂。。。。。。6月前26天，，，我国口岸出境？？看问冉抵-9.6%，，，上周为-9.4%，，，5月全月为-12.2%。。。。。。

中国出口运价：运输市场继续向好，，，大都航线运价上行。。。。。。6月26日当周，，，上海出口集装箱综合运价指数环比+3.8%，，，上周为+4.6%。。。。。。分航线来看，，，欧洲航线方面，，，本周，，，上海港出口至欧洲基本港市场运价环比+5.8%，，，上周为3.1%。。。。。。北美航线方面，，，本周美西、美东航线运价环比划分为6.8%、7.4%，，，上周划分为11.4%、8.7%。。。。。。

中美之间直接商业流量：中国发往美国载货船舶数目同比边际回升。。。。。。阻止6月27日的半个月内，，，中国发往美国的载货集装箱平均船数同比边际回升至-4.5%，，，阻止上周为1.5%，，，5月平均船数同比为23.2%。。。。。。

潜在转口：对东盟出口边际回落幅度较大。。。。。。6月前26天，，，东牛耳要国家口岸？？看笆缺呒驶芈渲8.3%，，，阻止上周为8.9%，，，不过仍远高于5月的4.6%。。。。。。

对中东出口：拖累或显著减轻。。。。。。6月前27天，，，中国发往中东四国载货集装箱船数平均同比大幅回升至-28.4%，，，阻止上周为-25.5%，，，较5月全月平均同比-50.8%显著改善。。。。。。

美国入口：或较上月显着改善；；本周维持平稳。。。。。。水运入口提单口径下，，，6月前22天，，，美国入口金额同比回升至3.1%，，，阻止上周也为3.1%，，，5月全月啥为-2.3%。。。。。。

（七）物价：油价延续大跌，，，存储芯片价钱一连上涨

本周，，，海内外的大宗品价钱继续下跌，，，南华综合指数下跌4.7%，，，RJ/CRB商品价钱指数下跌2.7%。。。。。。

本周，，，全球定价的三大宏观品种，，，油价继续大跌，，，金价、铜价回落。。。。。。美油收于69.2美元/桶，，，下跌9.6%，，，布油收于72美元/桶，，，下跌10.6%。。。。。。COMEX黄金收于4015.8美金/盎司，，，下跌4.9%；；LME三个月铜价收于13230美元/吨，，，下跌2.7%。。。。。。

本周，，，海内上游原质料方面，，，焦煤价钱持平，，，地产系价钱整体偏弱，，，稀土价钱继续上涨。。。。。。山西产动力末煤(Q5500)秦皇岛港平仓价收于840元/吨，，，下跌2.7%；；京唐港山西主焦煤库提价收于2200元/吨，，，持平前值。。。。。。螺纹钢上海现货价收于3180元/吨，，，下跌0.9%；；铁矿石价钱指数:62%Fe:CFR中国北方收于97.6美元/吨，，，下跌1.3%；；天下水泥价钱指数基本持平，，，南华玻璃指数下跌0.3%。。。。。。中国稀土价钱指数上涨1%。。。。。。

本周，，，中游装备制造方面，，，光伏组件价钱续跌，，，碳酸锂价钱大幅下跌，，，存储价钱继续上涨。。。。。。碳酸锂活跃合约结算价大幅下跌10.1%，，， DRAM:DDR5(16Gb(2Gx8))现货平均价上涨1.6%。。。。。。6月22日当周光伏组件价钱指数下跌0.1%，，，6月15日当周NAND Flash(64Gb 8Gx8 MLC)现货平均价上涨6.2%。。。。。。

本周，，，农产品价钱普遍偏弱，，，鸡蛋价钱大幅下跌。。。。。。鸡蛋批价下跌5.9%，，，猪肉、蔬菜批价划分下跌1.1%、0.7%，，，羊肉批价上涨1%。。。。。。

本周，，，运价分化，，，波罗的海干散货指数下跌7.3%，，，CCFI指数上涨7%。。。。。。

6月15日当周，，，二手房挂牌价，，，一线下跌0.2%，，，天下基本持平。。。。。。今年以来，，，一线累计下跌4.2%，，，天下累计下跌3.1%。。。。。。

（八）利率债：催促地方加大自身起劲水平化债

新增地方债刊行妄想更新：6月29日当周妄想新增刊行地方债2177亿，，，其中一般债159亿，，，专项债2018亿。。。。。。阻止6月26日，，，北京、河北等27省市披露了2026年7月新增专项债刊行妄想（含已知刊行）3799亿（2025年同期，，，已披露地区现实刊行5606亿），，，披露了26Q3新增专项债刊行妄想共11925亿（2025年同期，，，已披露地区现实刊行11969亿）；；5月新增专项债累计刊行1608亿，，，去年同期为4432亿。。。。。。

特殊地方债（用于化债、清欠等非项目用途）刊行妄想更新：已宣布6月29日当周特殊地方债妄想512亿，，，其中特殊再融资债净融资（用于化债）0亿，，，特殊新增专项债刊行（用于化债、清欠）512亿。。。。。。5月特殊再融资债累计净融资2457亿，，，去年同期为158亿；；5月特殊新增专项债累计刊行198亿，，，去年同期为987亿。。。。。。

国债周度净融资更新：已宣布6月29日当周国债净融资-502亿，，，其中一般国债-502亿，，，特殊国债0亿。。。。。。5月一般国债累计净融资4586亿，，，去年同期为4682亿；；5月特殊国债累计净融资2490亿，，，去年同期为4720亿。。。。。。

政策方面，，，《国务院关于2025年中央决算的报告》指出，，，“刷新完善政府债务治理体制，，，将国债和地方债、内债和外债、刊行和治理统管起来，，，构建政府债务治理新名堂。。。。。。推动落实一揽子化债方案，，，刊行2万亿元再融资债券支持地方置换存量隐性债务，，，安排8000亿元新增专项债券增补地方政府性基金财力，，，催促地方加大自身起劲水平化债。。。。。。将不新增隐性债务作为‘铁的纪律’”。。。。。。

（九）资金：关注隔夜逆回购

阻止6月26日，，，DR001收于1.3702%，，，DR007收于1.4672%，，，R007收于1.5103%，，，较6月18日环比划分转变-6.15bps、-0.66bps、+3.74bps。。。。。。本周净投放资金8097亿，，，下周密期资金22655亿。。。。。。

阻止6月18日，，，1年期、5年期、10年期国债收益率划分报1.1292%、1.4350%、1.7314%，，，较6月18日环比划分转变-4.25bps、-0.57bps、+0.15bps。。。。。。