熊园、戴琨（熊园系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

事务：5月工业增添值同比4.5%（前值4.1%），，，，，社零同比-0.6%（前值0.2%）；；；；；1-5月固投同比-4.1%（前值-1.6%），，，，，地产投资同比-16.2%（前值-13.7%），，，，，基建投资同比0.6%（前值4.3%），，，，，制造业投资同比-0.4%（前值1.2%）；；；；；5月失业率5.1%（前值5.2%）。。。。

焦点看法：5月经济除了出口强势，，，，，大部分指标延续放缓、且泛起加速下滑迹象，，，，，尤其是消耗转负、投资跌幅扩大。。。。再连系5月信贷社融结构恶化、制造业PMI超季节性降至临界点等，，，，，均指向高油价对经济的攻击正逐步展现，，，，，也进一步凸显了需求缺乏、信心缺乏的逆境。。。。往后看，，，，，继续提醒：近期美伊时势波动重复、正朝着签署最后协议的偏向生长，，，，，不过思量到高油价已一连三个多月，，，，，对经济攻击尚未周全展现。。。。短期看，，，，，重心是“用好用足”既定政策，，，，，后续增量政策可期、节奏“边走边看”。。。。

1、社零单月增速自2023年以来首次转负，，，，，商品零售一连两月负增；；；；；固投单月跌幅（-12.5%）走阔，，，，，尤其是制造业投资累计增速自2021年以来首次转负，，，，，地产投资跌幅一连两月-20%以上，，，，，基建投资当月增速大降至-9.6%。。。。

2、倾向于以为，，，，，目今经济总体照旧供强需弱、外需强于内需、生产强于消耗，，，，，需注重的是，，，，，5月一线都会二手房价环比一连三月正增，，，，，紧盯一连性。。。。

3、紧盯4大事务：1）美伊谈判有望迎来最终决断期（近一两周很要害）；；；；；2）全球主要央行议息聚会，，，，，6.16日本已准期重启加息，，，，，重点关注6.18英美议息聚会&美联储新主席沃什首秀；；；；；3）6.12-7.20天下杯可能的“日历效应”；；；；；4）7月尾政治局聚会前相关部委可能的“吹风会”。。。。别的，，，，，也需紧盯增量政策储备、油价、海内经济基本面走势等。。。。

4、详细看，，，，，5月经济数据有如下特征：

>消耗端：延续走弱，，，，，社零单月增速2023年来首次转负。。。。烟酒、通讯器材、化妆品等商品消耗增速回落较多。。。。

>投资端：加速下行，，，，，制造业累计增速2021年来首次转负。。。。地产销售面积、投资跌幅均扩大；；；；；制造业投资累计增速转负；；；；；基建单月跌幅进一步走阔。。。。

>供应端：工业、服务业生产均小幅走强。。。。专用装备、医药、电热生产供应、电气机械、金属制品等行业增速回升较多。。。。

>就业端：失业率小幅回落。。。；；；；；繁茸涑制郊窘谛，，，，，就业压力有所缓解。。。。

摘要如下：

1、整体看，，，，，5月经济除了出口强势，，，，，大部分指标延续放缓、且泛起加速下滑迹象，，，，，尤其是消耗转负、投资跌幅扩大。。。。从外需看，，，，，5月出口强势，，，，，AI工业链是出口入口一连走强的主要催化。。。。往后看，，，，，AI高景气、电动车锂电池等“新三样”的支持下，，，，，预计整年收支口或许率维持强韧性；；；；；从内需看，，，，，5月消耗增速转负、低于预期，，，，，背后是高基数、“国补”退坡等因素影响，，，，，实质照旧消耗内生动能仍弱。。。。5月牢靠资产投资跌幅扩大，，，，，尤其是制造业投资累计增速自2021年以来首次转负，，，，，地产投资单月跌幅一连两月-20%以上，，，，，基建投资当月增速大降至-9.6%。。。。在5月PPI冲高配景下，，，，，固投各分项现实增速体现或更弱；；；；；从供应看，，，，，工业、服务业生产均小幅走强，，，，，5月工业生产增速回升，，，，，背后是外需支持仍较强、高手艺制造业较快增添，，，，，5月出口交货值增速坚持高位；；；；；再连系5月信贷社融结构恶化、制造业PMI超季节性降至临界点等，，，，，指向高油价对经济的攻击正逐步展现，，，，，也进一步凸显了需求缺乏、信心缺乏的逆境。。。。

