文丨小李飞刀
在A股，，，，，看似绝不起眼的氟化工走出一波酣畅淋漓的行情 。。。自2025年4月低点算起，，，，，氟化工指数累计上涨翻倍有余，，，，，巨化股份、永和股份同期划分大涨150%、120% 。。。
事实上，，，，，氟化工业绩基本面于2024年便已走出逆境，，，，，一连苏醒，，，，，成为板块大涨焦点动力之一 。。。更为要害的是，，，，，这一直好势头还能延续多久？ ？？？
【制冷剂一起狂飙】
2026年6月，，，，，海内头部氟化工大厂已一连多次上调制冷剂出厂价 。。。
阻止当月12日，，，，，空调市场常用制冷剂R32、新能源汽车市场常用制冷剂R134a均价已划分攀升至62500元/吨、59727元/吨，，，，，同比上涨34%、30.8%，，，，，双双创下近十年同期新高 。。。
进入下半旬，，，，，涨势未歇 。。。最新R32主流工厂报价已达65500元/吨 。。。而2023年底部时，，，，，R32仅13000元/吨左右——不到三年，，，，，累计涨幅超400% 。。。
这一数字放在任何一个大宗商品价钱史上都算得上狂飙，，，，，更况且是制冷剂这种看似古板的化工品 。。。
但在价钱高歌猛进之前，，，，，海内制冷剂赛道也曾履历过至暗时刻 。。。2020至2022年，，，，，配额制政策落地预期之下，，，，，各大企业不吝一切价钱争取市场份额，，，，，行业陷入深度亏损 。。。2023年弱苏醒开启，，，，，但前期争取战遗留的高库存压力仍在，，，，，大都企业仅委屈挣脱亏损泥沼 。。。
直到2024年，，，，，配额制正式落地，，，，，行业内卷基础不复保存，，，，，各大玩家转向以盈利为导向，，，，，行业才真正走上反转苏醒之路 。。。
氟化工赛道一连维持高景心胸，，，，，已在相关上市公司财报里陆续兑现 。。。
以手握三代制冷剂配额规模最大的巨化股份为例，，，，，2024年、2025年、2026年一季度，，，，，营收同比增速划分为18.4%、10.3%、3.8%，，，，，增速都不算快 。。。
但归母净利润体现更为突出，，，，，同期增速为108%、94%、46% 。。。其中，，，，，2025年归母净利润录得37.8亿元，，，，，远超上市以来任何一年 。。。
利润大幅抬升，，，，，焦点驱动力是制冷剂等氟化工产品价钱上涨，，，，，发动盈利能力大幅改善 。。。巨化股份销售毛利率从2024年的17.5%上升至最新的34.4%，，，，，净利率从8.9%上升至21.6%，，，，，双双创下2012年以来新高 。。。
▲巨化股份毛利率与净利率走势图，，，，，泉源：开源证券
接下来更要害的问题是，，，，，以巨化股份为代表的龙头们，，，，，业绩还能继续狂飙吗？ ？？？
【超等周期方兴未艾】
这轮制冷剂超等周期最基础的导火索，，，，，源于2016年在卢旺达首都基加利通过的《蒙特利尔议定书》修正案 。。。
凭证协议，，，，，包括中国在内的生长中国家，，，，，2024年冻结配额，，，，，2029年起每年削减，，，，，到2045年只剩唬基准线20% 。。。目的很明确，，，，，从保唬护臭氧层延伸到镌汰温室气体排放，，，，，阻止全球过快变暖 。。。
▲差别类型国家三代制冷剂削减进度，，，，，泉源：国金证券
值得注重的是，，，，，中国占有全球制冷剂配额八成以上，，，，，而海内又集中在几家焦点龙头上 。。。焦点品种R32、R134a、R125，，，，，排名前三的市场集中度高达七成以上，，，，，前五占比更是抵达九成以上 。。。
巨化股份则为最大龙头，，，，，以上三种焦点品种划分占比46%、36%、38% 。。。其余排名靠前的尚有三美股份、永和股份、东岳集团等 。。。
供应被锁死后，，，，，制冷剂玩家就跟一般大宗商品的“扩产—价钱战—亏损—出清—再扩产”的剧本彻底离别了，，，，，商业模式更为奇异，，，，，算是全球规模内持有特许谋划牌照 。。。这让制冷剂行业在较长时间内突破了原有周期魔咒，，，，，有望享受超长景气周期 。。。
除供应端外，，，，，制冷剂需求端一连平稳增添也将会是或许率事务 。。。
已往许多年，，，，，空调、冰箱、汽车空调、冷链物流等领域，，，，，是制冷剂的古板基本盘 。。。而配额制锁死后，，，，，第三代制冷剂新增需求则主要来自维修替换、出口（填补蓬勃国家削减缺口）以及替换第二代制冷剂等 。。。
与此同时，，，，，氟化工下游图谱正在履历结构性升级——AI数据中心、半导体、新能源、5G通讯等新兴领域一连爆发，，，，，发动的电子氟化液、含氟特气、PVDF粘结剂等高端氟质料需求，，，，，与配额制下的三代制冷剂配合组成了氟化工企业的焦点增添驱动 。。。
综合来看，，，，，到2029年第一次削减节点之前，，，，，制冷剂价钱或许率维持上行趋势 。。。虽然，，，，，价钱上涨也不会是无休止的 。。。
