出品 | 网易智能
作者 | 辰辰
编辑 | 王凤枝
特斯拉的生意越做越大，，但钱却越来越难赚。。。。。
第二季度，，特斯拉营收创下历史新高，，抵达282亿美元，，同比增添26%；；；；；已往12个月累计营收首次突破1000亿美元。。。。。
但公司的营业利润率从一年前的4.1%跌至1.4%，，净利润同比下降5%，，自由现金流也转为负11亿美元。。。。。
卖出了更多汽车，，收到了更多收入，，留下来的利润却越来越少。。。。。
原因并不重大：马斯克正在把特斯拉从一家汽车公司，，刷新成一家AI公司。。。。。汽车、能源营业认真提供现金流，，而这些钱正在被投入Robotaxi、Optimus人形机械人、AI算力和自研芯片。。。。。
以是这份财报真正的问题不是"特斯拉卖得好欠好"，，而是一家靠汽车赚钱的公司，，能否撑起一场规模重大的AI赌局。。。。。
市场已经用股价投了票。。。。。财报宣布后，，特斯拉盘后跌超5%，，今年以来累计跌了17%，，同期纳斯达克涨了11%。。。。。市场首先对利润率下滑和自由现金流转负作出了负面反映。。。。。
但利润率只讲了故事的一半。。。。。
特斯拉已往12个月的营收首次突破1000亿美元，，全球交付量、FSD订阅、储能安排所有创下新高，，这和1.4%的利润率放在一起看，，问题就酿成了：特斯拉愿意牺牲几多当期利润，，去换取Robotaxi、Optimus和AI基础设施的未来。。。。。
一、汽车营业：现金引擎还在转，，但转速在降
先看赚钱的那一面。。。。。险些每一项收入都是新纪录。。。。。
第二季度营收282.4亿美元，，凌驾华尔街预期近30亿美元。。。。。全球交付48万辆，，创Q2历史最高，，同比增25%。。。。。FSD有用订阅数目同比增添56%，，抵达148万。。。。。储能安排13.5吉瓦时，，同比增41%。。。。。服务与其他营业收入45.8亿美元，，同比暴涨50%，，毛利润创历史新高。。。。。
汽车营业自己也在结结实实地增添。。。。。Model Y全球换代完成，，产能周全释放。。。。。Model YL长轴距版7月在美国上市，，市场反馈起劲。。。。？？？？？？獯嬷茏焓右荒昵暗24天降到了15天，，车造出来就卖掉了，，不保存压库。。。。。交付量的增添尚有一个被低估的配景：它是在比亚迪、蔚来、小米等中国车企一直推出高性价比电动车的竞争压力下实现的，，且部分消耗者曾因马斯克的政治言论抵制过特斯拉。。。。。
在欧洲，，受近期油价暴涨的拉动，，特斯拉电动汽车销量翻了一番。。。。。大欧洲区5月注册量同比飙升108%。。。。。德意志银行剖析师爱迪生·余（Edison Yu）写道："国际市场的强劲体现扛起了大旗，，欧洲是最突出的驱动力，，中国市场也在提供进一步支持。。。。。"
更值得注重的是中小市场的整体爆发。。。。。特斯拉在韩国、澳大利亚、日本等十几个国家同时创下交付纪录。。。。。不是某一款车在某一地卖爆了，，是全球性的、疏散化的增添。。。。。超充网络单季度新增凌驾2400个充电桩，，全球网络同比扩容17%。。。。。
能源营业也在悄然加速。。。。。上海储能超等工厂继续爬坡，，推动欧洲和中东非洲区储能安排创下纪录。。。。。Powerwall 3P三相版进入德国市场，，用一个单位知足三相电家庭的完整用电。。。。。得州储能新工厂即将完工，，Megapack 3和Megablock按妄想年内投产。。。。。能源营业单季收入31.4亿美元，，同比增13%。。。。。
这一切加在一起，，特斯拉已往12个月的营收首次突破1000亿美元。。。。。
