泉源：樊振东抵达杜塞尔多夫投入训练作者： 周佳琇：

长鑫过会，
，，，万亿浮盈：合肥模式的四个反人性设计

文 |碧山

泉源|博望财经

2026年第一季度，
，，，长鑫科技营收508亿元，
，，，同比增添719%；；；归母净利润247.62亿元，
，，，日均净赚近3亿元。。。此前十年，
，，，该公司累计亏损366.5亿元。。。

三个月利润，
，，，险些抹平十年亏空。。。这速率堪比手机快充——10%到100%只在一瞬间。。。

市场投了票。。。5月27日，
，，，晶合集成科创板IPO过会，
，，，过会仅用148天，
，，，募资295亿元，
，，，拿下科创板第二大IPO。。。

不少人归功于合肥国资委的“豪赌”。。。合肥国资持股约36.79%，
，，，按3万亿市值测算，
，，，账面资产迫近万亿。。。2008年押注京东方、2016年押注长鑫存储、2020年押注蔚来——三次脱手，
，，，三次踩中工业拐点。。。

但说“赌”的人，
，，，忽略了一个事实。。。

合肥从2015年最先结构半导体，
，，，十年间装备折旧、手艺迭代、人才争取，
，，，每个环节都在烧钱。。。全球芯片代工被台积电、三星牢牢攥着，
，，，厥后者连上桌的资格都要真金白银去换。。。

2025年是拐点。。。净利润18.75亿元扭亏，
，，，整年营收618亿元，
，，，踩中国产替换风口。。。2026年上半年预计营收1100亿至1200亿元，
，，，净利润500亿至570亿元——半年利润，
，，，是2025整年的近30倍。。。

这不是赌徒翻盘的剧本。。。赌徒靠运气，
，，，猎人靠耐心。。。合肥是熬出的猎人——熬过装备折旧周期，
，，，熬过良率爬坡的殒命谷，
，，，熬到国产替换的窗口期。。。

（据新浪财经报道）

新浪财经报道：长鑫科技IPO乐成过会，
，，，市值有望攻击2万亿元，
，，，成科创板史上第二大IPO

资源市场看到了247.62亿元的季度利润和万亿账面浮盈。。。工业层面看到的是中国芯片代工从“能不可造”到“能不可赚”的质变。。。对合肥来说，
，，，这比任何一笔财务回报都主要。。。

别人不接的盘子，
，，，合肥接了

京东方去过的都会凌驾一打，
，，，收到的回复大同小异：“项目很好，
，，，我们再研究研究。。。”蔚来李斌跑了18座都会，
，，，PPT讲到嗓子冒烟，
，，，没有一个地方政府愿意接。。。长鑫存储进军DRAM时，
，，，全球95%的市场被三星、SK海力士、美光三家攥在手里，
，，，中国企业连门都摸不到。。。

这些不是被挑剩下的项目，
，，，是连进场资格赛都没人敢报名的“死局”。。。

合肥接了。。。

2008年的京东方，
，，，做的是第六代液晶面板线。。。其时海内面板100%靠入口，
，，，一台电视机出厂价的70%要交给三星、LG。。。南京、武汉、成都十几个都会考察过这个项目，
，，，最后都摆摆手——总投资175亿，
，，，风险太大，
，，，回报太慢。。。合肥咬了咬牙，
，，，掏出昔时财务收入的1/3砸了进去。。。这笔钱砸下去，
，，，若是失败，
，，，不是“投资失利”四个字能交接的，
，，，是一座都会的信用休业。。。

2020年的蔚来更阴险。。。李斌在2019年底跑遍天下融资，
，，，股价跌到1.19美元，
，，，账上现金只够烧4个月，
，，，外界已经在数日子等它休业。。。18座都会关上了门。。。合肥脱手：70亿战略投资，
，，，对赌协议押上，
，，，要么蔚来活，
，，，要么70亿吊水漂。。。

