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赵伟：财务发力的三重“掣肘”
，，，真钱下注

赵伟、贾东旭、耿佩璇（赵伟系申万宏源证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

事务： 7月22日
，，，财务部宣布2026年上半年
，，，天下一般公共预算收入121047亿元
，，，同比增添4.7%
；；；天下一般公共预算支出143329亿元
，，，同比增添1.5%。。

焦点看法：加速专项债刊行及拨付
，，，缓解项目储备及地方财力约束“掣肘”或是后续重点

6月广义财务泛起收入小幅回落、支出显着缩短。。6月广义财务收入同比回落至1.8%
，，，较5月下滑0.7个百分点
；；；广义财务支出同比降幅走阔至-11.9%。。收支两头同步走弱焦点泉源在于政府性基金收支增速显着下探：当月政府性基金收入降幅扩大至-31.1%
，，，支出同比降至-43.7%。。往后看
，，，财务政策加力提效
，，，专项债刊行及拨付、地方项目储备及财力约束等问题化解或是重点。。

土地财务退坡仍是制约地方财务发力的焦点掣肘。。6 月一般公共预算收入同比增添8.7%
，，，税收增速升至10.8%
；；；但政府性基金收支一连回落
，，，国有土地使用权出让收入同比下滑至- 42.1%
，，，与6月房地产开发投资一连低迷、房企信用融资一连下行印证。。展望下半年经济
，，，地产仅部分领先指标企稳、积压购房需求释放节奏偏慢
，，，土地市场或难短期显着修复。。

财务支出延续民生、科创优先的牢靠结构导向。。6 月一般公共预算支出由负转正、同比增添 4%
，，，结构上民生与科创加码特征突出：社保、卫健、教育支出同比划分 13.2%、8.8%、5.4%
，，，科学手艺坚持高增
，，，贴合政策对新质生产力、民生兜底的恒久倾斜
；；；交通运输、城乡社区、农林水等古板基建分项增速较5月显着提速
，，，一般公共预算已自动向基建边际加力。。

6月政府性基金支出大幅降速
，，，是土地出让收入拖累和专项债刊行节奏偏慢双重滞后效应叠加。。一方面
，，，地方政府性基金高度绑定土地出让回款
；；；另一方面4-5月新增专项债刊行进度偏慢
，，，掣肘6月地方财务支出落地。。上半年政府债净融资较去年同期有所放缓
，，，亦对应财务支出进度偏低。。

展望后续：二季度经济底部特征明确
，，，后续稳增添亟需财务钱币协同加码
，，，形成协力。。后续财务发力抓手清晰：一是加速下半年新增专项刊行落地
，，，6 月起项目类专项债刊行提速
，，，滞后影响将在 8 月后逐步消退
；；；二是通过加大转移支付、优化专项债投向、统筹化债与基建资金
，，，实质性缓解地方土地收入缩短带来的财力缺口。。同时
，，，新型政策性金融工具撬动配套信贷
，，，填补广义财务资金缺口。。

通例跟踪：广义财务收入增速小幅回落
，，，支出显着降速

广义财务收入增速小幅回落
，，，政府性基金收入延续低迷。。2026年6月广义财务收入同比1.8%
，，，较5月增速回落0.7个百分点
；；；其中
，，，政府性基金收入降幅走阔
，，，同比-31.1%
；；；一般财务收入维持较高水平
，，，同比8.7%。。从预算完成度看
，，，2026年6月广义财务收入预算完成8.1%
，，，与2025年同期水平
，，，及已往五年平均的8.4%基本持平。。

政府性基金支出显着降速
，，，使得广义财务支出增速回落。。2026年6月
，，，广义财务支出同比-11.9%
，，，较5月降幅走阔8个百分点
；；；其中
，，，一般财务支出同比4%
，，，较5月增速提升5.6个百分点
；；；政府性基金支出同比-43.7%
，，，较5月支出降幅走阔超32个百分点。。2026年6月广义财务支出预算完成8.9%
，，，低于已往五年平均支出进度10.2%。。

风险提醒

政策转变超预期
，，，经济转变超预期

报告正文

7月22日
，，，财务部宣布2026年上半年
，，，天下一般公共预算收入121047亿元
，，，同比增添4.7%
；；；天下一般公共预算支出143329亿元
，，，同比增添1.5%。。

1.焦点看法：加速专项债刊行拨付
，，，缓解项目储备及地方财力约束掣肘或是后续财务发力重点

6 月广义财务泛起收入小幅回落、支出显着缩短。。6 月广义财务收入同比回落至 1.8%
，，，较5月下滑0.7个百分点
；；；广义财务支出同比降幅走阔至-11.9%。。收支两头同步走弱焦点泉源在于政府性基金收支增速显着下探：当月政府性基金收入降幅扩大至-31.1%
，，，支出同比降至-43.7%
，，，土地出让收入一连下滑叠加前期专项债刊行较慢拖累广义财务支出发力。。财务发力情形与6月牢靠资产投资增速当月虽小幅修复
，，，但古板基建仍处低位对应。。往后看
，，，财务政策加力提效
，，，专项债刊行及拨付、地方项目储备及财力约束等问题化解或是重点。。

土地财务退坡仍是制约地方财务发力的焦点掣肘
，，，6月收支数据进一步印证。。6 月一般公共预算收入同比增添8.7%
，，，税收增速升至 10.8%
；；；但财务“第二本账“政府性基金收支一连回落
，，，当月政府性基金收入降幅走阔至-31.1%
，，，国有土地使用权出让收入同比下滑至- 42.1%
，，，与6月房地产开发投资一连低迷、房企信用融资一连下行印证。。展望下半年经济
，，，地产仅部分领先指标企稳、积压购房需求释放节奏偏慢
，，，土地市场或难短期显着修复。。别的
，，，化债严羁系配景下
，，，地方优质项目储备问题
，，，或也在一定水平上掣肘地方财务逆周期扩张能力。。

