出品 | 妙投APP

作者 | 丁萍

头图 | 视觉中国

市场已往几年关于猪周期的许多认知，，现在需要重新审阅了。。。
。

已往几年，，越来越多人相信：随着规模；；；；称笠狄恢崩┱，，猪周期已经被抹平了。。。
。每一次行业深度亏损，，市场都在期待产能出清；；；；；但每一次猪价反弹，，又都很快由于供应重新释放而竣事。。。
。

久而久之，，猪周期陷入了一个怪圈——亏损越来越久，，市场抄底越来越起劲，，但真正的周期拐点始终没有到来。。。
。

这一次，，我们转向看多猪周期，，这也是已往五年来，，我们第一次改变对猪周期的判断，，是由于我们发明已往几年阻碍行业产能出清的底层逻辑，，正在爆发转变，，使猪周期第一次具备了真正反转的条件。。。
。

以是，，这篇文章真正想回覆一个焦点问题：已往几轮亏损都没能重启猪周期，，这次为什么可能成为破例？？？？

但在回覆这个问题之前，，我们先来弄清晰为什么已往生猪养殖行业亏了那么久，，都没能完成真正意义上的产能出清。。。
。

本钱中枢一连下移

这就是已往几轮亏损始终没有演酿成真正周期反转的基础原因。。。
。

自2021年以来，，无论是2021年三季度、2022年一季度，，照旧2023年整年，，行业都履历过深度亏损，，但产能出清力度始终有限。。。
。效果就是，，每一轮猪价上涨都只是一连约半年的阶段性反弹，，随后随着供应重新释放，，再次进入下行周期。。。
。

正由于云云，，市场也逐渐形成了一种共识：随着规模；；；；称笠翟嚼丛蕉，，猪周期已经被抹平了。。。
。这也是我们已往几年一直坚持的判断。。。
。

不过，，重新复盘这轮猪周期后，，我们发明，，真正的问题不是猪周期消逝了，，现实上是去产能始终缺乏足够的驱动力，，背后的原因是从2021年一直到去年，，整个行业都处于本钱中枢一连下移的阶段。。。
。

关于一家生猪养殖企业来说，，决议其是否退出市场大致有两类实力：一类是疫病、环保等外部攻击带来的行政性或被动退出；；；；；另一类则是一连亏损引发的现金流压力。。。
。

2018年6月非洲猪瘟之后，，前者爆发概率较低；；；；；本轮猪周期能否反转，，最终照旧取决于后者。。。
。若是本钱一直下降，，那么纵然猪价一连低迷，，企业遭受的亏损压力也会一直减轻。。。
。以是许多企业依然能够坚持生产，，不肯退出市场，，最终导致行业始终无法形成有用去产能。。。
。

2021年，，自繁自养的完全本钱约莫在18-19元/公斤，，外购仔猪育肥的本钱则在23元/公斤左右。。。
。

到了2022年，，自繁自养的完全本钱已经降到了16-17元/公斤；；；；；2023年进一步压至15元左右；；；；；2024年又降到14元左右；；；；；到了2026年，，行业完全平均本钱进入13元/kg区间，，领先企业甚至已经把本钱压到了12元/kg以下，，如牧原股份2026年6月的完全本钱已降至11.7元/kg。。。
。

我们不难看出，，已往几年，，生猪养殖行业本钱中枢始终处于一连下移通道，，企业的盈亏平衡点也随之一直下降。。。
。

举个例子，，2023年三季度猪价跌到15元/kg的时间，，凭证已往18-19元/kg的行业成原来看，，整个行业似乎已经进入深度亏损，，按理说应该最先大规模去产能。。。
。

但现实并没有爆发。。。
。

原因就在于，，行业本钱正处在从18-19元/kg一直下降到15元的历程中。。。
。而本钱下降并不是所有企业同步完成，，总会有一批效率更高、治理更好的企业，，率先把本钱降下来，，率先挣脱亏损。。。
。

