连平、刘涛（连平系中国首席经济学家论坛理事长、国际金融研究院院长）
本文首发于《国际金融报》
2026年上半年， ，， ，受地缘冲突升级、能源价钱攻击、商业情形边际改善、AI工业投资高景气等多重因素影响， ，， ，天下经济总体延续温顺苏醒态势。 。展望下半年， ，， ，全球经济在消除部分不稳固性和不平衡性的同时， ，， ，又将面临新的变局。 ；；；；；岛头缦战恢加， ，， ，将对天下经济和中国经济爆发主要且深远的影响。 。概括而言， ，， ，下半年天下经济走势可归纳为“四个确定”和“四个不确定”。 。
一、下半年天下经济运行相对平稳确定1：天下经济坚持低速增添
2026年上半年， ，， ，天下经济在地缘扰动、政策刺激、手艺驱动等多重因素影响下延续温顺苏醒， ，， ，泛起“蓬勃经济体弱稳、新兴经济体分化、亚洲继续领跑”的名堂。 。美国靠AI基建投资支持坚持了一定韧性， ，， ，欧元区深陷高能源本钱与低增添的滞胀两难；；；；；中东地区受地缘冲突重创， ，， ，部分资源出口国增添动能有所恢复， ，， ，而深度融入全球工业链分工的亚洲新兴经济体则依附强劲的出口动能和区域一体化盈利， ，， ，坚持了较快的增速。 。
下半年天下经济增添动能犹存。 。一是阶段性补库存需求可能仰面。 。从制造业库存周期来看， ，， ，目今欧元区仍在一连去库存， ，， ，但美国库存已处于低位， ，， ，在全球AI基建和制造业需求发动下， ，， ，亚洲、拉美工业原质料、焦点零部件等库存也普遍回落。 。下半年， ，， ，原质料备货， ，， ，机械装备、化工质料、电子中心品跨境采购等需求有望抬升。 。由于终端消耗订单尚未周全回暖， ，， ，下半年补库强度或许率为“弱补”而非“强补”。 。二是亚洲经济体出口动能依然较强。 。一旦中东和红海航运扰动逐步降温， ，， ，物流绕行本钱、船期延误压力边际缓解， ，， ，利好机电、能源、化工品等跨境流通；；；；；同时南南商业、更多区域和双边自贸协定落地， ，， ，新能源、数字产品出口具备韧性。 。三是主要经济体财务政策有可能加大对经济的托底力度。 。下半年， ，， ，各主要经济体有可能推出增量财务政策步伐， ，， ，加大对高端制造、新能源、算力基建等领域的公共投入和工业扶持。 。
下半年天下经济增添仍面临不少阻力和拖累。 。上半年中东地缘政治冲突引发的能源高价可能在下半年一连传导至燃油、化工、化肥、运输等工业链， ，， ，不但将侵蚀住民现实可支配收入， ，， ，导致消耗苏醒放缓， ，， ，并且会抬升制造业生产本钱， ，， ，抑制整体扩张动能；；；；；多国央行钱币政策偏鹰， ，， ，如美联储降息预期大幅下降， ，， ，欧元区可能继续加息， ，， ，利率情形趋紧可能约束总需求增添；；；；；各国需求增添呈“K”型分化， ，， ，古板制造、地产、消耗行业普遍低迷， ，， ，AI算力、半导体工业链资源增添较快， ，， ，但相关工业链辐射规模有限， ，， ，难以发动经济各部分普遍苏醒。 。
图1：国际机构对2026年天下经济增速的最新展望
数据泉源：首席论坛国金研究院凭证果真资料整理
综合各方因素判断， ，， ，下半年天下经济或许率会维持低速增添态势。 。这一判断与多家国际权威机构近期对2026年天下经济增速预期的修正不谋而合。 。如联合国将天下经济2026年增速从年头展望的?2.7%?下修至?5月展望的2.5%?；；；；；天下银行展望值从2.6%调降至6月的2.5%；；；；；OECD将展望值从2.9%下调至6月的2.8%。 。即即是对天下经济预期最乐观的IMF， ，， ，也在7月最新的展望报告中下调0.1个百分点至3.0%。 。