但增添的质量在下滑。。。。。毛利率从17.2%缩短到16.8%。。。。。剔除碳排放积分后，，汽车毛利率16.3%，，比上季度的19.2%跌了近三个百分点。。。。。单车平均售价在降，，低价版Model 3和Model Y占比越来越高，，高利润的Model S和Model X已经停售。。。。。联邦电动车税收抵免已经到期，，Cox Automotive展望，，津贴作废后特斯拉2026年下半年美国销量可能因此下降20%。。。。。出售碳排放积分获得的收入从一年前的4.39亿美元暴跌至1.46亿美元。。。。。美国在2025年破除了联邦排放积分制度，，剩余的1.46亿美元主要来自其他国家和州级项目。。。。。
现金引擎还在转，，但转速在降。。。。。
二、AI刷新：五条战线同时烧钱
钱没有凭空消逝。。。。。它被花在了一个明确的偏向上：把特斯拉从一家汽车公司刷新成一家AI公司。。。。。
第二季度，，资笔僻出57.9亿美元，，同比暴涨142%。。。。。运营用度43.5亿美元，，增添47%。。。。。营业利润从一年前的9.23亿美元暴跌至3.98亿美元，，降幅57%。。。。。
这11.28亿美元净利润中，，包括了10.05亿美元的SpaceX股权未实现收益。。。。。它不是汽车等营业带来的谋划利润，，而是特斯拉持有的SpaceX股权重估后确认的一笔非现金账面收益。。。。。剔除这笔纸面收益，，特斯拉本季度来自主营营业的净利润大幅缩水。。。。。调解后每股收益（非GAAP，，剔除股权增值等非经常项目）为33美分，，低于剖析师预期的51美分，，差了凌驾三分之一。。。。。
这里有一笔需要诠释的账。。。。。营业利润不到4亿美元，，谋划现金流却有47亿，，相差凌驾10倍。。。。。差额主要来自折旧摊销（本季度约16亿美元的非现金本钱）和股权激励（约12亿美元的非现金支出）。。。。。这意味着特斯拉目今的现金产出能力仍然不弱（折旧和股权激励不必耗现金），，但已往的资笔僻出正在以折旧的形式一连侵蚀账面利润。。。。。随着新一轮资笔僻出在未来几个季度最先折旧，，营业利润将遭受更大压力。。。。。
钱花在了五个偏向上。。。。。
第一，，AI算力。。。。。得州总部的逊с力在2026年上半年翻了一倍以上。。。。。Cortex 1和Cortex 2同时运行，，合计凌驾205兆瓦。。。。。每一个兆瓦烧掉的都不但是电费，，尚有芯片、冷却、基建。。。。。今年整年资笔僻出预计凌驾250亿美元。。。。。
第二，，Optimus人形机械人。。。。。弗里蒙特工厂的Model S和Model X产线已经退役拆除，，原地装置Optimus第一条生产线。。。。。公司说"即将启动生产"，，但首批机械人用于"训练数据收罗和功效开发"，，不交付客户，，是自己练手。。。。。得州超等工厂的Optimus厂区也在同步建设。。。。。
第三，，Cybercab自动驾驶出租车。。。。。这款没有偏向盘和踏板的车已在得州超等工厂进入生产阶段。。。。。工程车在果真蹊径上跑，，员工在工厂园区试乘，，这是安排到Robotaxi车队前的最后一步。。。。。
第四，，Tesla Semi电动卡车和储能。。。。。内华达Semi工厂正在调试，，2026年内启动生产。。。。。Megapack 3和Megablock也在推进。。。。。4680电池产能一连爬坡，，同时供应Cybercab和Semi。。。。。
第五，，自研芯片。。。。。奥斯汀半导体工厂已破土动工，，从厂房建设到装备采购同步推进。。。。。特斯拉要自己造AI推理芯片，，不再只靠英伟达。。。。。
汽车、能源和服务营业本季度爆发了47亿美元谋划现金流，，正的，，并且相当康健。。。。。然后特斯拉把这47亿美元所有重新投了出去，，还特殊动用了些储备，，总共花掉58亿。。。。。自由现金流负11亿。。。。。
"卖了最多的车，，收了最多的钱，，险些全花掉了。。。。。"有人精练地概括了这个矛盾。。。。。