2、往后看，，，，，继续提醒：近期美伊时势波动重复、正朝着签署最后协议的偏向生长，，，，，不过思量到高油价已一连三个多月，，，，，对经济攻击尚未周全展现。。。。短期看，，，，，重心是“用好用足”既定政策，，，，，后续增量政策可期、节奏“边走边看”，，，，，紧盯4大事务：1）美伊谈判有望迎来最终决断期（近一两周很要害）；；；；；2）全球主要央行议息聚会，，，，，6.16日本已准期重启加息，，，，，重点关注6.18英美议息聚会&美联储新主席沃什首秀；；；；；3）6.12-7.20天下杯可能的“日历效应”；；；；；4）7月尾政治局聚会前相关部委可能的“吹风会”。。。。别的，，，，，也需紧盯增量政策储备、油价、海内经济基本面走势等。。。。

3、详细看，，，，，5月经济数据有如下特征：

1）消耗端：延续走弱，，，，，社零单月增速2023年来首次转负。。。。5月社零同比-0.6%，，，，，较前值回落0.8个点，，，，，低于市场预期的0.1%，，，，，自2023年以来首次转负。。。。其中，，，，，商品零售已一连两月负增；；；；；5月社零季调环比-0.38%，，，，，较前值回升0.17个点，，，，，背后是高基数、“国补”退坡等因素影响，，，，，实质照旧消耗内生动能仍弱；；；；；结构看，，，，，烟酒、通讯器材、化妆品等商品消耗增速回落较多，，，，，金银珠宝、文化办公商品、石油及制品等增速回升较多，，，，，餐饮收入增速延续回落，，，，，服务零售累计增速回落；；；；；高频看，，，，，6月上旬，，，，，百城拥堵延时指数增速下行；；；；；6月第1周，，，，，乘用车当周日均销量同比-23%，，，，，汽车消耗增速仍处低位。。。。

2）投资端：加速下行，，，，，制造业累计增速2021年来首次转负。。。。1-5月牢靠资产投资同比-4.1%，，，，，较前值回落2.5个点，，，，，低于市场预期的-1.7%，，，，，5月固投季调环比-1.9%，，，，，固投当月同比-12.5%（前值-9.4%）。。。。

>地产销售面积、投资跌幅均扩大。。。。1-5月商品房销售面积、销售额同比划分为-10.8%、-13.5%。。。。5月70城新居价钱同比跌幅收窄至-3.6%；；；；；二手房价钱同比跌幅收窄至-5.9%、环比扩大至-0.3%，，，，，其中一线都会二手房价钱环比涨幅持平于0.4%、同比跌幅收窄至-5.8%，，，，，指向地产量价均继续下行、但跌幅泛起边际放缓迹象，，，，，尤其是一线都会二手房价环比一连三月正增，，，，，紧盯一连性。。。。1-5月地产投资累计同比-16.2%（前值-13.7%），，，，，当月同比-24.4%（前值-20.1%）。。。。新开工、施工、完工面积累计同比为-22.6%、-12.3%、-23.4%，，，，，新开工、施工跌幅走阔，，，，，完工跌幅收窄。。。。

>制造业投资累计增速转负。。。。1-5月制造业投资累计同比-0.4%，，，，，较前值回落1.6个百分点，，，，，5月当月同比-4.2%，，，，，较前值回升0.1个百分点。。。。在5月出口交货值增速坚持高位的配景下，，，，，制造业投资增速回落应是与内需缺乏、上游原质料涨价、“反内卷”深入推进等因素影响有关。。。。同时，，，，，装备工用具购置投资增速也继续回落，，，，，指向装备更新拉动弱化。。。。企业投资意愿回升，，，，，5月BCI企业投资前瞻指数回升0.9个百分点至60.5%。。。。分行业看，，，，，通用装备、金属制品、化学制品、汽车、食物加工等行业增速回落较多，，，，，仅电子装备行业增速有所回升。。。。1-5月高手艺工业投资同比增添4.5%，，，，，低于前值6.1%，，，，，增速仍显着快于制造业整体，，，，，指向制造业企业更多聚焦新兴工业偏向，，，，，重点举行高手艺领域结构和投资。。。。

>基建单月跌幅进一步走阔。。。。1-5月广义基建投资累计同比0.6%，，，，，较前值回落3.7个百分点，，，，，5月当月同比-9.6%，，，，，较前值回落4.7个百分点，，，，，应是与部分地区高温多雨、专项债刊行节奏放缓、缺项目等因素有关，，，，，紧盯“六张网”建设希望。。。。结构看，，，，，水电燃气、水利投资、交运投资增速均回落。。。。高频看，，，，，5月沥青、水泥发运率仍处低位，，，，，实物事情量仍低。。。。

