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长鑫过会，，，，，，万亿浮盈：合肥模式的四个反人性设计，，，，，，探索猛虎报资料图

文 |碧山

泉源|博望财经

2026年第一季度，，，，，，长鑫科技营收508亿元，，，，，，同比增添719%；；归母净利润247.62亿元，，，，，，日均净赚近3亿元。。。此前十年，，，，，，该公司累计亏损366.5亿元。。。

三个月利润，，，，，，险些抹平十年亏空。。。这速率堪比手机快充——10%到100%只在一瞬间。。。

市场投了票。。。5月27日，，，，，，晶合集成科创板IPO过会，，，，，，过会仅用148天，，，，，，募资295亿元，，，，，，拿下科创板第二大IPO。。。

不少人归功于合肥国资委的“豪赌”。。。合肥国资持股约36.79%，，，，，，按3万亿市值测算，，，，，，账面资产迫近万亿。。。2008年押注京东方、2016年押注长鑫存储、2020年押注蔚来——三次脱手，，，，，，三次踩中工业拐点。。。

但说“赌”的人，，，，，，忽略了一个事实。。。

合肥从2015年最先结构半导体，，，，，，十年间装备折旧、手艺迭代、人才争取，，，，，，每个环节都在烧钱。。。全球芯片代工被台积电、三星牢牢攥着，，，，，，厥后者连上桌的资格都要真金白银去换。。。

2025年是拐点。。。净利润18.75亿元扭亏，，，，，，整年营收618亿元，，，，，，踩中国产替换风口。。。2026年上半年预计营收1100亿至1200亿元，，，，，，净利润500亿至570亿元——半年利润，，，，，，是2025整年的近30倍。。。

这不是赌徒翻盘的剧本。。。赌徒靠运气，，，，，，猎人靠耐心。。。合肥是熬出的猎人——熬过装备折旧周期，，，，，，熬过良率爬坡的殒命谷，，，，，，熬到国产替换的窗口期。。。

（据新浪财经报道）

新浪财经报道：长鑫科技IPO乐成过会，，，，，，市值有望攻击2万亿元，，，，，，成科创板史上第二大IPO

资源市场看到了247.62亿元的季度利润和万亿账面浮盈。。。工业层面看到的是中国芯片代工从“能不可造”到“能不可赚”的质变。。。对合肥来说，，，，，，这比任何一笔财务回报都主要。。。

别人不接的盘子，，，，，，合肥接了

京东方去过的都会凌驾一打，，，，，，收到的回复大同小异：“项目很好，，，，，，我们再研究研究。。。”蔚来李斌跑了18座都会，，，，，，PPT讲到嗓子冒烟，，，，，，没有一个地方政府愿意接。。。长鑫存储进军DRAM时，，，，，，全球95%的市场被三星、SK海力士、美光三家攥在手里，，，，，，中国企业连门都摸不到。。。

这些不是被挑剩下的项目，，，，，，是连进场资格赛都没人敢报名的“死局”。。。

合肥接了。。。

2008年的京东方，，，，，，做的是第六代液晶面板线。。。其时海内面板100%靠入口，，，，，，一台电视机出厂价的70%要交给三星、LG。。。南京、武汉、成都十几个都会考察过这个项目，，，，，，最后都摆摆手——总投资175亿，，，，，，风险太大，，，，，，回报太慢。。。合肥咬了咬牙，，，，，，掏出昔时财务收入的1/3砸了进去。。。这笔钱砸下去，，，，，，若是失败，，，，，，不是“投资失利”四个字能交接的，，，，，，是一座都会的信用休业。。。

2020年的蔚来更阴险。。。李斌在2019年底跑遍天下融资，，，，，，股价跌到1.19美元，，，，，，账上现金只够烧4个月，，，，，，外界已经在数日子等它休业。。。18座都会关上了门。。。合肥脱手：70亿战略投资，，，，，，对赌协议押上，，，，，，要么蔚来活，，，，，，要么70亿吊水漂。。。

长鑫存储的故事同样不轻松。。。DRAM存储芯片在全球半导体市场占比凌驾20%，，，，，，但这个行业有个残酷的墓志铭：德州仪器退了，，，，，，东芝垮了，，，，，，日本尔必达死了——全都是万亿级巨头，，，，，，全都栽在这个赛道上。。。三星、海力士、美光三家吃掉了95%的份额，，，，，，厥后者连骨头渣都捡不到。。。合肥给长鑫一期投了144亿，，，，，，占180亿总投资的80%。。。这不是跟投，，，，，，是ALL IN。。。