确定2：全球商业情形继续修复
2025年， ，， ，特朗普政府实验“对等关税”政策， ，， ，对全球商业情形造成了重大攻击。 。2026年上半年， ，， ，随着各国制造业景气回升、补库存周期重启， ，， ，叠加AI基建投资热潮发动， ，， ，全球商业情形泛起了较为显着的修复趋势， ，， ，尤其是部分亚洲国家和新兴市场国家出口同步走强。 。2026年6月， ，， ，中国出口增添27%， ，， ，韩国出口增添70.9%（其中半导体出口飙升199.5%?）， ，， ，越南出口增添28.1%， ，， ，印度出口增添15.5%， ，， ，巴西出口增添24.9%。 。
图2：部分亚洲国家和新兴市场国家出口同步走强
数据泉源：首席论坛国金研究院凭证各国出口数据整理
下半年全球商业仍有上行空间。 。在季节性订单、结构性补库需求、AI投资等周期实力共振下， ，， ，叠加三季度末到四序度中东地缘政治风险阶段性缓和、波斯湾油气及欧亚航线逐步恢复， ，， ，全球商业情形继续修复的概率较大。 。WTO展望， ，， ，若中东冲突一连时间不长， ，， ，且AI工业相关支出在2026年整年至2027年坚持强劲， ，， ，则2026年全球货物商业增速可能提升0.5个百分点至2.4%。 。
图3：2026-2027年全球商业指数走势
数据泉源：WTO， ，， ，首席论坛国金研究院
值得注重的是， ，， ，全球商业面临新的“破损性实力”， ，， ，欧洲正在成为新的商业；；；；；ぶ饕宀咴吹亍 。与美国以“关税型”壁垒为主差别， ，， ，欧盟虽也经常运用关税、反津贴等工具， ，， ，但更倾向于接纳“规则型”壁垒， ，， ，即通过制订重大的手艺标准、情形要求、社会责任规范、数据治理规则等海内规则或区域性制度安排来；；；；；け就疗笠档木赫Α 。如欧盟《碳领土调理机制》（CBAM）对六大类高碳入口产品加征碳税；；；；；上半年， ，， ，欧盟周全修订了《网络清静法案》草案， ，， ，推出了《工业加速器法案》草案等， ，， ，泛化“非手艺风险”以实验供应链强制剥离， ，， ，同时设置严苛的外资准入条件并强制手艺转移。 。下半年， ，， ，欧盟委员会还将同步推出两项主要政策工具：一是“供应链多元化工具”， ，， ，要求敏感行业企业对简单供应商采购比例设置30%至40%上限， ，， ，以加速供应链重组；；；；；二是《公共采购法案》， ，， ，推动公共机构在要害领域优先采购欧洲产品， ，， ，以提振欧盟本土制造产能。 。在2025年欧盟对华商业逆差抵达3600亿欧元的配景下， ，， ，这些；；；；；ぶ饕逭策瞄准的主要目的就是中国企业， ，， ，折射出欧盟在工业竞争力下滑压力下对中国制造的深层焦虑。 。下半年， ，， ，中国在与欧盟开展起劲务实商业探讨的同时， ，， ，也要做好应对商业摩擦风险上升的准备。 。
确定3：美国通胀水平仍有望走缓
2026年上半年， ，， ，美国通胀压力显着仰面。 。5月美国PCE同比上涨4.1%， ，， ，焦点PCE同比上升3.4%， ，， ，创2023年10月以来新高。 。美联储以为， ，， ，AI投资扩张、中东战争以及关税政策配合组成了通胀维持高位的主要因素。 。
图4：美国PCE及焦点PCE指标阶段性反弹
