程强、谭诗吟（程强系德邦证券研究所所长、首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）
战略月报
7月资产设置展望：从地缘缓和到政策再定价
投资要点
6月中东时势缓和与科技行情延续是市场的两条主线逻辑，，，，，，我们以为即便中东时势后续有所重复，，，，，，最差的情形也已经已往，，，，，，关于能源价钱带来的通胀担心趋于缓和，，，，，，7月份更需要关注美联储的钱币政策信号。 。。。。目今市场关于美联储的解读或太过，，，，，，我们倾向于以为市场的加息预期会有所收敛，，，，，，时间点关注7月中旬沃什在国会举行的半年度钱币政策证词以及7月末的FOMC聚会。 。。。。
7月资产设置展望
美债：或迎来优异设置时机。 。。。。目今市场对美联储的鹰派解读更多停留在预期上，，，，，，现实的缩短最终并纷歧定会落地，，，，，，沃什的上台更多是增添了不确定性、降低了政策路径的透明度，，，，，，而非现实的鹰派。 。。。。随着霍尔木兹海峡的情形泛起实质性改善，，，，，，现在利率处于高位的美债反而可能迎来更好的设置时机。 。。。。
美元指数：或维持强势震荡。 。。。。现在市场预期仍在定价美联储鹰派，，，，，，市场预期已经从降息转为9月加息，，，，，，预期的修正可能需要比及7月中沃什的半年度钱币政策证词，，，，，，以及7月末的FOMC聚会，，，，，，在这之前，，，，，，从利差的角度来看仍然支持美元强势。 。。。。从经济数据来看，，，，，，只要美国经济数据不显着走弱，，，，，，预计美元难以下跌。 。。。。我们判断7月美元指数整体维持强势震荡。 。。。。
商品：油价回落的配景下短期或进入牢靠震荡。 。。。。能源方面，，，，，，在“中东时势最差的情形已经已往”的假设下，，，，，，7月油价和化工品向上空间不大，，，，，，可能维持区间震荡。 。。。。有色金属短期更多需要关注AI工业链的行情和美联储的钱币政策，，，，，，前者在7月或波动加剧，，，，，，后者的节点在7月中旬，，，，，，以铜为代表的有色在7月或缺乏较好的向上预期。 。。。。玄色商品仍然缺乏驱动力。 。。。。农产品方面，，，，，，油价回落的配景下，，，，，，农产品的情绪也受到拖累，，，，，，但仍然可以关注对厄尔尼诺更为敏感的棕榈油、白糖等品种的时机。 。。。。
黄金：短期或继续维持偏弱震荡，，，，，，但现在的位置已经值得关注。 。。。。本月油价回落也未发动金价回升，，，，，，我们以为主因在于对美国缩短的预期升温+通胀预期回落，，，，，，导致现实利率并未回落，，，，，，进而压制金价。 。。。。从资金层面也能够获得印证，，，，，，SPDR和iShares的黄金持仓量均在回落。 。。。。我们以为黄金现在缺乏增量驱动，，，，，，短期或继续偏弱震荡。 。。。。但在美元信用恒久弱化的配景下，，，，，，央行购金或许率一连，，，，，，黄金的恒久逻辑仍存，，，，，，在履历了1月以来的风险释放后，，，，，，我们以为现在金价已经到了值得关注的位置，，，，，，7月关注3900美元/盎司周围的支持位。 。。。。
美股：选择偏向前的要害窗口期。 。。。。6月的宽幅震荡事后，，，，，，7月美股可能碰面临选择偏向的要害窗口期，，，，，，建议关注7月最先的美股财报披露、经济数据以及月末的FOMC聚会。 。。。。市场现在对美股二季度财报的预期较为乐观，，，，，，美光科技的财报也印证了AI基建板块的盈利韧性，，，，，，因此我们倾向于7月美股震荡之后继续向上，，，，，，但仍然需要关注谷歌、微软、亚马逊等云厂商的资源回报率是否会引发市场担心。 。。。。若是后续泛起震荡幅度一直收窄、偏向不明的走势，，，，，，也可以思量做多波动率来规避单边押注的风险。 。。。。