3）供应端：工业、服务业生产均小幅走强。。。。5月工业增添值同比4.5%，，，，，较前值回升0.4个百分点，，，，，高于市场预期的4.4%；；；；；5月工业增添值季调环比0.4%，，，，，较前值回升；；；；；5月工业生产增速回升，，，，，背后是外需支持仍较强、高手艺制造业较快增添，，，，，5月出口交货值增速坚持高位；；；；；服务业生产增速小幅回升。。。。5月服务业生产指数同比4.4%，，，，，较前值回升0.1个百分点。。。。不过，，，，，从累计增速看，，，，，1-5月工业和服务业生产增速均较1-4月有所回落。。。。分行业看，，，，，专用装备、医药、电热生产供应、电气机械、金属制品等行业增速回升较多；；；；；化学制品、有色金属、石油自然气开采、食物加工、饮料制造等行业增速回落较多；；；；；高频看，，，，，6月上旬高炉开工率回升，，，，，PTA开工率回升、半钢胎开工率小幅回落，，，，，工业生产平稳。。。。

4）就业端：失业率小幅回落。。。。5月城镇视察失业率为5.1%，，，，，较前值回落0.1个点，，，，，环比转变持平季节性（2019-2025年5月平均环比转变为-0.1个百分点），，，，，就业压力有所缓解。。。。

正文如下：

5月消耗、投资双双为负，，，，，经济下行压力加大

整体看，，，，，5月经济除了出口强势，，，，，大部分指标延续放缓、且泛起加速下滑迹象，，，，，尤其是消耗转负、投资跌幅扩大。。。。目今经济总体照旧供强需弱、外需强于内需、生产强于消耗。。。。

从外需看，，，，，5月我国出口增速再次超预期走高，，，，，AI工业链是出口入口一连走强的主要催化。。。。往后看，，，，，AI高景气、电动车锂电池等“新三样”的支持下，，，，，预计整年收支口或许率维持强韧性；；；；；

从内需看，，，，，5月消耗增速转负、低于预期，，，，，商品零售一连两月负增，，，，，背后是高基数、“国补”退坡等因素影响，，，，，实质照旧消耗内生动能仍弱。。。。5月牢靠资产投资跌幅扩大，，，，，其中制造业累计增速自2021年以来首次转负、地产投资单月跌幅一连两月-20%以上。。。；；；；；剐枳⒅，，，，，在5月PPI冲高的配景下，，，，，牢靠资产投资各分项现实增速体现或更弱；；；；；

从供应看，，，，，工业、服务业生产均小幅走强，，，，，5月工业生产增速回升，，，，，背后是外需支持仍较强、高手艺制造业较快增添，，，，，5月出口交货值增速坚持高位；；；；；

再连系5月信贷社融结构恶化、制造业PMI超季节性降至临界点、CPI未能延续上涨势头等，，，，，指向高油价对经济的攻击正逐步展现，，，，，需求缺乏、信心缺乏的问题仍凸出。。。。

消耗端：延续走弱，，，，，社零单月增速2023年来首次转负

5月消耗增速转负、低于预期。。。。5月社零同比-0.6%，，，，，较前值回落0.8个点，，，，，低于市场预期的0.1%，，，，，自2023年以来首次转负。。。。其中，，，，，商品零售已一连两月负增；；；；；5月社零季调环比-0.38%，，，，，较前值回升0.17个点，，，，，背后是高基数、“国补”退坡等因素影响，，，，，实质照旧消耗内生动能仍弱。。。。

结构看，，，，，烟酒、通讯器材、化妆品等商品消耗增速回落较多，，，，，金银珠宝、文化办公商品、石油及制品等商品消耗增速回升较多，，，，，餐饮收入增速延续回落，，，，，服务零售累计增速回落。。。。

>商品消耗方面，，，，，5月商品零售同比-0.7%，，，，，较前值回落0.6个百分点。。。。其中烟酒、通讯器材、化妆品划分回落6.9、5.5、2.2个百分点；；；；；金银珠宝、文化办公商品、石油及制品划分回升12.4、5.4、3.3个百分点。。。。

>服务消耗方面，，，，，5月餐饮收入同比0.6%，，，，，较前值回落1.6个百分点。。。。1-5月服务零售额同比5.4%，，，，，较前值回落0.2个百分点。。。。

从近期高频数据看，，，，，职员流动增速边际回落、汽车消耗增速仍处低位。。。。从高频看，，，，，2026年6月上旬，，，，，百城拥堵延时指数增速下行；；；；；2026年6月第1周，，，，，乘用车当周日均销量同比-23%，，，，，汽车消耗增速仍处低位。。。。