以牧原股份为例，，2023年三季度公司完全本钱降到了14.5元/kg，，当季实现归母净利润9.369亿元，，成为其时行业中少数仍坚持盈利的企业之一。。。
。

于是就泛起了这样一个征象：行业平均来看是在亏钱、现金流承压，，但本钱已经降到15元甚至更低的企业，，着实并没有亏损。。。
。

关于这些企业来说，，既然还能赚钱，，就没有动力自动镌汰母猪、缩短产能。。。
。甚至还能继续扩产，，趁着行业低谷进一步抢占市场份额。。。
。

效果就是，，行业层面虽然已经进入亏损周期，，但真正退出市场的企业并未几，，产能迟迟无法完成出清，，猪周期也就很难像已往那样走出一轮一连性的上涨行情。。。
。

归根结底，，已往几轮亏损期之以是始终没有完成真正意义上的产能出清，，实质上是由于行业本钱中枢一连下移，，使本钱事先企业提前恢复盈利，，削弱了市场化去产能的力度。。。
。

这次为何会是破例？？？？

已往多轮亏损都没能重启猪周期，，这次亏损可能纷歧样。。。
。

已往几年，，行业能够一直通过降原来对冲猪价下跌带来的压力；；；；；而现在，，本钱进一步下降的空间已经十分有限，，这意味着亏损将真正转化为现金流压力。。。
。

为什么这么说？？？？

回首2021年以来，，行业本钱中枢一连下移，，主要来自三个方面：

第一是疫病的影响逐渐消退。。。
。2023年底以前，，行业本钱下降很洪流平上并不是由于养殖户的治理能力提升了，，现实上是因非洲猪瘟等疫病的影响逐步缓解，，生产恢复正常，，母猪滋生效率和仔猪成活率提升，，养殖本钱自然回落；；；；；

第二是饲料质料价钱下跌。。。
。进入2023年后，，玉米、豆粕等主要质料价钱一连回落，，尤其到了2024年底，，饲料本钱距离最高点下降了40%有余，，直接推动了行业完全本钱进一步下降；；；；；

第三是养殖效率一连提升。。。
。2022年最先，，行业陆续引进新的种猪品系，，经由1-2年的扩繁后，，新种猪在2023年和2024年进入商品猪生产阶段，，PSY、MSY等生产指标一连改善，，养殖效率显着提升。。。
。

例如行业MSY从2021年的15.5头/年升至2025年的23.94头/年，，这意味着同样数目的母猪可以产出更多商品猪，，单位养殖本钱也被摊薄了。。。
。

（妙投注：MSY为每头母猪每年提供出栏肥猪数，，PSY为每头母猪每年所提供的断奶仔猪头数）

（数据泉源：中金大宗商品）

正是疫病影响的逐渐缓解、饲料降价和生产效率提升这三个因素叠加，，才作育了已往几年行业本钱中枢一连下移。。。
。

但现在，，这三个降本因素基本都已经释放得差未几了。。。
。

疫病影响已经基本消除，，饲料价钱继续大幅下降的空间也很有限，，而养殖效率经由一连几年的提升后，，也逐渐进入平台期。。。
。以是我们以为，，生猪养殖行业未来已经很难再依赖降原来对冲猪价下跌带来的攻击。。。
。

这意味着，，若是这一轮猪价维持在低位或者继续下行，，企业面临的将是真正的现金流压力。。。
。到了这个阶段，，猪企是否要去产能，，就不再取决于主观意愿，，更多是取决于资金链还能支持多久。。。
。

一般来说，，一连3个季度以上的现金流亏损，，猪企就有可能泛起被动去化的情形。。。
。阻止现在，，包括牧原股份在内的上市猪企，，已经一连两个季度亏损现金流了。。。
。

若是猪价继续坚持在11.5元/kg以下（我们推测现在行业的现金本钱在11-12元/kg），，大大都猪企在2026年9月末就一连三个季度泛起谋划性现金流亏损，，被动去化的压力也就上来了。。。
。

也正由于云云，，我们以为这一轮行业去产能的力度，，或许率会显着强于已往几轮。。。
。

这里还需要澄清一个容易被误解的问题。。。
。所谓行业去产能，，并不是所有的猪企同步减产3%。。。
。

现真相形往往是，，一部分本钱高、资金实力弱的企业率先退出市。。。
。；；；；另一部分治理能力更强、本钱更低、现金流更好的企业，，不但不会退出，，反而可能趁机扩大市场份额；；；；；尚有不少企业则维持现有规模，，委屈维持谋划。。。
。