数据泉源：美联储， ，， ，首席论坛国金研究院
下半年， ，， ，相关通胀助推因素有可能弱化， ，， ，叠加与2025年同期的高基数对冲， ，， ，配合推动通胀水平温顺走缓。 。
AI通胀扰动边际削弱。 。手艺迭代的初期阶段往往陪同资源开支麋集投放， ，， ，上半年AI领域的高强度投资推高了装备采购、人才薪资及手艺服务价钱， ，， ，部分要害硬件涨价沿工业链向终端传导。 。下半年， ，， ，随着前期订单对应的产能逐步释放， ，， ，存储与服务器供需最紧时段正在已往， ，， ，初期基础设施投入岑岭事后， ，， ，扩张速率将自然回落， ，， ，市场叙事由“产能扩张”切换至“变现验证”， ，， ，生产效率提升将部分抵消前期本钱， ，， ，发动工业链价钱下降。 。不过， ，， ，由于算力硬件结构性紧缺短期内尚难以完全出清， ，， ，加之AI基建扩张带来的薪资、电力本钱保存一定粘性， ，， ，仍可能形成一连性温顺通胀压力。 。
中东地缘冲突对能源价钱的影响逐步弱化。 。上半年中东地缘冲突一度推升原油价钱冲高， ，， ，美国西得克萨斯原油从58美元升至5月中下旬的106.4美元/桶。 。美联储6月指出， ，， ，与中东冲突相关的能源本钱是推高通胀水平的主要因素， ，， ，并外溢至航运、包装、食物杂货和化肥等领域。 。美伊开启谈判后， ，， ，国际油价6月末回落至70美元左右， ，， ，这将有助于缓解输入型通胀， ，， ，降低运输本钱和制造本钱， ，， ，进而抑制下游消耗品涨价压力。 。下半年， ，， ，美伊仍将“打打谈谈”“以打促谈”， ，， ，尤其是中期选举邻近， ，， ，不扫除美国试图通过提升短期攻击烈度来进一步增强谈判筹码。 。在此配景下， ，， ，国际油价将放大波动， ，， ，甚至可能重新突破100美元。 。但思量到油价一连障碍在高位将对美国经济和社会生涯造成严重影响， ，， ，直接攻击中期选举选情， ，， ，特朗普政府不大可能纵容冲突恒久化。 。因此， ，， ，下半年地缘政治冲突加剧有可能是短暂征象， ，， ，对国际能源价钱尤其是美国海内燃油价钱的影响将边际递减， ，， ，油价或许率会在波动中先升后降。 。
关税传导效应已近尾声。 。下半年关税对通胀的攻击将显著弱化。 。据测算， ，， ，关税本钱向零售价传导完全显性化需7-9个月。 。鉴于“对等关税”接纳分批次、多轮次落地模式， ，， ，整体价钱传导窗口被动拉长至2026年二季度， ，， ，少量长周期工业品、年度框架采购条约调价延至三季度。 。因此， ，， ，绝大部分商品的涨价效应差未几于上半年完成。 。作为“对等关税”紧迫替换工具的122条款关税执行税率仅为10%， ，， ，已于7月下旬到期， ，， ，而接续的301条款关税则笼罩面相对有限。 。下半年部分通俗消耗品与通用工业品的入口本钱有望阶段性下行， ，， ，从而进一步缓解美国通胀压力。 。
多国央行钱币政策收紧也有助于推动外围通胀降温。 。6月， ，， ，欧央行宣布将存款机制利率、主要再融资利率以及边际贷款利率三大概害利率同步上调25个基点。 。此次加息标记着欧央行钱币政策的急剧转向， ，， ，自2024年6月开启的欧元区降息周期也已基本竣事。 。除欧元区外， ，， ，印尼（5月、6月）、日本（6月）、南非（6月）、新西兰（7月）、韩国（7月）等经济体也都相继宣布了加息。 。
确定4：中美经贸关系总体坚持稳固