长鑫存储的故事同样不轻松。。。DRAM存储芯片在全球半导体市场占比凌驾20%，
，，，但这个行业有个残酷的墓志铭：德州仪器退了，
，，，东芝垮了，
，，，日本尔必达死了——全都是万亿级巨头，
，，，全都栽在这个赛道上。。。三星、海力士、美光三家吃掉了95%的份额，
，，，厥后者连骨头渣都捡不到。。。合肥给长鑫一期投了144亿，
，，，占180亿总投资的80%。。。这不是跟投，
，，，是ALL IN。。。

三个项目，
，，，一个配合点：nobody wanted them。。。合肥接的不是别人挑剩的，
，，，是别人基础不敢碰的。。。

这种“接盘”逼出了一套真本事。。。

合肥投促局把工业切成11条重点工业链，
，，，每条链上有什么环节、缺什么节点、哪个项目能补位，
，，，所有做成地图。。。更狠的是建设了一套项目评价模子，
，，，不是看企业多大规模、老板多著名，
，，，而是算“工业链缺口值”——这个项目填上了哪一环？？？？？能撬动几多配套企业？？？？？几年内能形成闭环？？？？？

招商团队硬是练成了投行。。。浚浚浚浚看财务报表、拆对赌条款、算产能折旧、评估手艺蹊径风险——这些本该是高盛、摩根士丹利的人干的事，
，，，合肥的公务员干熟了。。。

效果写在数字里。。。长鑫落地后，
，，，450多家集成电路企业随着进了合肥。。。2016年全墟市成电路产值180亿，
，，，2025年抵达1514亿，
，，，8年翻7.4倍。。。一条“没人敢碰”的工业链，
，，，被合肥生生拽成了都会手刺。。。

（据凤凰网财经报道）

凤凰网财经报道：从巨亏366亿到日赚3亿！为什么是合肥，
，，，赌赢了长鑫这盘大棋？？？？？

别人不接的盘子，
，，，合肥接了。。。接的不是胆量，
，，，是把死局算成活棋的本事。。。

投了数百亿，
，，，却不派一个董事

长鑫存储，
，，，合肥国资砸进去几百亿，
，，，是绝对大股东。。。按常理，
，，，董事会里怎么也得坐满自己人，
，，，谋划决议事事过问。。。效果呢？？？？？零董事席位。。。谋划权完全交给朱一明团队，
，，，国资只当财务投资者，
，，，不当“婆婆”。。。

蔚来更夸张。。。2020年蔚来快气绝的时间，
，，，合肥市政府70亿真金白银砸进去续命——这笔生意其时被许多人当笑话看，
，，，“接盘侠”三个字都快贴脸上了。。。钱到账了，
，，，董事会呢？？？？？一个人没塞。。。李斌该干嘛干嘛，
，，，合肥连考勤表都不查。。。

这就很希奇了。。。政府花了钱，
，，，图的究竟是什么？？？？？

谜底不在控制权里，
，，，在工业链里。。。

京东方落地合肥，
，，，累计投资凌驾千亿。。。当初许多人以为赔本，
，，，现在转头看：180多家上下游企业随着来了，
，，，液晶面板工业链从零到一整条全齐。。。这不是投资一家企业，
，，，是买了一整张工业地图。。。

长鑫更猛。。。一家存储芯片厂，
，，，硬生生带出了450多家集成电路企业。。。合肥墟市成电路产值从2016年的180亿飙升到2023年的1514亿，
，，，7年翻8倍多。。。450家企业是什么看法？？？？？整个长三角半导体圈，
，，，合肥已经从“随着跑”酿成了“领着跑”。。。

蔚来的故事最新。。。70亿不但救了一条命，
，，，还引来了一整支舰队——比亚迪、公共、国轩高科、华为智能汽车事业部，
，，，全来了。。。2025年，
，，，合肥新能源汽车产量124.6万辆，
，，，天下第一。。。当初那70亿，
，，，换回的是一个万亿级工业集群的入场券。。。

尚有一笔账更刺激。。。合肥A股上市公司总市值约1.5万亿。。。长鑫存储若是乐成上市，
，，，合肥的资源市场国界会直接凌驾广州、杭州、成都、苏州。。。一其中部省会都会，
，，，靠着几条工业链的打法，
，，，在资源市场上把一线都会甩在死后——这不是 luck，
，，，这是 math。。。