换句话说，，我们看到的往往不是所有企业都在减产，，而是少数企业退出、大都企业张望、少数头部企业逆势扩张。。。
。

总之，，已往几年，，由于企业之间本钱差别一直扩大，，本钱事先企业始终能够依赖降本坚持盈利，，因此行业整体去产能速率偏慢。。。
。当降本空间收窄，，现金流压力真正传导到整个行业，，那么生猪养殖业就会具备已往几年从未有过的去产能条件。。。
。

推迟行情的一个变量

基于上述推演，，我们预计，，行业产能泛起显着缩短的最早时间窗口，，或许率在今年9月尾。。。
。

这也是我们判断猪周期是否真正启动的第一个验证窗口，，最值得关注的指标是我国能繁母猪（已经生产过仔猪且能够继续滋生的母猪）存栏量环比转变。。。
。若是这个指标下降幅度和速率都最先加速，，行业就会加速去产能，，市场也会进入预期炒作阶段，，我们关于猪周期的判断也会获得起源证实。。。
。

若是第一个验证窗口建设，，市场随后将进入第二个验证阶段，，就是逻辑兑现，，这个时间窗口有望泛起在明年7月，，这是凭证能繁母猪从配种、妊娠到商品猪出栏约10个月的传导周期推算出来的。。。
。

届时，，市场也将从预期生意阶段切换到工业兑现阶段，，决议猪肉股体现的焦点变量，，也转变为猪价上涨的一连性和弹性。。。
。

不过，，这只是最理想的情景。。。
。

真正决议这一轮猪周期启动节奏的，，尚有一个主要变量，，就是二次育肥和压栏。。。
。

所谓二次育肥，，是指养殖户在猪价上涨历程中，，购置尚未抵达正常出栏体重（一般110—120公斤）的生猪，，继续育肥后再出售，，希望赚取更高的价差；；；；；压栏则是指已经抵达正常出栏体重的生猪，，养殖户选择暂缓出栏，，期待更高的销售价钱。。。
。

虽然形式差别，，但两者实质上都是延迟出栏。。。
。

短期来看，，它们都会镌汰市场流通猪源，，推动猪价上涨；；；；；但拉长时间来看，，被延后的供应最终仍会进入市场，，甚至由于生猪增重，，未来会形成更多猪肉供应，，从而增添后续供应压力，，加大猪价波动，，也会延缓行业去产能的节奏。。。
。

近期市场已经泛起了这一迹象。。。
。

7月以来，，生猪（外三元）价钱重新站上10元/公斤，，最高抵达11.4元/公斤，，较6月26日的9.47元/公斤上涨约20%。。。
。

此次猪价反弹的主要原因之一，，就是养殖户压栏和二次育肥的起劲性显着提升，，短期市场供应因此收紧。。。
。

猪价上涨会缓解养殖企业的现金流压力，，倒运于产能快速出清，，并且二次育肥和压栏最终会增添供应。。。
。以是我们给出这样的判断，，二次育肥和压栏介入得越深、一连时间越长，，本轮猪周期启动的时间推迟得就越久。。。
。

但值得注重的是，，这些市场行为影响的只是节奏，，不是偏向。。。
。只要行业降本空间继续收窄，，现金流压力一连累积，，市场化去产能最终会爆发，，只是启动时间可能比我们预计的有所延后。。。
。

接下来，，我们重点关注三个指标，，来一连验证这一判断：

（1）上市猪企的现金流。。。
。若是大都上市猪企一连三个季度泛起谋划性现金流亏损，，就意味着行业现金流压力正在进一步累积，，被动去产能的概率会提升；；；；；

（2）天下能繁母猪存栏量的环比转变。。。
。若是能繁母猪存栏量的环比下降幅度和速率一连扩大，，则体现行业已经进入加速去产能阶段，，这也是验证本轮猪周期能否真正启动的焦点指标；；；；；

（3）肥标价差的转变。。。
。所谓肥标价差，，是指肥猪（一般130公斤以上）价钱与标猪（110—120公斤）价钱之间的差值。。。
。若是这个差值一连扩大，，说明大猪相对标猪更值钱，，养殖户压栏和二次育肥的起劲性会提升，，会推迟供应释放，，延缓本轮猪周期的启动节奏。。。
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