摩根士丹利剖析师在报告中写道："随着资笔僻出翻倍和自由现金流转负，，投资者越来越关注特斯拉的支出是否真的在加固它的物理AI护城河。。。。。"
说人话就是：钱烧了这么多，，护城河究竟挖到哪了？？？？？？
三、AI效果：在泛起，，但每一项都有限制条件
效果确着实泛起。。。。。但每一项都带着限制条件，，这份财报的利润数字把它们的分量严重抢了风头。。。。。
Robotaxi。。。。。七个美国都会圈已落地：奥斯汀、达拉斯、休斯顿的无羁系运营在扩大；；；；；7月迈阿密、奥兰多、坦帕三城同时上线无羁系载客；；；；；凤凰城和拉斯维加斯在做准备。。。。。旧金山湾区以清静驾驶员模式测试。。。。。Cybercab已进入生产阶段，，工程车在果真蹊径上测试。。。。。但规模仍然有限：特斯拉在得州的自动驾驶允许证为69辆，，而Waymo在统一个州持有628辆。。。。。
FSD。。。。。有用订阅数目148万，，同比增添56%。。。。。北美新车上险率首次凌驾55%，，这是新车交付时订阅FSD的比例，，反映的是购车者的即时选择，，不代表整体车主渗透率。。。。。FSD v14 lite最先推送到搭载HW3（AI3）老硬件的用户。。。。。继荷兰之后，，立陶宛、爱沙尼亚、丹麦、比利时接连获批。。。。。需要特殊指出：FSD在美国的全称为"全自动驾驶（监视版）"，，仍为L2级辅助驾驶系统，，需驾驶员全程监视、随时准备接受。。。。。
特斯拉在股东信里写了一句话，，格外亮眼："在FSD获批的市场，，我们看到对车辆的兴趣在上升。。。。。"
也就是说，，FSD已经最先拉动卖车了。。。。。这是AI刷新汽车营业的第一条正向反馈。。。。。
7月推送的夏日更新里，，FSD新增了几个功效：用户可以审查和分享自己的"自动驾驶统计数据"，，包括里程、干预次数、常用蹊径，，把驾驶行为酿成了一种社交钱币。。。。。Grok语音助手升级了，，可以打电话、搜歌、调空调。。。。。自动导航不再局限于家和公司，，最先学习用户的牢靠行程。。。。。
这些功效一步步把FSD从一项"辅助功效"酿成"买这辆车的理由"。。。。。
服务营业。。。。。这个一经的"修车+二手车"边角料板块，，Q2毛利润创纪录的6.48亿美元，，毛利率14%。。。。。Robotaxi车队运营、FSD订阅、超充网络、二手车生意，，所有在这里记账。。。。。
FSD v14 lite的推送尤其值得多说一句。。。。。HW3（AI3）是老硬件，，许多人担心它被扬弃。。。。。特斯拉不但没扬弃，，还把HW4（AI4）上的v14驾驶行为通过知识蒸馏适配到了老硬件上。。。。。据特斯拉披露，，累计FSD里程已经凌驾100亿英里。。。。。
着名特斯拉跟踪者@PSInvestor评价道："这是第一个季度，，特斯拉的下一幕——Robotaxi、Optimus、Semi和芯片——正在肉眼可看法消耗汽车营业爆发的现金。。。。。若是这些项目按妄想落地，，以后转头看，，这就是谷底。。。。。"
但不是所有人都愿意等。。。。。
弗吉尼亚大学达顿商学院的迈克尔·勒诺克斯（Michael Lenox）说得绝不客套："听他们的说法，，似乎特斯拉在这个行业是开拓者。。。。。但他们远远落伍于Waymo。。。。。"Waymo已在11个美国都会运营无人出租车，，在得州持有628辆自动驾驶允许证，，特斯拉的得州允许是69辆。。。。。
RBC资源市场首席汽车剖析师汤姆·纳拉扬（Tom Narayan）提供了一个差别的视角："也许一最先铺得慢。。。。。但一旦手艺跑通，，路上任何一辆特斯拉理论上都能酿成Robotaxi。。。。。到那时间，，规模优势会瞬间释放。。。。。"
四、焦点问题：现金引擎能撑到AI回报那一天吗？？？？？？
这张财报真正值得重复看的地方，，不是一个季度赚了照旧亏了，，而是它第一次把两件事摆在了统一页上：汽车营业的赚钱能力在削弱，，AI营业的烧钱速率在加速。。。。。二者正在统一条曲线上反向运动。。。。。