与2025年“对等关税”出台后中美关系的剑拔弩张差别， ，， ，2026年上半年， ，， ，中美关系已逐步回归“和而差别， ，， ，斗而未破”的战略持稳态势。 。白宫在新版《国家清静战略》报告中， ，， ，将对中国的定位从“最严肃的系统性挑战”调解为“近乎对等的竞争者”， ，， ，摒弃“周全脱钩”言论， ，， ，追求在“非敏感领域”的选择性相助。 。中方则通过提出“扩大对话、拉长相助、压缩问题”三份清单自动指导相助偏向， ，， ，在新能源、航空航天等新兴工业扩大开放， ，， ，为双边经贸互动提供了清晰路径。 。同时， ，， ，中美高层开展互动， ，， ，为双方在宏观经济协调、商业规则对接等领域搭建了对话相同平台。 。5月， ，， ，美国总统特朗普访华， ，， ，双方就构建“中美建设性战略稳固关系”新定位告竣共识。 。
图5：2026年美国两党选民对华态度趋于改善
数据泉源：美国皮尤研究中心， ，， ，首席论坛国金研究院
随着中美政治关系改善， ，， ，双边经贸关系也逐步正；；；；；， ，， ，尤其是投资、外贸等领域显着改善。 。一是美国对华投资坚持较快增添。 。2026年1-5月， ，， ，美国现实对华投资增添17.3%；；；；；超七成美资企业暂未思量将生产或采购环节转移至中国境外。 。二是中国对美出口触底反弹。 。2026年4月， ，， ，中国对美出口同比增添11.3%， ，， ，扭转了一连多月负增添的时势， ，， ，并一连三个月正增添， ，， ，二季度对美出口整体增添13.7%。 。三是美国管制政策机制松绑， ，， ，中国自美入口显著回升。 。5月和6月中国自美入口划分同比增添20.4%和25.9%， ，， ，较4月大幅提升11.4和16.9个百分点。 。四是双方正式设立商业理事会、投资理事会两大常设双边机构， ，， ，常态化对接关税、市场准入、投资壁垒问题， ，， ，建设分歧前置化解通道；；；；；双方还就稀土、要害矿产管制开展务实相同。 。
下半年， ，， ，预计中美经贸关系将继续处于平稳运行阶段。 。随着美国中期选举邻近， ，， ，通胀、民生压力一连拖累共和党选情， ，， ，特朗普政府将不得不更多聚焦海内议题， ，， ，阻止在中美关系上掀起较大风浪。 。此前特朗普激进关税政策推高美国消耗品价钱， ，， ，大宗共和党选区农场主、制造业、零售商果真阻挡商业反抗， ，， ，关税战已成为共和党在中期选举“负资产”。 。双方高层频仍互动将进一步深化制度化分歧管控渠道。 。今年秋季， ，， ，习近平主席将应邀赴美举行国是会见；；；；；11月中国将主理APEC向导人非正式聚会， ，， ，12月美国将主理二十国集团向导人峰会。 。两国政治外交和经济商业机制有望继续“双轮驱动”， ，， ，短期内美国难以再次对华掀起涉及全工业链的商业战。 。
虽然， ，， ，特朗普政府仍有可能“说一套做一套”。 。下半年， ，， ，不扫除美国在霸权和强权惯性头脑支配下， ，， ，继续为中美双边关系制造新的局部摩擦。 。中美在台海、南海、“去美元化”等问题上， ，， ，仍保存诸多灾以妥协的矛盾；；；；；同时， ，， ，美国为确保在科技领域的垄断性竞争优势， ，， ，也不会放弃接纳“小院高墙”模式继续对华举行科技围堵。 。2026年6月， ，， ，美国战争部将188家中国着名企业列入所谓的“军工企业名单”， ，， ，涵盖了AI、半导体、新能源、机械人等险些所有中国优势科技工业， ，， ，为后续全方位打压中国具备全球竞争力的高科技工业预匿伏笔。 。在关税领域， ，， ，美方也仍可依托存量301清单上调税率、或针对新能源、半导体等细分行业落地局部关税， ，， ，行业性摩擦风险并未消逝。 。
