外地时间2026年7月20日，，，俄罗斯财务部宣布暂停国债拍卖，，，理由是】帐助稳固市场形势”。。。。

俄财务部突然暂停发债，，，真的像《莫斯科时报》说的那样，，，是由于从市场上借不到钱了吗？？？？？？真实的原因是，，，地缘政治时势、制裁威胁以及因燃料；；；⒌难胄屑酉⒃て，，，给俄罗斯证券和国债市场带来重大压力。。。。而发债是俄罗斯财务部筹措财务资金、填补预算收入、降低预算赤字的主要途径。。。。

外地时间2026年7月22日，，，俄罗斯莫斯科，，，普京（中）在克里姆林宫主持经济事情聚会 图/视觉中国

“稳固市场形势”

2024年，，，俄联邦预算收入36.7万亿卢布（约合人民币3.2万亿元），，，其中的4.2万亿卢布是拍卖联邦债券取得的收入，，，昔时预算赤字为3.5万亿卢布。。。。2025年联邦预算收入37.3万亿卢布，，，国债发债规模7.2万亿卢布，，，是2024年的1.7倍，，，昔时财务赤字为5.6万亿卢布。。。。

进入2026年，，，俄联邦财务形势比2025年更严肃。。。。一季度财务赤字就高达5.47万亿卢布，，，上半年财务赤字总额为5.73万亿卢布。。。。俄财务专家预计，，，2026年的预算赤字总额将抵达7万亿至8万亿卢布，，，这照旧基于发债规模与上年持平的情形下的预计。。。。

基于目今市场预期，，，俄央行阻止下调要害利率，，，甚至可能加息以反抗通货膨胀的情形下，，，财务部继续拍卖国债，，，不但难以凭证合意的价钱卖出国债，，，还将恶化二级国债市场行情，，，并恶化已经一连18周下跌的莫斯科证券市场行情。。。。特殊是在6月预算实现约2790亿卢布盈余的情形下，，，通过发债填补预算收入不是目今的迫切需要，，，放缓发债速率，，，简直有利于“稳固市场形势”。。。。

经济循环变向

已往几个月，，，莫斯科证券市场蒸发了近30%的市值，，，市场倒退了10年。。。。莫斯科生意所指数彷徨在1900点至2000点，，，这一水平正是2016年夏日的市场水平。。。。

自今年7月初以来，，，“俄罗斯自然气工业股份公司”股价、“俄罗斯外贸银行”等莫斯科生意所的蓝筹股，，，跌幅都高达20%上下。。。。俄罗斯最大的黄金生产商“波吕斯”，，，更是在短短两周多一点的时间里市值蒸发了53%。。。。

俄罗斯自然气工业股份公司标识

在2022年受到严肃制裁后，，，俄罗斯使用自然资源禀赋优势和体制模式特点抵御住了制裁攻击，，，并使用军工订单和国家项目发动的牢靠资产投资实现了制造业部分的苏醒和战时经济增添。。。。投资增添，，，住民收入增添，，，社会总需求扩张，，，形成经济超预期增添的拉力。。。。

不过，，，这一历程中，，，社会总需求扩张凌驾了产能扩张的速率，，，导致通货膨胀居高不下。。。。俄央行不得不实验高利率政策控制通胀，，，2025年国家项目投资也被要求减速，，，以便控制通胀。。。。这导致2025年经济增速逐季度缩短，，，投资者的未来预期越来越气馁。。。。

俄经济增添逻辑趋势泛起逆转，，，主要是经济循环的偏向爆发了改变。。。。从2022年到2024年，，，俄罗斯的经济循环是：油气收入增添—增添军工订单—投资激增—经济超预期增添—税基扩展—非油气财务收入增添—继续投资增添。。。。从2025年头最先，，，俄经济进入新的循环：高利率+限制国家项目投资—投资减速—经济减速—税基萎缩—非油气财务收入镌汰+叠加制裁和油价下跌导致油气收入萎缩—国家项目投资萎缩+民间投资障碍—经济减速。。。。

2026年一季度，，，俄经济降温水平凌驾预期。。。。1月海内生产总值（GDP）增速为-2.1%，，，2月为-1.2%，，，两个月同比降幅高达1.8%，，，延续了2025年经济逐季度减速的趋势。。。。从增添的行业体现看，，，制造业1至2月同比增速为-2.9%，，，24个制造业名录中，，，有20个产出为负增添。。。。只有军工制造加工业在3月恢复了较大幅度增添，，，这与俄政府为阻止经济降温在年头大额拨付军工订单预付款有关，，，价钱是俄财务赤字一季度高达5.47万亿卢布。。。。