投资端：加速下行，，，，，制造业累计增速2021年来首次转负

牢靠资产投资加速下行。。。。1-5月牢靠资产投资同比-4.1%，，，，，较前值回落2.5个点，，，，，低于市场预期的-1.7%，，，，，5月固投季调环比-1.9%，，，，，固投当月同比-12.5%（前值-9.4%）。。。。其中1-5月地产投资同比-16.2%（前值-13.7%），，，，，广义基建投资同比0.6%（前值4.3%），，，，，制造业投资同比-0.4%（前值1.2%）。。。。地产、基建、制造业投资增速均下行，，，，，制造业投资累计增速自2021年以来首次转负。。。。需要注重，，，，，在5月PPI冲高的配景下，，，，，牢靠资产投资各分项现实增速体现或更弱。。。。

地产销售面积、投资跌幅均扩大

1-5月地产销售面积跌幅扩大。。。。1-5月商品房销售面积、销售额同比划分为-10.8%、-13.5%。。。。5月70城新居价钱同比跌幅收窄至-3.6%；；；；；二手房价钱同比跌幅收窄至-5.9%、环比扩大至-0.3%，，，，，其中一线都会二手房价钱环比涨幅持平于0.4%、同比跌幅收窄至-5.8%，，，，，指向地产量价均继续下行、但跌幅泛起边际放缓迹象，，，，，尤其是一线都会二手房价环比一连三月正增，，，，，一连性有待进一步视察。。。。

地产投资跌幅扩大。。。。1-5月地产投资累计同比-16.2%（前值-13.7%），，，，，当月同比-24.4%（前值-20.1%）。。。。新开工、施工、完工面积累计同比为-22.6%、-12.3%、-23.4%，，，，，新开工、施工跌幅走阔，，，，，完工跌幅收窄。。。。

制造业投资累计增速转负

制造业投资增速回落。。。。1-5月制造业投资累计同比-0.4%，，，，，较前值回落1.6个百分点，，，，，5月当月同比-4.2%，，，，，较前值回升0.1个百分点。。。。在5月出口交货值增速坚持高位的配景下，，，，，制造业投资增速回落应是与内需缺乏、上游原质料涨价、“反内卷”深入推进等因素影响有关。。。。同时，，，，，装备工用具购置投资增速也继续回落，，，，，指向装备更新拉动弱化。。。。企业投资意愿继续回升，，，，，5月BCI企业投资前瞻指数回升0.9个百分点至60.5%。。。。

分行业看，，，，，通用装备、金属制品、化学制品、汽车、食物加工等行业增速回落较多，，，，，仅电子装备行业增速有所回升。。。。

1-5月高手艺工业投资同比增添4.5%，，，，，低于前值6.1%，，，，，增速仍显着快于制造业整体，，，，，指向制造业企业更多聚焦新兴工业偏向，，，，，重点举行高手艺领域结构和投资。。。。

基建单月跌幅进一步走阔

基建投资增速继续回落，，，，，其中水电燃气、水利投资、交运投资增速均下行。。。。1-5月广义基建投资累计同比0.6%，，，，，较前值回落3.7个百分点，，，，，5月当月同比-9.6%，，，，，较前值回落4.7个百分点，，，，，应是与部分地区高温多雨、专项债刊行节奏放缓、缺项目等因素有关，，，，，短期紧盯“六张网”建设希望。。。。结构看，，，，，水电燃气、水利投资、交运投资增速均回落。。。。高频看，，，，，5月沥青开工率、水泥发运率仍处低位，，，，，实物事情量仍低。。。。

供应端：工业、服务业生产均小幅走强

工业生产增速小幅回升。。。。5月工业增添值同比4.5%，，，，，较前值回升0.4个百分点，，，，，高于市场预期的4.4%；；；；；5月工业增添值季调环比0.4%，，，，，较前值回升；；；；；5月工业生产增速回升，，，，，背后是外需支持仍较强、高手艺制造业较快增添，，，，，5月出口交货值增速坚持高位。。。。

服务业生产增速小幅回升。。。。5月服务业生产指数同比4.4%，，，，，较前值回升0.1个百分点。。。。

不过，，，，，从累计增速看，，，，，相比1-4月，，，，，1-5月工业和服务业生产增速均有所回落。。。。

分行业看，，，，，专用装备、医药、电热生产供应、电气机械、金属制品等行业增速回升较多；；；；；化学制品、有色金属、石油自然气开采、食物加工、饮料制造等行业增速回落较多。。。。

高频看，，，，，2026年6月上旬高炉开工率回升，，，，，PTA开工率回升、半钢胎开工率小幅回落，，，，，工业生产基本平稳。。。。

就业端：失业率小幅回落

失业率小幅回落。。。。5月城镇视察失业率为5.1%，，，，，较前值回落0.1个点，，，，，环比转变持平季节性（2019-2025年5月平均环比转变为-0.1个百分点），，，，，就业压力有所缓解。。。。

风险提醒：政策力度、外洋经济情形、地缘冲突等超预期转变、统计误差和口径调解。。。。