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本文泉源：时代商业研究院 作者：孙华秋

图源：图虫创意

泉源|时代商业研究院

作者|孙华秋

编辑|韩迅

在人形机械人赛道疯狂融资的浪潮中，，，一家靠“卖狗”赚钱的机械人公司站到了科创板门前。。。

2026年5月18日，，，杭州云深处科技股份有限公司（以下简称“云深处”）科创板IPO申请正式获受理，，，拟募资25.03亿元。。。掀开招股书，，，一组数据让市场大吃一惊：已往两年，，，云深处DR系列人形机械人合计仅卖出4台——2024年3台，，，2025年1台，，，收入占比从1.14%进一步萎缩至0.24%。。。

云深处在招股书中坦言，，，人形机械人“尚处于商业化探索阶段”。。。

把视线从招股书的这一行移开，，，扫描整个市场的另一头：统一时期，，，海内人形机械人赛道却是一片如火如荼的情形。。。2025年，，，全球人形机械人出货量约为1.8万台。。。其中，，，据宇树科技招股书，，，其人形机械人2025年出货量凌驾5500台，，，位居全球第一。。。别的，，，市场研究机构Omdia的数据显示，，，智元机械人2025年人形机械人出货凌驾5100台。。。优必选。。09880.HK）在年报中披露2025年全尺寸具身智强人形机械人交付1079台，，，亦突破千台。。。

当人形机械人行业已从手艺验证迈向规
；；；；；；坎囊盏，，，云深处在这个被资源市场疯狂押注的赛道上，，，险些还没有“上车”。。。

5月19日，，，就人形机械人销量、存货等问题，，，时代商业研究院向云深处发函并致电询问，，，对方回复称，，，相关问题以招股书内容为准。。。

“卖狗”的生意经：年进账3亿元

人形机械人很火，，，但云深处靠“卖狗”先赚到了钱。。。

云深处的营收结构，，，泛起出一个形态异常险要的金字塔。。。招股书显示，，，2025年，，，云深处的营收为3.37亿元，，，其中具身智能机械人收入为3.22亿元，，，占主营营业收入的95.69%。。。而在具身智能机械人这一大类之下，，，四足机械人和轮足机械人等机械狗合计孝顺了95.45%的营收，，，人形机械人营收只有82.30万元，，，营收占比仅为0.24%。。。

换言之，，，云深处险些是一家“纯机械狗公司”。。。

这背后是云深处三条清晰的产品线——每一款都在各自的市场找到了“发念头”。。。

绝影X系列是收入支柱。。。这款行业级四足机械人2025年售出681台，，，孝顺收入1.96亿元，，，占总营收的比例高达58.11%。。。单台售价为28.75万元，，，毛利率高达54.35%，，，客户包括国家电网、南方电网、宝钢股份、中国移动等大型企业。。。

山猫M系列是2025年的新增添点。。。这款轮足机械人于2025年4月推出，，，昔时即销售377台，，，单价为19.76万元，，，毛利率为57.50%，，，上市首年就孝顺了22.11%的营收。。。

绝影Lite系列定位于科研教育与商业服务市场，，，2025年出货1850台，，，虽然销售单价仅为2.77万元，，，但规模效应显着，，，孝顺了15.23%的营收，，，毛利率则为38.52%，，，在三大主力产品中处于最低水平。。。

通过以上三条产品线，，，云深处在2025年合计售出近3000台机械狗。。。招股书显示，，，2025年，，，该公司四足、轮足及人形机械人产量合计为3936台，，，销量合计为2908台。。。