不过，，，大额预付款订单没有从基础上扭转整体投资形势。。。。4月15日，，，俄央行宣布对1.15万家企业举行的视察效果，，，显示大部分企业正在冻结投资。。。。企业一季度投资活跃度视察效果为-4.8，，，是自2020年第二季度实验疫情封锁以来的最低点。。。。俄联邦统计局数据显示，，，4月加工工业企业家信心指数仍一连走低，，，只有采掘行业受国际价钱上涨和出口供货扩容的影响，，，商业谋划情绪有所改善。。。。

2026年1至5月，，，俄GDP增速为0.2%，，，现实上已经陷入障碍。。。。现在的增添基本靠军工复合体的投资和产出维持，，，但这个经济增添的“火车头”已经无法拉动整个经济。。。。

俄企业界期盼央行降息和财务加大投入，，，但从现在的情形看，，，乌克兰无人机袭击炼油厂造成的燃油欠缺正在改变央行的政策偏向。。。。燃油欠缺造成的运输本钱上升已经传导至整个经济系统，，，带来的通胀攻击显著提高了宏观政策调控的重大性与决议难度。。。。通过财务和钱币政策刺激投资和消耗的可能性，，，已经大幅下降。。。。

“启动新投资周期”

从全局来看，，，已往几年来俄油气部分和净出口对经济的孝顺显著下降，，，经济增添主要由海内投资和消耗驱动。。。。

在7月22日的经济事情问题聚会上，，，俄总统普京强调，，，政府目今最主要的使命是“启动一个新的投资周期”，，，并刺激海内经济的结构性厘革。。。。8月的战略生长与国家项目委员会聚会上，，，详细安排将最终确定。。。。

关于启动新投资周期的要求，，，普京早在今年5月份的政府事情会上就提出了，，，并在6月初的圣彼得堡国际经济论坛上的讲话中重申，，，俄政府自6月中旬起最先准备刺激投资的提案。。。。

图为普京 资料图

为突破投资障碍的时势，，，俄政府妄想接纳三个方面的步伐：一是调解联邦投资税收抵免政策。。。。投资税收抵免的激励政策在2025年头载入《俄罗斯联邦税法》，，，即第286.2条。。。。新方案妄想提高抵免税率，，，并允许企业将其与地区投资项目和集群投资平台等其他支持机制连系使用。。。。二是为生长机构增资。。。。生长机构是俄罗斯的工业政策执行机构，，，包括工业生长基金、国际开发集团项目融资工厂和俄罗斯出口中心等机构。。。。新投资周期妄想将向这些机构注资，，，为这些机构提供更多资金支持。。。。三是扩大投资税收抵免的行业适用规模并简化税务。。。。推动扩大可享受优惠政策的行业清单，，，并允许起劲投资的公司完全减免联邦利润税。。。。

俄罗斯经济生长部是国家工业政策和生长妄想的提倡者，，，曾建议将投资税收抵免税率从3%提高至12%。。。。由于担心对预算收入爆发较大攻击，，，财务部体现，，，在2026年年底前没有修改投资税收抵免税率的妄想。。。。

整体韧性仍在

不过，，，总体而言，，，俄罗斯经济韧性的基础是能源和农业部分，，，其清静稳固器作用和功效没有弱化。。。。一方面，，，霍尔木兹海峡；；；唐谀谖薹ń饩，，，全球能源供应平衡充满不确定性。。。。在这种情形下，，，俄油气供应从“可被替换的附庸泉源”转变为供需紧平衡下难以绕开的“确定性泉源”。。。。同时，，，俄油气出口流向也泛起自然调解，，，对欧偏向海运及管道出口量占比下降，，，对亚太偏向的出口占比上升。。。。另一方面，，，俄农业产出稳固，，，确保了海内食物和粮食清静。。。。

别的，，，俄金融部分稳健，，，主权债务规模占GDP比重低，，，财务赤字规模有所增添，，，但总体可控，，，爆发财务金融；；；姆缦詹桓。。。。俄经常账户一直坚持盈余，，，2026年7月中旬外汇储备7229亿美元，，，比2022年头多1200亿美元。。。。

作为经济韧性活力基础的宏观调控也仍然有用，，，消耗品供应和社会生涯整体坚持稳固。。。。经济增添的主要推手仍然是以国家项目为主线，，，由国家开发集团主导的社会牢靠资产投资。。。。物价上涨趋势基本获得控制，，，社会消耗品供应富足。。。。

现在来看，，，俄乌冲突仍陷僵局，，，甚至规模和烈度还在升级，，，不但会进一步提高经济中的战争消耗比重，，，挤占可用于生产性投资的资源，，，并且最终影响消耗和社会生涯水平。。。。这是俄罗斯经济的恒久挑战和风险。。。。

（作者系中国社会科学院俄罗斯东欧中亚研究所俄罗斯经济研究室主任、研究员）

作者：徐坡岭

编辑：徐方清

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