二、下半年天下经济不确定风险犹存不确定1：美联储是加息照旧降息？？？
2026年头， ，， ，市场对美联储钱币政策的主流预判照旧年内择时降息。 。然而， ，， ，随着中东地缘冲突升级引发能源价钱大幅上涨， ，， ，二季度最先， ，， ，美国通胀压力显著仰面， ，， ，美联储在钱币政策走向判断上泛起显着分歧。 。
下半年美联储加息概率并不大。 。首先， ，， ，FOMC成员整体上不支持激进加息。 。除哈马克、洛根两位地方联储主席属于强硬鹰派外， ，， ，大都人态度为中性或中心略偏鹰， ，， ，虽对通胀敏感， ，， ，但受鲍威尔时代的决议惯性头脑影响， ，， ，实质上仍属于“数据驱动”蹊径的支持者。 。随着油价、关税等短期因素消退， ，， ，若是三季度美国通胀压力逐级回落， ，， ，坚持加息的声调也会响应降低。 。其次， ，， ，美联储新任主席沃什泛起“外鹰内鸽、言行分化”的特征。 。与前几任美联储主席相比， ，， ，沃什很难简朴用“鹰派”或“鸽派”二元标签来界说。 。只管他一再重申“致力于将通胀率降至2%的目的水平”， ，， ，但近期提出一系列政策主张， ，， ，包括推迟缩表历程、引入截尾均值PCE指标刷新通胀视察系统、重复宣传AI可能压制恒久通胀中枢、设立专项事情组客观上迟滞加息决议程序， ，， ，以及在果真场合体现通胀风险已显著降低等， ，， ，批注其强硬亮相之下实则潜在宽松缓冲空间， ，， ，焦点目的是消除市场对其“特朗普提名、缺乏自力性”的政治私见。 。再次， ，， ，欧元区通胀大幅回落的现实证据将为美联储决议提供现实参照。 。随着国际油价大幅回落， ，， ，6月欧元区通胀指标HICP同比增速跌至2.8%， ，， ，低于5月的3.2%， ，， ，显示此前一连数月的通胀加速上行势头已显着缓解。 。美国通胀的影响因素虽更为重大多元， ，， ，其回落速率相对缓慢， ，， ，但后续宣布的美国通胀数据也很有可能逐步泛起边际改善态势。 。从近期宣布的美国6月CPI来看， ，， ，同比增添3.5%， ，， ，显著低于5月的4.2%；；；；；焦点CPI同比增速也从5月的2.9%回落至2.6%， ，， ，显示全球物价走势保存一定的联动性。 。
表1：美联储FOMC成员政策态度展望（阻止2026.7）
数据泉源：首席论坛国金研究院凭证果真资料整理
下半年降息的须要性同样不充分。 。目今， ，， ，美国就业市场整体韧性尚存。 。6月美国失业率为4.2%， ，， ，处于历史低位， ，， ，非农就业人数虽缺乏预期， ，， ，劳动加入率也在一连降低， ，， ，但并未泛起深度走弱、需要钱币宽松托底经济的强烈信号。 。美国通胀水平距离2%目的尚有较大差别。 。5月焦点PCE同比仍达3.4%， ，， ，即便下半年能源价钱下行传导至工业和消耗端， ，， ，过早降息也容易再度大幅推升通胀预期。 。
综合来看， ，， ，下半年除非 通胀、就业泛起极端偏向性转变， ，， ，美联储才会真正思量调解利率。 。若焦点PCE环比增速一连三个月高于 0.2%， ，， ，加息可能正式提上日程；；；；；若非农新增一连两月低于10万人或失业率突破4.5%， ，， ，则降息窗口有望翻开。 。否则， ，， ，美联储或许率会选择继续张望， ，， ，既不加息、也不降息。 。