三个项目，，，，，，一个配合点：nobody wanted them。。。合肥接的不是别人挑剩的，，，，，，是别人基础不敢碰的。。。

这种“接盘”逼出了一套真本事。。。

合肥投促局把工业切成11条重点工业链，，，，，，每条链上有什么环节、缺什么节点、哪个项目能补位，，，，，，所有做成地图。。。更狠的是建设了一套项目评价模子，，，，，，不是看企业多大规模、老板多著名，，，，，，而是算“工业链缺口值”——这个项目填上了哪一环
？？？能撬动几多配套企业
？？？几年内能形成闭环
？？？

招商团队硬是练成了投行。。
？？？床莆癖ū怼⒉鸲远奶蹩睢⑺悴苷劬伞⑵拦朗忠挣杈斗缦铡庑┍靖檬歉呤ⅰ⒛Ω康だ娜烁傻氖，，，，，，合肥的公务员干熟了。。。

效果写在数字里。。。长鑫落地后，，，，，，450多家集成电路企业随着进了合肥。。。2016年全墟市成电路产值180亿，，，，，，2025年抵达1514亿，，，，，，8年翻7.4倍。。。一条“没人敢碰”的工业链，，，，，，被合肥生生拽成了都会手刺。。。

（据凤凰网财经报道）

凤凰网财经报道：从巨亏366亿到日赚3亿！为什么是合肥，，，，，，赌赢了长鑫这盘大棋
？？？

别人不接的盘子，，，，，，合肥接了。。。接的不是胆量，，，，，，是把死局算成活棋的本事。。。

投了数百亿，，，，，，却不派一个董事

长鑫存储，，，，，，合肥国资砸进去几百亿，，，，，，是绝对大股东。。。按常理，，，，，，董事会里怎么也得坐满自己人，，，，，，谋划决议事事过问。。。效果呢
？？？零董事席位。。。谋划权完全交给朱一明团队，，，，，，国资只当财务投资者，，，，，，不当“婆婆”。。。

蔚来更夸张。。。2020年蔚来快气绝的时间，，，，，，合肥市政府70亿真金白银砸进去续命——这笔生意其时被许多人当笑话看，，，，，，“接盘侠”三个字都快贴脸上了。。。钱到账了，，，，，，董事会呢
？？？一个人没塞。。。李斌该干嘛干嘛，，，，，，合肥连考勤表都不查。。。

这就很希奇了。。。政府花了钱，，，，，，图的究竟是什么
？？？

谜底不在控制权里，，，，，，在工业链里。。。

京东方落地合肥，，，，，，累计投资凌驾千亿。。。当初许多人以为赔本，，，，，，现在转头看：180多家上下游企业随着来了，，，，，，液晶面板工业链从零到一整条全齐。。。这不是投资一家企业，，，，，，是买了一整张工业地图。。。

长鑫更猛。。。一家存储芯片厂，，，，，，硬生生带出了450多家集成电路企业。。。合肥墟市成电路产值从2016年的180亿飙升到2023年的1514亿，，，，，，7年翻8倍多。。。450家企业是什么看法
？？？整个长三角半导体圈，，，，，，合肥已经从“随着跑”酿成了“领着跑”。。。

蔚来的故事最新。。。70亿不但救了一条命，，，，，，还引来了一整支舰队——比亚迪、公共、国轩高科、华为智能汽车事业部，，，，，，全来了。。。2025年，，，，，，合肥新能源汽车产量124.6万辆，，，，，，天下第一。。。当初那70亿，，，，，，换回的是一个万亿级工业集群的入场券。。。

尚有一笔账更刺激。。。合肥A股上市公司总市值约1.5万亿。。。长鑫存储若是乐成上市，，，，，，合肥的资源市场国界会直接凌驾广州、杭州、成都、苏州。。。一其中部省会都会，，，，，，靠着几条工业链的打法，，，，，，在资源市场上把一线都会甩在死后——这不是 luck，，，，，，这是 math。。。