汽车这边，，交付量创纪录，，收入创纪录，，十几个国家的市场份额在涨，，但赚钱越来越难。。。。。单车平均售价在降，，低价版Model 3和Model Y占比越来越高，，高利润的Model S和Model X已停售。。。。。降价促销和低息贷款拉动了销量，，也吃掉了利润。。。。。欧洲的增添有油价推手，，不完全是自己跑出来的。。。。。服务营业的增添虽然强劲，，但现在体量还缺乏以对冲汽车利润的下降。。。。。
AI那里，，七个都会的Robotaxi在跑。。。。。FSD渗透率在飞。。。。。Optimus产线在装。。。。。芯片工厂在建。。。。。Semi工厂在调试。。。。。但没有任何一项营业能告诉你它什么时间最先爆发正向现金流，，更不必说盈利。。。。。
马斯克的战略在这张纸上清晰得像一本摊开的棋谱：把汽车营业看成现金引擎，，挤出来的每一分都喂进AI。。。。。
这个战略有两道必需同时解对的题。。。。。
第一道，，现金引擎的动力在衰减，，这不但仅是投资烧钱的效果。。。。。1.4%的营业利润率，，是两股压力叠加的效果：一边是研发、人工智能和其他运营投入增添，，另一边是降价、低息促销和羁系积分收入下降，，一连压缩汽车主业的利润空间。。。。。即便未来投入放缓，，汽车营业也未必能迅速回到已往的高利润率。。。。。Deepwater投资公司的吉恩·蒙斯特（Gene Munster）提供了一个更宏观的视角，，"从2024年3月最先的电动车严冬竣事了"，，高油价和对马斯克争议的疲劳，，都在帮特斯拉把消耗者拉回展厅。。。。。但RBC的纳拉扬说得很直接："人们确着实担心。。。。。"他指的是投资者对Robotaxi推广速率越来越不耐心。。。。。
第二道，，投出去的钱什么时间回得来，，没有人能给出时间表。。。。。Cybercab的产能爬坡被马斯克自己形容为"极端缓慢"。。。。。Optimus首批量产不交付客户，，内部培训用。。。。。FSD依然要求驾驶员随时准备接受，，"全自动驾驶"这个允许已经讲了十年。。。。。
一位散户投资者在特斯拉投资人关系网站上提了一个问题，，被投票顶到了第一：
"是什么在拖累特斯拉实现它给自己设定的短期目的？？？？？？"
排名前十的问题，，九个都围绕着Robotaxi、Optimus和FSD。。。。。
特斯拉在股东信里用了一句话回应这种焦虑："我们从未对未来感应更乐观。。。。。"信里尚有一句："规；；；；；欠窍咝缘摹。。。。"
这是马斯克最善于的叙事，，把当下的杂乱诠释为腾飞前的蓄力。。。。。十年前Model 3产能地狱，，他也是这么说的，，厥后Model Y成了全球最脱销的车。。。。。但造车和造机械人是两种完全差别的事。。。。。前者有百年工业史可以参考，，后者连行业标准都还没有写出来。。。。。
巴克莱剖析师在报告中给出了一个公允的判断：投资者仍然聚焦在特斯拉的AI野心上，，但一个更强壮的汽车营业，，是AI投资能一连的财务条件。。。。。二者不是非此即彼，，是统一条船的两支桨。。。。。
五、一场尚未揭晓的赌局
回到开头谁人问题：一家靠汽车赚钱的公司，，能否撑起一场规模重大的AI赌局？？？？？？
这份财报给出的谜底是：现在还能撑住，，但余量在变小。。。。。
年收入突破千亿美元，，账上趴着435亿美元现金，，十几个国家的市场份额在涨，，这台现金引擎的体量，，足以让马斯克把筹码所有推到桌子中央。。。。。
但1.4%的营业利润率是一盏闪灼的黄灯。。。。。竞争在挤压汽车营业的利润空间，，SpaceX的账面增值在美化净利润数字，，AI投资的回报时间表至今无？？？？？？裳啊。。。。
特斯拉没有陷入逆境，，但它的容错空间比一年前更窄了。。。。。