港股：恒生科技或迎来阶段性的估值修复。 。。。。从基本面来看，，，，，，港股现在的压制因素仍未消除。 。。。。一是成份公司盈利预期有待改善，，，，，，包括消耗的修复情形，，，，，，互联网广告、内容营业有待回暖，，，，，，关注互联网平台AI资源开支是否最先转化为利润，，，，，，以及外地生涯营业何时进入修复阶段。 。。。。二是现在外部流动性情形对港股的影响仍在，，，，，，需要期待缩短预期的逆转。 。。。。不过，，，，，，目今恒生科技的估值已经具备一定的性价比，，，，，，周线已经抵达前期支持位周围，，，，，，情绪释放已经较为充分，，，，，，预计7月或迎来估值的阶段性修复。 。。。。
A股：科技仍是主线，，，，，，但可能阶段性的转为防御。 。。。。现在全球的科技板块高度联动，，，，，，泛起“一荣俱荣、一损俱损”的特征，，，，，，预计A股科技主线行情将沿三条脉络一连深化：一是算力焦点硬件赛道，，，，，，以AI芯片、半导体代工、光？ ？槲，，，，，，是云厂资源开支扩张的直接受益环节。 。。。。二是工业链涨价品种，，，，，，以存储芯片、电子元器件为代表。 。。。。AI资源开支的全工业链需求拉动，，，，，，有望发动具备大宗属性的电子品类供需名堂改善，，，，，，价钱进入上行通道。 。。。。三是国产算力赛道，，，，，，由AI工业需求爆发与自主可控战略配合驱动，，，，，，是兼具工业趋势与清静逻辑的自力生长线。 。。。。但市场极致分化下，，，，，，预计7月的波动也会有所加大，，，，，，可能会阶段性的转为防御主线。 。。。。
风险提醒：外洋通胀反弹超预期；；；全球经济景气缺乏预期；；；地缘政治时势超预期
报告正文
一、宏观因子
外洋方面，，，，，，中东时势缓和，，，，，，我们以为后续纵然有所重复，，，，，，最差的情形也已经已往，，，，，，关于能源价钱带来的通胀担心趋于缓和。 。。。；；Ｇ艺策方面，，，，，，市场关于美联储的解读或太过，，，，，，我们倾向于以为市场的加息预期会有所收敛，，，，，，时间点关注7月末的FOMC聚会。 。。。。
经济方面，，，，，，非农和通胀并未加剧滞胀担心，，，，，，但市场波动仍加大。 。。。。就业市场显示韧性，，，，，，市场波动加大，，，，，，美国5月非农就业增添17.2万人，，，，，，远超预期值8.8万，，，，，，失业率4.3%持平上月。 。。。。非农数据宣布后，，，，，，市场波动率飙升，，，，，，美债利率大幅上行，，，，，，美股下挫，，，，，，当晚纳指跌超4%，，，，，，费城半导体指数跌超10%。 。。。。非农数据的超预期自己并不有数，，，，，，即便本次数据缺乏预期，，，，，，在通胀抬升的配景下市场预期可能会向着“滞胀”这个更为棘手的情形转变，，，，，，我们以为，，，，，，本次市场的波动更多照旧源于市场预期到了变盘的临界值，，，，，，此时任何相关变换的影响都容易被放大，，，，，，非农超预期只不过是触发波动的第一根导火索。 。。。。焦点通胀温顺，，，，，，通胀担心并未加剧，，，，，，美国5月CPI同比升至4.2%，，，，，，环比上涨0.5%，，，，，，均切合市场预期。 。。。。焦点CPI同比升至2.9%，，，，，，切合市场预期；；；环比上涨0.2%，，，，，，低于预期值0.3%。 。。。。本次数据总量偏热、焦点温顺，，，，，，显示能源攻击尚未向更普遍的消耗领域周全扩散。 。。。。整体来看对市场预期的影响有限。 。。。。