不确定2：美国AI泡沫是否会被挤破？？？
上半年， ，， ，美股AI板块走出一轮大幅冲高行情， ，， ，算力芯片、云基础设施、大模子标的成为市场焦点抱团主线。 。但7月上中旬， ，， ，科技板块突现集中调解， ，， ，算力链与半导体龙头一连重挫， ，， ，多空分歧从“还能涨几多”切换到“泡沫会不会破”。 。关于下半年走势， ，， ，市场上两种看法针锋相对：一方担心前期估值透支、AI基建供应严重过剩、应用端需求兑现缺乏， ，， ，叠加高利率压制， ，， ，AI板块泡沫邻近集中破碎；；；；；另一方则以为近期回调已提前消化投契风险， ，， ，工业真实需求仍有恒久支持， ，， ，且下半年AI基建投资思绪也将迎来显着转型。 。
图6：费城半导体指数触高回调
数据泉源：纳斯达克生意所， ，， ，首席论坛国金研究院
下半年AI工业投资结构与行业生长逻辑同步转变， ，， ，有可能降低泡沫集聚和破灭的系统性风险。 。前期多轮调解已在一定水平上挤出下场部投契泡沫。 。上半年AI板块一连宽幅震荡消化估值， ，， ，叠加7月上旬费城半导体指数（SOX）深度回调行情， ，， ，市场自觉完成估值分层修复， ，， ，英伟达等焦点算力龙头远期动态估值回落至本轮AI热潮启动前的水平， ，， ，机构单边重仓AI赛道的极致拥挤生意名堂显著缓解。 。市场资金设置结构同步改善， ，， ，资金不再简单押注AI科技赛道， ，， ，一连向实体制造、消耗等板块分流， ，， ，整体持仓结构从极致抱团回归平衡， ，， ，大幅弱化了单边普涨后集中抛售、全线崩盘的极端生意条件。 。
AI基建投资思绪有望自动纠偏， ，， ，行业生长模式将从“粗放囤芯扩产能”转向“能效提升、笔直场景落地”双主线。 。针对上半年行业盲目采购通用GPU、机房算力使用率偏低、大规模资源开支透支现金流等潜在隐患， ，， ，AI工业链下半年将自动调解扩张节奏；；；；；各大云厂商与大模子企业也将加速ASIC专用算力芯片自研历程， ，， ，围绕工业仿真、自动驾驶等实体赛道定制专属算力集群， ，， ，镌汰对高价通用GPU的无序采购；；；；；同步配套液冷散热、储能供电、跨机房算力共享调理配套基建， ，， ，行业投资重心正在挣脱纯粹“堆硬件”的粗放模式。 。上述转变有助于消化存量闲置算力、更好匹配实体真实订单需求， ，， ，拉长AI工业上行盈利周期， ，， ，从而有可能规避大幅周期性回撤风险。 。
下半年AI工业大幅下行、资金集中践踏的极端风险依旧不可忽视。 。盈利端透支并未随估值回调获得实质缓解。 。此前回调仅局部释放泡沫， ，， ，市场前期透支的增添预期依然过高。 。下半年若是制造业技改、自动驾驶量产相关AI订单兑现缺乏市场乐观预期， ，， ，实体需求支持逻辑有可能快速松动， ，， ，缺乏营收支持的中小标的在资金分流配景下仍会迎来集中杀估值。 。别的， ，， ，美国基建转型的落地难度与时间本钱被显着低估。 。自研专用芯片研发周期长、投入本钱高， ，， ，短期内难以形陋习；；；；；婊煌ㄓ肎PU的能力；；；；；算力闲置、资源开支压力等隐灾祸以也并非短时间内能够化解。 。叠加美联储高利率情形一连压制生长股估值， ，， ，多重变量共振下行业仍保存深度调解可能。 。因此， ，， ，整体性泡沫出清与高位大幅震荡两种市场波动均不可扫除。 。
不确定3：国际黄金市场是否会步入熊市？？？