财务支出延续民生、科创优先的牢靠结构导向。。6 月一般公共预算支出由负转正、同比增添 4%
，，，结构上民生与科创加码特征突出：社保、卫健、教育支出同比划分 13.2%、8.8%、5.4%
，，，科学手艺坚持高增
，，，贴合政策对新质生产力、民生兜底的恒久倾斜
；；；交通运输、城乡社区、农林水等古板基建分项增速较5月显着提速
，，，一般公共预算已向基建边际加力。。

6月政府性基金支出大幅降速
，，，是土地出让收入拖累和专项债刊行节奏偏慢双重滞后效应叠加。。一方面
，，，地方政府性基金高度绑定土地出让回款
，，，6月土地出让同比-42.1% 一定水平限制资金拨付
；；；另一方面4-5月新增专项债刊行进度偏慢
，，，掣肘6月地方财务支出落地。。预算进度层面
，，，6 月政府性基金支出仅完玉成年预算 6.4%
，，，远低于近五年同期 9.2%、2025 年同期 11.3%。。比照社融结构
，，，上半年政府债券政府债净融资较去年同期有所放缓
，，，亦对应财务支出进度偏低。。

展望后续：二季度经济底部特征明确
，，，后续稳增添亟需财务支出提速与钱币协同扩内需形成协力。。后续财务发力抓手清晰：一是加速下半年新增专项刊行落地
，，，6 月起项目类专项债刊行提速
，，，滞后影响将在 8 月后逐步消退
；；；二是超恒久特殊国债一连投放
，，，装备更新、以旧换新、重大基建相关资金一连下沉地方
，，，通过加大转移支付、优化专项债投向、统筹化债与基建资金
，，，实质性缓解地方土地收入缩短带来的财力缺口。。同时
，，，新型政策性金融工具（8000 亿额度）将作为财务增量增补
，，，撬动配套信贷
，，，填补广义财务资金缺口
，，，推动后续经济稳步修复。。

2.通例跟踪：广义财务收入增速小幅回落

广义财务收入增速小幅回落
，，，政府性基金收入延续低迷。。2026年6月广义财务收入同比1.8%
，，，较5月增速回落0.7个百分点
；；；其中
，，，政府性基金收入降幅走阔
，，，同比-31.1%
；；；一般财务收入维持较高水平
，，，同比8.7%。。从预算完成度看
，，，2026年6月广义财务收入预算完成8.1%
，，，与2025年同期水平
，，，及已往五年平均的8.4%基本持平。。

政府性基金收入降幅走阔
，，，预算完成度低于已往五年同期平均水平。。2026年6月
，，，政府性基金收入同比-31.1%
，，，较5月降幅走阔10.9个百分点
；；；其中
，，，地方国有土地出让收入同比增速-42.1%
，，，较5月降幅走阔6.4个百分点。。2026年6月政府性基金收入预算完成度为4.7%
，，，低于2025年同期的6.3%和已往五年同期平均的6.6%。。

税收收入延续改善
，，，支持一般财务收入回暖。。2026年6月
，，，一般财务收入同比8.7%
，，，较5月增速回升2.1个百分点
；；；税收收入6月同比10.8%
，，，较5月增速提升4.1个百分点
；；；非税收入增速下滑
，，，6月同比2.9%
，，，较5月增速下滑2.7个百分点。。2026年6月
，，，企业所得税同比提升至29.7%
；；；个人所得税、车辆购置税、资源税增速均有提升
，，，当月同比划分较5月提升4.7个百分点、8.7个百分点、7.2个百分点。。2026年6月一般财务收入预算完成9.3%
，，，略高于已往五年同期平均的9.1%。。

政府性基金支出显着降速
，，，使得广义财务支出增速回落。。2026年6月
，，，广义财务支出同比-11.9%
，，，较5月降幅走阔8个百分点
；；；其中
，，，一般财务支出同比4%
，，，较5月增速提升5.6个百分点
；；；政府性基金支出同比-43.7%
，，，较5月支出降幅走阔超32个百分点。。2026年6月广义财务支出预算完成8.9%
，，，低于已往五年平均支出进度10.2%。。

一般财务支出分项中
，，，社会包管、卫生康健相关支出显着加速。。2026年6月
，，，一般财务支出同比4%
，，，较5月增速回升5.6个百分点。。支出分项中
，，，社会包管、卫生康健、教育相关支出相对加速
，，，当月支出同比划分为13.2%、8.8%、5.4%。
；；；ɡ嘀С
，，，交通运输、城乡社区、农林水支出增速均较5月显着提速。。从支出占比来看
，，，农林水、科学手艺占比提升
，，，划分较5月提升0.8、0.2个百分点。。2026年6月一般财务支出预算完成度为9.6%
，，，低于已往五年同期平均水平10.5%。。

政府性基金支出增速进一步下探
，，，或主因土地出让收入拖累及前期地方新增专项债刊行节奏较慢。。2026年6月政府性基金支出同比达-43.7%
，，，较5月降幅走阔32.2个百分点。。政府性基金支出下滑主因土地出让收入拖累
，，，地方土地出让收入6月同比-42.1%。。同时
，，，4-5月
，，，地方新增专项债刊行偏慢
，，，或也对6月地方政府性基金支出形成拖累。。从预算完成度看
，，， 6月政府性基金支出预算完成度6.4%
，，，低于已往五年同期平均的9.2%以及2025年同期的11.3%。。

风险提醒

1）经济转变超预期。。海内形状势转变使内需修复偏慢。。

2）政策转变超预期。。稳增添政策可能会影响内需修复的斜率。。