不过，，，这里藏着一个值得小心的细节：2025年云深处的产销率仅为73.88%，，，昔时年底，，，云深处尚有凌驾1000台产品积压在客栈里待消化。。。

人形机械人落伍：挤不进主流市场的尴尬

若是说机械狗营业展现了云深处在笔直场景落地的执行力，，，那么DR系列人形机械人的体现则袒露了这家公司在要害手艺蹊径上的战略滞后。。。

从手艺代差来看，，，人形机械人被视为通用人工智能的最终载体，，，配合机械臂、灵巧手等部件可以在汽车制造、3C电子制造、智慧物流等众多工业化场景普遍应用，，，而机械狗更多是专用笔直硬件，，，两者的手艺壁垒和市场天花板不在一个层级。。。

据市场研究机构沙利文的数据，，，2024年，，，中国四足机械人市场规模约为7亿元，，，略高于人形机械人
；；；；；；但到2030年，，，中国人形机械人市场规模预计达478.5亿元，，，约为四足机械人的2.33倍。。。另据研究机构IDC的数据，，，2025年全球人形机械人出货量已靠近1.8万台，，，同比增添约508%，，，销售额约为4.4亿美元。。。高盛则在研究报告中展望，，，到2035年全球人形机械人出货量将达140万台，，，市场规模约为380亿美元。。。

然而，，，云深处交出的效果单与行业爆发形成耀眼的反差：DR系列人形机械人2024年销售收入为117.11万元，，，销售量为3台
；；；；；；2025年销售收入降至82.30万元，，，销售数目进一步萎缩至1台。。。两年合计仅卖出4台。。。需注重的是，，，云深处的人形机械人2025年销售单价高达82.30万元，，，远高于主流市场十多万元的定价。。。

作为比照，，，宇树科技自2023年8月推出首款通用人形机械人H1以来，，，已先后自研并宣布四款系列人形机械人，，，2025年出货量超5500台，，，位居全球第一，，，产品普遍应用于科学研究、教育教学、文化演出、智能服务等领域。。。与此同时，，，智元机械人、优必选等厂商在2025年亦实现千台以上的出货量。。。

关于人形机械人的阴晦销量，，，云深处在招股书中诠释为“DR系列定位于行业级人形机械人产品，，，面向全天候作业领域，，，现在尚处于商业化起步探索阶段”。。。

然而，，，行业厘革步步紧逼，，，赛道竞争从不会等人。。。宇树科技人形机械人营收占比已从2023年的1.88%飙升至2025年的51.78%，，，首次逾越四足机械人在收入端的孝顺，，，收入规模约为8.68亿元，，，完成了从“配角”到“主角”的跃迁。。。

更让人担心的是云深处的销量趋势——2025年仅卖出1台人形机械人，，，相比2024年的3台进一步萎缩。。。在人形机械人赛道处于“加速量产”的叙事岑岭期，，，云深处交出的却是一条倒V形销量曲线。。。

“探索”还要一连多久？
？？？？

即便在四足机械人这一“凭证地”，，，云深处也未能占有优势。。。2025年，，，宇树科技四足机械人营业收入为6.98亿元，，，营收占比41.62%，，，出货量一连多年连任天下第一。。。同期，，，云深处四足及轮足机械人的营业收入合计仅为3.22亿元，，，缺乏宇树科技的一半，，，且营收占比凌驾95%，，，结构高度简单。。。

在资源市场的认知里，，，人形机械人被视作具身智能领域的主战场，，，然而云深处在这一偏向的商业化历程险些陷入障碍，，，仅在四足机械人细分场景拿下批量订单。。。

“人形机械人尚处于商业化探索阶段。。。”这是云深处招股书中一句标准的风险治理表述，，，但放在2026年行业爆发式增添的配景下，，，这生怕也是投资者心中最大的一个疑问：当偕行们已将“规模量产”写进年报，，，云深处的“探索”还要一连多久？
？？？？

更要害的是，，，云深处还至少面临三个层面的不确定性，，，足以令理性投资者小心：

其一，，，机械狗营业的增添一连性尚待验证。。。2025年云深处的营收为3.37亿元，，，三年增添了近7倍，，，但谋划端压力逐步展现，，，产销率已降至73.88%，，，阻止昔时尾库存产品达1028台，，，近三成产品积压在客栈里有待消化。。。其毛利率从2023年的33.48%快速攀升至52.83%，，，这一短期冲高的态势能否在2026年延续，，，谜底尚未可知。。。