上半年， ，， ，国际黄金市场履历了强烈的宽幅震荡。 。1月末金价冲高至5589美元/盎司的历史高位后， ，， ，6月末一度下探至3942美元/盎司， ，， ，年内最大回撤靠近30%， ，， ，已触及“手艺性熊市”阈值。 。不少投资者最先担心下半年黄金是否会正式步入熊市。 。
短期来看， ，， ，金价依然面临回调压力。 。一是美联储加息预期升高可能攻击金价。 ；；；；；平鹗俏尴⒆什， ，， ，持有黄金只能靠价钱上涨赚钱。 。下半年保存美联储加息的可能性， ，， ，这会抬升持有黄金的时机本钱。 。同时， ，， ，加息尚有可能推高美元指数， ，， ，使得以美元标价的黄金价钱响应走低。 。二是地缘政治风险降温可能成为驱动金价短期回调的实力。 。6月美伊释放暂时；；；；；鹦藕， ，， ，不但原油价钱一连大跌， ，， ，此前支持金价的恐慌情绪也快速出清， ，， ，全球黄金ETF泛起阶段性赎回， ，， ，GVZ黄金波动率指数回落， ，， ，市场对冲贵金属的设置需求降温。 。下半年若是中东地缘冲突实现阶段性缓解， ，， ，霍尔木兹海峡恢复流通， ，， ，则金价可能再次承压。 。三是手艺面破位风险可能触发黄金连锁抛售。 。一旦国际现货黄金一连跌破4100、3900等强支持位， ，， ，大宗程序化止损单将被触发， ，， ，金价就会快速翻开下行空间， ，， ，前期抄底资金将止损离场， ，， ，推动金价步入趋势性熊市通道。 。
图7：二季度GVZ黄金波动率指数回落
数据泉源：芝加哥期权生意所， ，， ，首席论坛国金研究院
但恒久性、结构性需求变量将一连支持黄金价钱。 。一是全球央行一连性“逢低增持”组成坚实的底部支持。 。天下黄金协会6月报告显示， ，， ，89%的央行储备治理者预计， ，， ，未来12个月内全球央行黄金储备将继续增添。 。二是美元信用恒久走弱和去美元化趋势将进一步凸显黄金的储备价值。 。阻止2025年底， ，， ，黄金在全球官方储备中的占比抵达27%， ，， ，逾越美国国债的22%， ，， ，成为全球第一大储备资产。 。74%的受访央行预计未来五年美元在全球储备中的占比将下降；；；；；83%的央行以为黄金能有用实现投资组合多元化。 。三是地缘政治风险此起彼伏、国际经济矛盾冲突一直等一连提供风险溢价， ，， ，也是支持黄金价钱恒久稳固的主要因素。 。
凭证上述剖析， ，， ，下半年国际金价走势有可能在4000-4800美元/盎司区间频仍震荡。 。可是否会泛起极端情形则有较大不确定性。 。无论是美联储意外一连加息、美伊以三方告竣超预期的清静协定等引发金价一连大幅下跌， ，， ，国际黄金市场正式步入熊市；；；；；照旧美元大幅贬值、美伊反抗升级导致全球避险情绪急速上升等推动金价强势反弹回到5000美元上方， ，， ，这两种情形只管概率相对不大， ，， ，但也都不可完全扫除。 。
不确定4：韩股日汇是否会崩盘？？？
上半年， ，， ，日韩焦点市场走出极致分化行情， ，， ，波动延续至7月初。 。韩国KOSPI指数依托AI存储芯片超等周期走出全球最强， ，， ，从年头的4300点冲高至6月中旬的9385点， ，， ，年内最大涨幅超110%， ，， ，三星、SK海力士孝顺了超七成指数涨幅， ，， ，这种结构性暴涨导致风险迅速累积。 。但7月初以来， ，， ，市场情绪快速反转， ，， ，散户高杠杆与外资一连减持放大震荡， ，， ，指数接连触发熔断。 。阻止7月20日， ，， ，KOSPI指数已较上半年高点回撤约28%。 。日元整年一连走贬， ，， ，日元汇率自年头的156周围一连贬值， ，， ，7月月朔度触及162.8， ，， ，创近40年低位， ，， ，日本4-5月份累计11.73万亿日元的汇率干预仅带来短暂反弹， ，， ，贬值压力难以基础消解。 。上半年极端涨跌后， ，， ，多空逻辑相互对冲， ，， ，整体趋势呈高度不确定性。 。