钱币政策方面，，，，，，沃什首秀亮相模糊，，，，，，6月聚会点阵图偏鹰，，，，，，但我们以为市场预期可能太过，，，，，，后续或有所逆转。 。。。。本次聚会美联储态度转为偏鹰。 。。。。第一，，，，，，从点阵图的投票漫衍来看，，，，，，18名官员中，，，，，，9人预计今年至少会加息一次，，，，，，其中有6人预计将泛起多次加息，，，，，，仅有1名官员预计今年会降息，，，，，，点阵图整体上移，，，，，，体现出了显着的鹰派倾向。 。。。。第二，，，，，，在聚会声明中，，，，，，不再重申充分就业和2%的通胀率目的的双重使命，，，，，，而是在说明末尾增添表述“委员会将致力于实现价钱稳固”，，，，，，与沃什“通胀优先”的政策思绪相符。 。。。。对就业的表述爆发转变，，，，，，6月声明表述为“就业增添与劳动力规模扩张坚持同步”，，，，，，相较于4月声明“就业增添坚持低位”更起劲。 。。。。
沃什首秀意图重塑相同框架，，，，，，自己缺席点阵图，，，，，，声明篇幅缩减，，，，，，宣布会缺乏有用信息。 。。。。本次聚会最大的看点在于沃什最先着手刷新美联储多年来与市场形成的相同框架，，，，，，一是点阵图的调解，，，，，，本次19名官员中，，，，，，只有18名提交了2026年和2027年的点阵图展望，，，，，，沃什自己缺席。 。。。。沃什身先士卒不再提交点阵图展望是市场有所预期的，，，，，，但凌驾市场预期的是，，，，，，只有17人提交了2028年点阵图展望，，，，，，或意味着已经有官员最先用行动支持沃什的相同制度刷新。 。。。。二是聚会声明大幅缩减，，，，，，作废宣布票委详细投票情形，，，，，，删除了体现进一步降息的语言。 。。。。三是宣布建设五个特殊事情组，，，，，，目的是从基础上改变美联储的运作方式。 。。。。四是沃什在宣布会上的讲话较为模糊，，，，，，缺乏有用信息，，，，，，多次将话题引向事情组。 。。。。我们以为这可能是沃什有意为之，，，，，，从记者会的讲话中直接改变与市场的相同方式，，，，，，不过多的提供前瞻信息。 。。。。
现在市场已经预期今年加息，，，，，，我们以为市场可能解读太过，，，，，，后续预期或回归常态。 。。。。目今CME模子显示市场已经将加息预期提前到了今年9月，，，，，，降息生意路径的概率继续降低。 。。。。但需要注重的是，，，，，，沃什首次聚会偏鹰也可能是为了向市场显示美联储的自力性，，，，，，并不料味着会接纳实质性的缩短步伐，，，，，，相同方式的改变也为美联储提供了越发无邪的政策空间。 。。。。现在油价已经显著回落，，，，，，后续美联储有富足的理由释放鸽派信号，，，，，，届时市场预期或有所逆转，，，，，，关注7月中旬沃什在国会举行的半年度钱币政策证词，，，，，，以及7月末美联储聚会的情形。 。。。。
地缘方面，，，，，，中东时势缓和，，，，，，油价显著回落，，，，，，我们以为后续即便仍有重复，，，，，，最差的情形也已经已往。 。。。。6月中东时势缓和，，，，，，美伊签署《伊斯兰堡体贴备忘录》，，，，，，美国赞成在；；；鹦檠由60天的时代内，，，，，，给予伊朗石油出口宽免；；；伊朗将逐步开放霍尔木兹海峡，，，，，，美国则将扫除对伊朗口岸的封锁。 。。。。市场预期扭转，，，，，，油价大幅回落，，，，，，现在布伦特原油期货和WTI原油期货均已回到75美元/桶下方。 。。。；；；舳咀群Ｏ康那樾我卜浩鹗抵市院米，，，，，，据新华社报道，，，，，，标普全球能源公司宣布报告说，，，，，，阻止2026年6月25日，，，，，，本月霍尔木兹海峡的船舶日均通航量已恢复至冲突前水平的约57%。 。。。。