最大变数是第四代制冷剂的替换进度——四代GWP值更低，，，，，切合恒久环保偏向，，，，，但现在专利主要握在霍尼韦尔、科慕、阿科玛几家外洋巨头手里，，，，，本钱高、供应受限，，，，，短期难以对三代形成实质性替换 。。。
不过，，，，，一旦专利到期或海内企业实现突破，，，，，四代制造本钱大幅降低、开启放量将对三价钱格天花板形成压制 。。。
整体而言，，，，，这轮制冷剂超等周期方兴未艾，，，，，相关氟化工企业的业绩高景心胸还将延续几年 。。。
【巨化VS三美VS永和】
制冷剂是氟化工中游最古板、规模最大的产品种别，，，，，拉通上下游全貌梳理，，，，，才华更清晰分辨价值链漫衍 。。。
工业链最前端的是萤石，，，，，被业内称为“氟化工原油” 。。。中国是全球最大萤石生产国，，，，，年产量占全球约六成，，，，，但储量仅占全球27% 。。。2021年见到产量岑岭后，，，，，陪同环保羁系加码和易开采高品位矿石资源镌汰，，，，，年产量最先显着放缓 。。。
金石资源是唯一的纯萤石矿企，，，，，也是海内简单型萤石矿储量与产量双龙头 。。。永和股份在氟化工企业自有萤石储备中排名靠前，，，，，内蒙、江西的自控矿配上氢氟酸冶炼，，，，，走的是一体化蹊径 。。。
巨化股份矿端相对薄弱，，，，，主要通过参股包钢萤石选化一体化项目绑定白云鄂博伴生萤石，，，，，再以与金石资源的长协托底上游 。。？ ？？？杉，，，，，三家都摸到了萤石最上游，，，，，但方式与深浅差许多 。。。
中游焦点大头为制冷剂，，，，，是工业链利润最为丰盛的环节 。。。除资金、手艺等谋划门槛外，，，，，更为要害的是配额壁垒，，，，，由于第三代制冷剂配额已经冻结，，，，，其他玩家已经没有时机切入市场了 。。。
别的，，，，，中游还包括含氟聚合物、含氟细腻化学品，，，，，前者包括PTFE、PFA、FEP、PVDF等品种，，，，，是氟化工企业高端化转型的焦点偏向之一 。。。
后者也是氟化工附加值较高的领域，，，，，包括氟化液、含氟电子化学品等，，，，，在AI工业链的昌盛下成为近年来增添较快的细分领域 。。。
氟化工下游则主要为行业终端应用，，，，，包括空调、汽车、物流冷链、工业制冷等等 。。。
在氟化工工业链上，，，，，各大龙头玩家营业结构各有着重 。。。三美股份是A股制冷剂纯度最高的公司，，，，，营业占比高达八成以上 。。。尤其是主要用于汽车空调的R134a品种上具备较强优势，，，，，配额份额占比为24%，，，，，将受益于新能源汽车渗透率提升 。。。虽然，，，，，更为主要的是制冷剂一连涨价将带来业绩增添的超等盈利 。。。
而巨化股份、永和股份，，，，，均沿“萤石—氢氟酸—制冷剂—含氟聚合物—含氟细腻化学品”搭建全工业链，，，，，但营业结构与增添逻辑差别不算小 。。。
巨化股份三代配额最大，，，，，2025年制冷剂营收占比47.7%，，，，，叠加油化、基础化工后更像综合氟化工平台，，，，，现金流厚、赚的是配额锁死后类特许谋划模式简直定性 。。。
永和股份，，，，，2025年制冷剂占比53.3%、含氟高分子33.4% 。。。自有萤石保有储量485万吨，，，，，资源自给组成本钱护城河，，，，，AI液冷氟化液已过微软、英伟达适配认证，，，，，包头2万吨HFO-1234yf与邵武3000吨高纯PFA将于2026年接力放量，，，，，兼具资源端、高端产能爬坡双重逻辑 。。。
综合以上三家焦点企业看，，，，，三美股份由于更靠近纯资源厂商，，，，，2024年后业绩增速以及盈利能力要显着高于其余两家企业 。。。阻止2026年一季度，，，，，三美股份销售净利率高达35.7%，，，，，巨化股份为21.6%，，，，，永和股份为13.7% 。。。
▲三家企业净利率走势图，，，，，泉源：Wind
然而，，，，，巨化股份、永和股份搭建了全工业链，，，，，且含氟聚合物、含氟细腻化学品相关产品搭上了AI原质料线，，，，，估值反而比三美股份要横跨一个台阶——阻止7月1日，，，，，两者PE-TTM均为35倍左右，，，，，三美股份则为23.5倍 。。。
综合来看，，，，，2024年制冷剂配额制落地彻底改变了行业竞争生态，，，，，供应锁死、需求稳健、名堂固化，，，，，龙头企业正在享受一场前所未有的长景气周期 。。。
三家企业，，，，，三种路径，，，，，各有逻辑 。。。其中，，，，，巨化股份坐拥最大配额，，，，，业绩确定性更强 。。。三美股份制冷剂纯度最高，，，，，业绩弹性最大 。。。永和股份自有萤石托底、高端氟质料结构领先，，，，，生长性不俗 。。。
总之，，，，，这轮超等周期，，，，，远未到散场的时间 。。。
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