说究竟，
，，，合肥模式的焦点不是敢投钱，
，，，是敢松手。。。

政府手里握着几百亿，
，，，面临一个企业，
，，，最容易的激动就是“我来管”。。。合肥榨取住了。。。它算的是另一笔账：控制权值几个钱？？？？？一个完整的工业链、几千亿的产值、几十万人的就业、每年几百亿的税收——这些才是真金白银。。。

会赚钱的人不少，
，，，明确榨取权力的人未几。。。合肥属于后者。。。

（据腾讯新闻报道）

腾讯新闻报道：长鑫科技科创板IPO，
，，，2026年一季度净利247亿，
，，，哪些股票和基金受益？？？？？

十年亏366亿，
，，，无人被问责

2023年，
，，，长鑫亏了163.4亿，
，，，创公司建设以来亏损新高。。。同年，
，，，合肥市人大常委会审议通过了一份增资扩产议案。。。

这并不反常。。。2022年亏92亿，
，，，2023年亏163.4亿，
，，，2024年再亏71.45亿，
，，，十年累计366.5亿。。。按商业逻辑，
，，，这是一张通往宅兆的效果单。。。按合肥的逻辑，
，，，这叫“大资源、长周期”。。。

亏损曲线与合肥的支持曲线形成了惊人背离。。。2024年底碧桂园创投退出，
，，，合肥市属国资平台掏出近20亿接下老股。。。不是激动接盘，
，，，是一个运行十余年的容错系统在按部就班地运转。。。

这套容错机制有着严酷的程序正义：项目入库需经人大财经委审议通过，
，，，重大投资决议须过常委会表决，
，，，须要时还要提交政协协商。。。层层确权之后，
，，，只要尽调合规、程序到位，
，，，即便项目最终亏损，
，，，决议者个人也不肩负责任。。。程序合规，
，，，成了最大的护身符。。。

但制度不是天上掉下来的——它需要“信任资源”作为启动资金。。。

这笔资源攒了近20年。。。2008年押注京东方，
，，，175亿在争议中落地，
，，，换来180多家上下游企业和一整条显示工业链。。。2020年蔚来被18个都会拒绝，
，，，合肥70亿脱手，
，，，次年蔚来市值破千亿美元，
，，，合肥新能源汽车产量就此坐上天下第一。。。京东方赢了，
，，，蔚来赢了，
，，，两战告捷之后，
，，，合肥才有底气跟全市人民诠释：长鑫我们还要再亏几年。。。

合肥产投说过一句明确话：“芯片工业链是薄弱环节，
，，，短期实现资源回报的概率很小，
，，，一定是大资源、长周期。。。”翻译成政界语言：亏了别慌，
，，，有人兜底。。。

兜底的资格不是谁都有。。。武汉弘芯1280亿烂尾，
，，，成都格芯无疾而终，
，，，南京德科码一地鸡毛——这些都会的芯片梦碎了一地，
，，，没谁被问责，
，，，但也没人继续给它们投钱。。。问责是小事，
，，，有没有人愿意陪你玩才是大事。。。

合肥的容错之以是能运转，
，，，恰恰由于“先赢了”。。。京东方和蔚来挣回来的体面，
，，，加上人大常委会盖过章的程序文件，
，，，组成了一个完整的信任闭环。。。没有这个闭环，
，，，任何一句“芯片是长周期”都只是一句空话。。。

366.5亿的学费，
，，，放在任何一家民营VC身上都足以让LP整体撤资、合资人整体失业。。。合肥把它消化在了制度的褶皱里，
，，，熬到2025年扭亏为盈——净利18.75亿，
，，，再到2026年一季度——净利247.62亿，
，，，一把抹平十年亏损。。。

容错机制只有熬到这一步，
，，，才配被写入教科书。。。在此之前，
，，，它和其他都会的区别仅在于：合肥赌得更久。。。

（据财新网报道）

财新网报道：长鑫科技IPO申报业绩爆发，
，，，市场预计估值必超2万亿元

抄合肥作业的，
，，，为什么抄不像

每月50个考察团涌入合肥，
，，，一年600批。。。调研报告写了数百万字，
，，，贴在墙上的招商方案摞起来比人高。。。效果？？？？？整其中国，
，，，愣是没再孵化出一个像样的“合肥模式”复制品。。。