海内方面，，，，，，经济继续结构分化，，，，，，流动性情形坚持合理丰裕，，，，，，政策方面推动古板基建向新型融合基建系统性转型。 。。。。
经济方面，，，，，，5月海内经济数据延续此前的分化特征。 。。。。生产端维持韧性，，，，，，5月工业增添值同比增添4.5%，，，，，，较上月加速0.4pct；；；以牢靠资产投资为代表的内需体现相对较弱，，，，，，1-5月份，，，，，，天下牢靠资产投资同比下降4.1%；；；外需坚持强劲，，，，，，5月出口增添13.8%；；；价钱方面，，，，，，PPI同比上涨3.9%，，，，，，涨幅比上月扩大1.1个百分点；；；CPI同比上涨1.2%，，，，，，涨幅与上月持平。 。。。。
政策方面，，，，，，“六张网”预计成为中恒久政策主线。 。。。。“六张网”是“十五五”时期基建投资的焦点新投向：涵盖水网、新型电网、算力网、新一代通讯网、都会地下管网、物流网六大领域，，，，，，笼罩能源、数字、都会生命线、商贸流通等全要素领域，，，，，，标记着我国基建投资正从古板“铁公基”向新型融合基建系统性转型。 。。。。古板铁路、公路、机场等基建历经多年高强度投入后边际效益逐步递减，，，，，，“六张网”更着重数字基建与功效型基建，，，，，，兼具短期扩大有用投资、稳固经济增添，，，，，，与恒久支持新质生产力生长的双重价值。 。。。。
二、资产设置
美债：或迎来优异设置时机。 。。。。目今市场对美联储的鹰派解读更多停留在预期上，，，，，，现实的缩短最终并纷歧定会落地，，，，，，沃什的上台更多是增添了不确定性、降低了政策路径的透明度，，，，，，而非现实的鹰派。 。。。。随着霍尔木兹海峡的情形泛起实质性改善，，，，，，现在利率处于高位的美债反而可能迎来更好的设置时机。 。。。。
美元指数：或维持强势震荡。 。。。。现在市场预期仍在定价美联储鹰派，，，，，，市场预期已经从降息转为9月加息，，，，，，预期的修正可能需要比及7月中沃什的半年度钱币政策证词，，，，，，以及7月末的FOMC聚会，，，，，，在这之前，，，，，，从利差的角度来看仍然支持美元强势。 。。。。从经济数据来看，，，，，，只要美国经济数据不显着走弱，，，，，，预计美元难以下跌。 。。。。我们判断7月美元指数整体维持强势震荡。 。。。。
商品：油价回落的配景下短期或进入牢靠震荡。 。。。。能源方面，，，，，，在“中东时势最差的情形已经已往”的假设下，，，，，，7月油价和化工品向上空间不大，，，，，，可能维持区间震荡。 。。。。有色金属短期更多需要关注AI工业链的行情和美联储的钱币政策，，，，，，前者在7月或波动加剧，，，，，，后者的节点在7月中旬，，，，，，以铜为代表的有色在7月或缺乏较好的向上预期。 。。。。玄色商品仍然缺乏驱动力。 。。。。农产品方面，，，，，，油价回落的配景下，，，，，，农产品的情绪也受到拖累，，，，，，但仍然可以关注对厄尔尼诺更为敏感的棕榈油、白糖等品种的时机。 。。。。