其二，，，盈利质量与政府津贴的依存度待考。。。2025年云深处的扣非归母净利润仅为1512万元，，，与账面2868万元净利润之间保存约1356万元的差额，，，主要来自政府津贴。。。这意味着，，，若是政府津贴力度削弱，，，该公司的真实盈利能力将显着承压。。。

其三，，，人形机械人的结构滞后可能带来恒久隐患。。。目今行业竞争已步入万台级量产新阶段，，，其中，，，宇树科技和智元机械人均透露2026年出货量有望凌驾1万台。。。在行业竞争主线从“工程样机研发”转向“规
；；；；；；坎比返毕，，，DR系列人形机械人两年仅售出4台的效果，，，意味着云深处在这条最具想象空间的赛道上已然大幅落伍，，，无缘行业焦点竞争梯队。。。

当人形机械人行业从“讲故事”走向“拼交付”，，，资源市场能为“探索”买单多久，，，才是悬在云深处头顶的真正问号。。。

免责声明：本报告仅供时代商业研究院客户使用。。。本公司不因吸收人收到本报告而视其为客户。。。本报告基于本公司以为可靠的、已果真的信息体例，，，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何包管。。。本报告所载的意见、评估及展望仅反映报告宣布当日的看法和判断。。。本公司不包管本报告所含信息坚持在最新状态。。。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，，，投资者应当自行关注响应的更新或修改。。。本公司力争报告内容客观、公正，，，但本报告所载的看法、结论和建议仅供参考，，，不组成所述证券的生意出价或征价。。。该等看法、建议并未思量到个体投资者的详细投资目的、财务状态以及特定需求，，，在任何时间均不组成对客户私人投资建议。。。投资者应当充分思量自身特定状态，，，并完整明确和使用本报告内容，，，不应视本报告为做出投资决议的唯一因素。。。对依据或者使用本报告所造成的一切效果，，，本公司及作者均不肩负任何执法责任。。。本公司及作者在自身所知情的规模内，，，与本报告所指的证券或投资标的不保存执法榨取的利害关系。。。在执法允许的情形下，，，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所刊行的证券头寸并举行生意，，，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务照料或者金融产品等相关服务。。。本报告版权仅为本公司所有。。。未经本公司书面允许，，，任何机构或个人不得以翻版、复制、揭晓、引用或再次分发他人等任何形式侵占本公司版权。。。如征得本公司赞成举行引用、刊发的，，，需在允许的规模内使用，，，并注明来由为“时代商业研究院”，，，且不得对本报告举行任何有悖原意的引用、删节和修改。。。本公司保存追究相关责任的权力。。。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。。。

今日研究机构果真新政策人形机械人爆火，，，云深处却挤不上牌桌，，，去年只卖出1台！|读懂IPO

本文泉源：时代商业研究院 作者：孙华秋

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泉源|时代商业研究院

作者|孙华秋

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山猫M系列是2025年的新增添点。。。这款轮足机械人于2025年4月推出，，，昔时即销售377台，，，单价为19.76万元，，，毛利率为57.50%，，，上市首年就孝顺了22.11%的营收。。。

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通过以上三条产品线，，，云深处在2025年合计售出近3000台机械狗。。。招股书显示，，，2025年，，，该公司四足、轮足及人形机械人产量合计为3936台，，，销量合计为2908台。。。

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然而，，，云深处交出的效果单与行业爆发形成耀眼的反差：DR系列人形机械人2024年销售收入为117.11万元，，，销售量为3台
；；；；；；2025年销售收入降至82.30万元，，，销售数目进一步萎缩至1台。。。两年合计仅卖出4台。。。需注重的是，，，云深处的人形机械人2025年销售单价高达82.30万元，，，远高于主流市场十多万元的定价。。。