说究竟，，，，，，合肥模式的焦点不是敢投钱，，，，，，是敢松手。。。

政府手里握着几百亿，，，，，，面临一个企业，，，，，，最容易的激动就是“我来管”。。。合肥榨取住了。。。它算的是另一笔账：控制权值几个钱
？？？一个完整的工业链、几千亿的产值、几十万人的就业、每年几百亿的税收——这些才是真金白银。。。

会赚钱的人不少，，，，，，明确榨取权力的人未几。。。合肥属于后者。。。

（据腾讯新闻报道）

腾讯新闻报道：长鑫科技科创板IPO，，，，，，2026年一季度净利247亿，，，，，，哪些股票和基金受益
？？？

十年亏366亿，，，，，，无人被问责

2023年，，，，，，长鑫亏了163.4亿，，，，，，创公司建设以来亏损新高。。。同年，，，，，，合肥市人大常委会审议通过了一份增资扩产议案。。。

这并不反常。。。2022年亏92亿，，，，，，2023年亏163.4亿，，，，，，2024年再亏71.45亿，，，，，，十年累计366.5亿。。。按商业逻辑，，，，，，这是一张通往宅兆的效果单。。。按合肥的逻辑，，，，，，这叫“大资源、长周期”。。。

亏损曲线与合肥的支持曲线形成了惊人背离。。。2024年底碧桂园创投退出，，，，，，合肥市属国资平台掏出近20亿接下老股。。。不是激动接盘，，，，，，是一个运行十余年的容错系统在按部就班地运转。。。

这套容错机制有着严酷的程序正义：项目入库需经人大财经委审议通过，，，，，，重大投资决议须过常委会表决，，，，，，须要时还要提交政协协商。。。层层确权之后，，，，，，只要尽调合规、程序到位，，，，，，即便项目最终亏损，，，，，，决议者个人也不肩负责任。。。程序合规，，，，，，成了最大的护身符。。。

但制度不是天上掉下来的——它需要“信任资源”作为启动资金。。。

这笔资源攒了近20年。。。2008年押注京东方，，，，，，175亿在争议中落地，，，，，，换来180多家上下游企业和一整条显示工业链。。。2020年蔚来被18个都会拒绝，，，，，，合肥70亿脱手，，，，，，次年蔚来市值破千亿美元，，，，，，合肥新能源汽车产量就此坐上天下第一。。。京东方赢了，，，，，，蔚来赢了，，，，，，两战告捷之后，，，，，，合肥才有底气跟全市人民诠释：长鑫我们还要再亏几年。。。

合肥产投说过一句明确话：“芯片工业链是薄弱环节，，，，，，短期实现资源回报的概率很小，，，，，，一定是大资源、长周期。。。”翻译成政界语言：亏了别慌，，，，，，有人兜底。。。

兜底的资格不是谁都有。。。武汉弘芯1280亿烂尾，，，，，，成都格芯无疾而终，，，，，，南京德科码一地鸡毛——这些都会的芯片梦碎了一地，，，，，，没谁被问责，，，，，，但也没人继续给它们投钱。。。问责是小事，，，，，，有没有人愿意陪你玩才是大事。。。

合肥的容错之以是能运转，，，，，，恰恰由于“先赢了”。。。京东方和蔚来挣回来的体面，，，，，，加上人大常委会盖过章的程序文件，，，，，，组成了一个完整的信任闭环。。。没有这个闭环，，，，，，任何一句“芯片是长周期”都只是一句空话。。。

366.5亿的学费，，，，，，放在任何一家民营VC身上都足以让LP整体撤资、合资人整体失业。。。合肥把它消化在了制度的褶皱里，，，，，，熬到2025年扭亏为盈——净利18.75亿，，，，，，再到2026年一季度——净利247.62亿，，，，，，一把抹平十年亏损。。。

容错机制只有熬到这一步，，，，，，才配被写入教科书。。。在此之前，，，，，，它和其他都会的区别仅在于：合肥赌得更久。。。

（据财新网报道）

财新网报道：长鑫科技IPO申报业绩爆发，，，，，，市场预计估值必超2万亿元

抄合肥作业的，，，，，，为什么抄不像

每月50个考察团涌入合肥，，，，，，一年600批。。。调研报告写了数百万字，，，，，，贴在墙上的招商方案摞起来比人高。。。效果
？？？整其中国，，，，，，愣是没再孵化出一个像样的“合肥模式”复制品。。。