黄金：短期或继续维持偏弱震荡，，，，，，但现在的位置已经值得关注。 。。。。本月油价回落也未发动金价回升，，，，，，我们以为主因在于对美国缩短的预期升温+通胀预期回落，，，，，，导致现实利率并未回落，，，，，，进而压制金价。 。。。。从资金层面也能够获得印证，，，，，，SPDR和iShares的黄金持仓量均在回落。 。。。。我们以为黄金现在缺乏增量驱动，，，，，，短期或继续偏弱震荡。 。。。。但在美元信用恒久弱化的配景下，，，，，，央行购金或许率一连，，，，，，黄金的恒久逻辑仍存，，，，，，在履历了1月以来的风险释放后，，，，，，我们以为现在金价已经到了值得关注的位置，，，，，，7月关注3900美元/盎司周围的支持位。 。。。。
美股：选择偏向前的要害窗口期。 。。。。6月的宽幅震荡事后，，，，，，7月美股可能碰面临选择偏向的要害窗口期，，，，，，建议关注7月最先的美股财报披露、经济数据以及月末的FOMC聚会。 。。。。市场现在对美股二季度财报的预期较为乐观，，，，，，美光科技的财报也印证了AI基建板块的盈利韧性，，，，，，因此我们倾向于7月美股震荡之后继续向上，，，，，，但仍然需要关注谷歌、微软、亚马逊等云厂商的资源回报率是否会引发市场担心。 。。。。若是后续泛起震荡幅度一直收窄、偏向不明的走势，，，，，，也可以思量做多波动率来规避单边押注的风险。 。。。。
港股：恒生科技或迎来阶段性的估值修复。 。。。。从基本面来看，，，，，，港股现在的压制因素仍未消除。 。。。。一是成份公司盈利预期有待改善，，，，，，包括消耗的修复情形，，，，，，互联网广告、内容营业有待回暖，，，，，，关注互联网平台AI资源开支是否最先转化为利润，，，，，，以及外地生涯营业何时进入修复阶段。 。。。。二是现在外部流动性情形对港股的影响仍在，，，，，，需要期待缩短预期的逆转。 。。。。不过，，，，，，目今恒生科技的估值已经具备一定的性价比，，，，，，周线已经抵达前期支持位周围，，，，，，情绪释放已经较为充分，，，，，，预计7月或迎来估值的阶段性修复。 。。。。
A股：科技仍是主线，，，，，，但可能阶段性的转为防御。 。。。。现在全球的科技板块高度联动，，，，，，泛起“一荣俱荣、一损俱损”的特征，，，，，，预计A股科技主线行情将沿三条脉络一连深化：一是算力焦点硬件赛道，，，，，，以AI芯片、半导体代工、光？ ？槲，，，，，，是云厂资源开支扩张的直接受益环节。 。。。。二是工业链涨价品种，，，，，，以存储芯片、电子元器件为代表。 。。。。AI资源开支的全工业链需求拉动，，，，，，有望发动具备大宗属性的电子品类供需名堂改善，，，，，，价钱进入上行通道。 。。。。三是国产算力赛道，，，，，，由AI工业需求爆发与自主可控战略配合驱动，，，，，，是兼具工业趋势与清静逻辑的自力生长线。 。。。。但市场极致分化下，，，，，，预计7月的波动也会有所加大，，，，，，可能会阶段性的转为防御主线。 。。。。
风险提醒
（1）外洋通胀反弹超预期。 。。。。一旦美欧通胀在未来几个月泛起超预期反弹，，，，，，不但可能造成美欧央行收紧流动性，，，，，，还会给权益市场估值端带来攻击。 。。。。
（2）地缘政治时势超预期。 。。。。若是伊朗等地区时势再度发酵，，，，，，将引发全球避险情绪升温，，，，，，发动市场强烈波动。 。。。。
（3）美联储缩短超预期。 。。。。若美联储钱币政策路径或较市场预期更偏紧，，，，，，美债利率与美元指数或维持高位，，，，，，全球流动性情形趋紧，，，，，，进而对全球权益资产估值、中美风险偏好及生长板块体现形成阶段性压制。 。。。。