图8：美元兑日元汇率创近年新高
数据泉源：美联储， ，， ，首席论坛国金研究院
下半年韩股多空实力一连博弈， ，， ，难言单边大涨或崩盘。 。支持韩股的利多因素有三点：存储芯片景气基础稳固， ，， ，AI服务器需求一连扩张， ，， ，三星、SK海力士盈利高增具备一连性；；；；；流动性保存修复预期， ，， ，若美国通胀回落、美联储落地降息且韩元贬值压力同步缓解， ，， ，美韩利差收窄有望缓和外资减持节奏， ，， ，本土养老金、散户资金逢大跌承接， ，， ，可阻止无流动性崩盘；；；；；出口结构多元， ，， ，造船、国防等板块疏散指数简单芯片依赖， ，， ，平滑整体波动。 。而利空因素同样需要关注：市场结构十分懦弱， ，， ，两大存储龙头权重过半， ，， ，散户杠杆余额创历史新高， ，， ，一旦芯片涨价预期放缓， ，， ，极易触发包管金强平负向循环， ，， ，短期可能一连泛起熔断式暴跌， ，， ，这种情形七月以来已经最先展现；；；；；外资赚钱了却压力仍存， ，， ，上半年累计大额净卖出， ，， ，美元强势、韩元弱势会一连削弱外洋设置意愿；；；；；三季度为韩股季节性弱势窗口， ，， ，前期指数高涨后市场预期透支， ，， ，若美科技企业缩减AI资源开支， ，， ，景气逻辑证伪将带来集中杀估值。 。综合来看， ，， ，下半年韩股以区间强烈震荡为主， ，， ，单边崩盘属于多重利空共振的极端尾部情景， ，， ，整体趋势高度不确定。 。
下半年日元汇率将高位宽幅震荡， ，， ，偏向上具有较大不确定。 。一方面， ，， ，压制日元汇率的利空逻辑清晰。 。一是美日钱币政策利差悬殊。 。美联储通胀粘性较强， ，， ，下半年日本央行虽将再加息1次（按老例每6个月加息1次）， ，， ，但政策利率仅能小幅抬升0.25个百分点， ，， ，难阻套息生意一连抛售日元， ，， ，最终恐形成贬值的自我强化循环。 。二是日本经济基本面结构性进一步走弱。 。日本债务/GDP比例超240%， ，， ，能源高度依赖入口， ，， ，日元贬值一连推升输入通胀， ，， ，商业收支难显著改善， ，， ，尤其是工业链受到多重打压， ，， ，日元恒久内生支持缺乏， ，， ，叠加宽财务对冲钱币缩短， ，， ，有可能进一步弱化汇率托底实力。 。三是外汇干预效果有限。 。若做空资金体量一连扩大， ，， ，一连入市只会消耗外汇储备， ，， ，难以扭转中期弱势。 。另一方面， ，， ，支持日元汇率、阻断无序崩盘的实力同样保存：若美国就业、通胀数据走弱， ，， ，美联储释放降息信号， ，， ，美债收益率下行或将触发套息盘平仓， ，， ，被动买入日元修复汇率；；；；；从手艺面看， ，， ，162-163可能成为口头警戒线， ，， ，而164-165则被市场视为入市干预的阈值， ，， ，当汇率迫近这一红线时， ，， ，日本财务省有可能再次启动大规模购入日元操作， ，， ，短期托底汇价， ，， ，阻止断崖式崩盘；；；；；当全球避险情绪升高时， ，， ，日元古板避险属性或将阶段性吸引资金流入。 。