大部分都会不是在学习合肥，，，，，，是在消耗合肥。。。来拍几张照片、签几个框架协议、回去照猫画虎出一套文件，，，，，，就算“对标先进”。。。这种考察团，，，，，，说白了就是公款旅游的学术版。。。

为什么抄不像
？？？有四件事，，，，，，合肥有，，，，，，别的都会没有。。。

第一件事：家底。。。 2008年合肥砸60亿投京东方，，，，，，即是昔时财务收入的20%。。。彼时全领土地出让金8.7万亿，，，，，，地方政府手里有钱敢赌。。。现在呢
？？？土地出让金跌破5万亿，，，，，，钱袋子瘪了。。。长鑫亏了366.5亿才比及过会，，，，，，现在哪个都会敢烧这么多钱给一个前途未卜的项目
？？？

第二件事：容错。。。昔时投京东方亏了就是主政者政治生涯归零，，，，，，合肥昔时“亏钱不怪我”的制度盈利，，，，，，在其他都会早就锁死了。。。

第三件事：工业地基。。。 芯片不是种萝卜。。。武汉弘芯想复制合肥的路数——1280亿的项目烂尾到只剩一台被典质的光刻机，，，，，，像样的工程师团队都没凑齐。。。成都格芯、南京德科码统一个剧本：地圈好了、厂房盖了、装备买了，，，，，，人没来，，，，，，工业链也没跟上。。。

第四件事：政策窗口。。。 合肥遇上的是中国制造业从低端向中高端爬坡的黄金十年。。。今天的新能源、芯片赛道早已被挤成红海，，，，，，津贴缩水、产能过剩。。。同样的配方，，，，，，换到今天的炉子里，，，，，，烤不出一样的蛋糕。。。

更大的荒唐还在后头。。。阻止2025年底，，，，，，天下政府投资基金1513只，，，，，，总规模6.56万亿——这险些是中国公募基金总规模的一半。。。6.56万亿砸下去，，，，，，乐成案例两只手数得过来。。。

天下近300个地级市，，，，，，大部分在统一套审核系统里赛跑。。。GDP、固投、规上企业数目逼着你干大事，，，，，，但又没有合肥的能力和运气。。。于是只能靠砸钱堆项目，，，，，，项目黄了再换下一个。。。

合肥的乐成是个不可复制的“时空胶囊”。。。别人翻开的，，，，，，永远是说明书，，，，，，不是生产线。。。

（据华尔街见闻报道）

华尔街见闻报道：深度剖析“合肥模式”——地方国资正在成为本轮并购重组的主导实力

合肥把一盘死棋下活了，，，，，，靠的不是一招能手，，，，，，而是一套完整的棋路：接别人不敢接的残局，，，，，，落子后不抢棋盘的榨取，，，，，，中盘遭受十年亏损的定力，，，，，，收官时万亿浮盈落袋。。。四步连起来，，，，，，才是“合肥模式”的全貌。。。

但这套棋路有个致命条件——敌手必需给你足够长的时间。。。

京东方从签约到盈利等了8年，，，，，，长鑫熬了整整10年。。。10年前合肥的政府债务率还在可控区间，，，，，，10年前地方官员的审核袋里还能装下“战略性亏损”，，，，，，10年前半导体还不是地缘政治的高危词。。。今天呢
？？？地方隐性债务压顶，，，，，，国资流失问责红线绷紧，，，，，，美国对华芯片制裁清单越拉越长。。。时间，，，，，，已经不再是地方政府的朋侪。。。

不客套地说，，，，，，长鑫可能是合肥最后一个“十年一搏”的项目。。。它赢在了一个特殊的窗口期——资源还愿意跟注政府、手艺封锁尚未完全锁死、财务还能腾挪出几百亿试错空间。。。三个条件同时泛起的概率，，，，，，不会比中彩票高几多。。。

其他都会抄不汇合肥，，，，，，合肥自己也可能无法再复制自己。。。万亿浮盈入账的那一刻，，，，，，合肥模式的故事翻到了最精彩的章节——也是最末的章节。。。棋盘上尚有残局，，，，，，但执子的人，，，，，，已经换了一茬。。。