作为比照，，，宇树科技自2023年8月推出首款通用人形机械人H1以来，，，已先后自研并宣布四款系列人形机械人，，，2025年出货量超5500台，，，位居全球第一，，，产品普遍应用于科学研究、教育教学、文化演出、智能服务等领域。。。与此同时，，，智元机械人、优必选等厂商在2025年亦实现千台以上的出货量。。。

关于人形机械人的阴晦销量，，，云深处在招股书中诠释为“DR系列定位于行业级人形机械人产品，，，面向全天候作业领域，，，现在尚处于商业化起步探索阶段”。。。

然而，，，行业厘革步步紧逼，，，赛道竞争从不会等人。。。宇树科技人形机械人营收占比已从2023年的1.88%飙升至2025年的51.78%，，，首次逾越四足机械人在收入端的孝顺，，，收入规模约为8.68亿元，，，完成了从“配角”到“主角”的跃迁。。。

更让人担心的是云深处的销量趋势——2025年仅卖出1台人形机械人，，，相比2024年的3台进一步萎缩。。。在人形机械人赛道处于“加速量产”的叙事岑岭期，，，云深处交出的却是一条倒V形销量曲线。。。

“探索”还要一连多久？
？？？？

即便在四足机械人这一“凭证地”，，，云深处也未能占有优势。。。2025年，，，宇树科技四足机械人营业收入为6.98亿元，，，营收占比41.62%，，，出货量一连多年连任天下第一。。。同期，，，云深处四足及轮足机械人的营业收入合计仅为3.22亿元，，，缺乏宇树科技的一半，，，且营收占比凌驾95%，，，结构高度简单。。。

在资源市场的认知里，，，人形机械人被视作具身智能领域的主战场，，，然而云深处在这一偏向的商业化历程险些陷入障碍，，，仅在四足机械人细分场景拿下批量订单。。。

“人形机械人尚处于商业化探索阶段。。。”这是云深处招股书中一句标准的风险治理表述，，，但放在2026年行业爆发式增添的配景下，，，这生怕也是投资者心中最大的一个疑问：当偕行们已将“规模量产”写进年报，，，云深处的“探索”还要一连多久？
？？？？

更要害的是，，，云深处还至少面临三个层面的不确定性，，，足以令理性投资者小心：

其一，，，机械狗营业的增添一连性尚待验证。。。2025年云深处的营收为3.37亿元，，，三年增添了近7倍，，，但谋划端压力逐步展现，，，产销率已降至73.88%，，，阻止昔时尾库存产品达1028台，，，近三成产品积压在客栈里有待消化。。。其毛利率从2023年的33.48%快速攀升至52.83%，，，这一短期冲高的态势能否在2026年延续，，，谜底尚未可知。。。

其二，，，盈利质量与政府津贴的依存度待考。。。2025年云深处的扣非归母净利润仅为1512万元，，，与账面2868万元净利润之间保存约1356万元的差额，，，主要来自政府津贴。。。这意味着，，，若是政府津贴力度削弱，，，该公司的真实盈利能力将显着承压。。。

其三，，，人形机械人的结构滞后可能带来恒久隐患。。。目今行业竞争已步入万台级量产新阶段，，，其中，，，宇树科技和智元机械人均透露2026年出货量有望凌驾1万台。。。在行业竞争主线从“工程样机研发”转向“规
；；；；；；坎比返毕，，，DR系列人形机械人两年仅售出4台的效果，，，意味着云深处在这条最具想象空间的赛道上已然大幅落伍，，，无缘行业焦点竞争梯队。。。

当人形机械人行业从“讲故事”走向“拼交付”，，，资源市场能为“探索”买单多久，，，才是悬在云深处头顶的真正问号。。。

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