大部分都会不是在学习合肥，
，，，是在消耗合肥。。。来拍几张照片、签几个框架协议、回去照猫画虎出一套文件，
，，，就算“对标先进”。。。这种考察团，
，，，说白了就是公款旅游的学术版。。。

为什么抄不像？？？？？有四件事，
，，，合肥有，
，，，别的都会没有。。。

第一件事：家底。。。 2008年合肥砸60亿投京东方，
，，，即是昔时财务收入的20%。。。彼时全领土地出让金8.7万亿，
，，，地方政府手里有钱敢赌。。。现在呢？？？？？土地出让金跌破5万亿，
，，，钱袋子瘪了。。。长鑫亏了366.5亿才比及过会，
，，，现在哪个都会敢烧这么多钱给一个前途未卜的项目？？？？？

第二件事：容错。。。昔时投京东方亏了就是主政者政治生涯归零，
，，，合肥昔时“亏钱不怪我”的制度盈利，
，，，在其他都会早就锁死了。。。

第三件事：工业地基。。。 芯片不是种萝卜。。。武汉弘芯想复制合肥的路数——1280亿的项目烂尾到只剩一台被典质的光刻机，
，，，像样的工程师团队都没凑齐。。。成都格芯、南京德科码统一个剧本：地圈好了、厂房盖了、装备买了，
，，，人没来，
，，，工业链也没跟上。。。

第四件事：政策窗口。。。 合肥遇上的是中国制造业从低端向中高端爬坡的黄金十年。。。今天的新能源、芯片赛道早已被挤成红海，
，，，津贴缩水、产能过剩。。。同样的配方，
，，，换到今天的炉子里，
，，，烤不出一样的蛋糕。。。

更大的荒唐还在后头。。。阻止2025年底，
，，，天下政府投资基金1513只，
，，，总规模6.56万亿——这险些是中国公募基金总规模的一半。。。6.56万亿砸下去，
，，，乐成案例两只手数得过来。。。

天下近300个地级市，
，，，大部分在统一套审核系统里赛跑。。。GDP、固投、规上企业数目逼着你干大事，
，，，但又没有合肥的能力和运气。。。于是只能靠砸钱堆项目，
，，，项目黄了再换下一个。。。

合肥的乐成是个不可复制的“时空胶囊”。。。别人翻开的，
，，，永远是说明书，
，，，不是生产线。。。

（据华尔街见闻报道）

华尔街见闻报道：深度剖析“合肥模式”——地方国资正在成为本轮并购重组的主导实力

合肥把一盘死棋下活了，
，，，靠的不是一招能手，
，，，而是一套完整的棋路：接别人不敢接的残局，
，，，落子后不抢棋盘的榨取，
，，，中盘遭受十年亏损的定力，
，，，收官时万亿浮盈落袋。。。四步连起来，
，，，才是“合肥模式”的全貌。。。

但这套棋路有个致命条件——敌手必需给你足够长的时间。。。

京东方从签约到盈利等了8年，
，，，长鑫熬了整整10年。。。10年前合肥的政府债务率还在可控区间，
，，，10年前地方官员的审核袋里还能装下“战略性亏损”，
，，，10年前半导体还不是地缘政治的高危词。。。今天呢？？？？？地方隐性债务压顶，
，，，国资流失问责红线绷紧，
，，，美国对华芯片制裁清单越拉越长。。。时间，
，，，已经不再是地方政府的朋侪。。。

不客套地说，
，，，长鑫可能是合肥最后一个“十年一搏”的项目。。。它赢在了一个特殊的窗口期——资源还愿意跟注政府、手艺封锁尚未完全锁死、财务还能腾挪出几百亿试错空间。。。三个条件同时泛起的概率，
，，，不会比中彩票高几多。。。

其他都会抄不汇合肥，
，，，合肥自己也可能无法再复制自己。。。万亿浮盈入账的那一刻，
，，，合肥模式的故事翻到了最精彩的章节——也是最末的章节。。。棋盘上尚有残局，
，，，但执子的人，
，，，已经换了一茬。。。