赵伟、陈达飞、 赵宇、王茂宇、李欣越（赵伟系申万宏源证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）
上半年，，，，，，“美国破例论”叙事一度重回视野。。但不宜忽视的是，，，，，，美、欧经济的“K型分化”特征已经实现收敛，，，，，，二季度欧元区GDP大超预期。。展望后续，，，，，，“美强欧弱”名堂会否逆转、美元转弱能否一连？？？？
一、热门思索：美欧经济：从分化到收敛
（一）美国：上半年经济增添稳健，，，，，，非住宅投资和消耗是“双支柱”
年头以来，，，，，，美国经济增添稳健，，，，，，在蓬勃经济体中“一枝独秀”。。上半年，，，，，，美国现实GDP增速平均1.8%，，，，，，略弱于2025年整年，，，，，，但花旗经济意外指数一连强于其他蓬勃经济体。。二季度GDP虽弱于预期，，，，，，但私人部分内需（消耗、装备投资）强劲，，，，，，净出口、库存、政府支出形成拖累。。
上半年，，，，，，美国经济的主要驱动力为非住宅投资，，，，，，二季度工业、通讯装备投资也泛起改善。。在上半年1.8%的经济增速中，，，，，，1.3%来自非住宅投资，，，，，，强于住民消耗。。二季度，，，，，，AI投资在对经济的拉动有所放缓、电脑资源品入口随之回落，，，，，，但工业装备、通讯装备等装备投资大幅改善。。
上半年，，，，，，美国住民消耗“先弱后强”，，，，，，退税支持、通胀节奏或是主因。。上半年美国住民消耗对经济增速的拉动为1.2%，，，，，，弱于历史均值；；；；；节奏上，，，，，，一季度消耗体现较弱，，，，，，二季度周全反弹，，，，，，能源通胀降温、关税通胀传导竣事、退税可能是主因。。储备率下降及信贷填补了收入的缺乏。。
（二）欧元区：二季度GDP数据大超预期，，，，，，中东时势缓和、油价回落或是主因
欧元区二季度现实GDP环比折年1.8%，，，，，，大超市场预期。。二季度，，，，，，欧元区现实GDP单季增添0.4%（年化1.8%），，，，，，市场预期0.2%。。在1.8%的年化增速中，，，，，，0.6%来自于爱尔兰（前值-1.1%），，，，，，其余国家孝顺1.2%（前值1.1%），，，，，，即便剔除波动较大的爱尔兰，，，，，，欧元区经济增速体现仍不弱。。
5月后，，，，，，欧洲经济景气强势修复，，，，，，中东时势缓和、油价回落或是主因。。欧元区花旗经济意外指数从5月末最先反弹，，，，，，服务业PMI逐步恢复至7月的51.6，，，，，，而零售、消耗、工业信心指数也均在5月后泛起反弹，，，，，，与中东时势缓和、油价下跌的时点相对应。。
相较于2022年俄乌冲突，，，，，，本次能源扰动的一连性更弱。。攻击性子差别，，，，，，2026年攻击以油价波动为主，，，，，，与2022年自然气断供；；；；；畋；；；；；经济初始条件差别，，，，，，2026年中东时势攻击之前，，，，，，欧元区通胀已靠近2%，，，，，，人为-通胀螺旋风险更低；；；；；能源结构改善，，，，，，欧洲能源供应泉源更趋多样。。
（三）展望：美欧比照下，，，，，，美国经济“一枝独秀”能否一连？？？？美欧差别或阶段性缩窄
5月后，，，，，，“美强欧弱”的名堂最先逆转，，，，，，7月末欧元区花旗经济意外指数反超美国。。已往几年，，，，，，美欧增添驱动力的差别在于AI投资、受中东；；；；；セ鞑畋，，，，，，欧元区在住民收入、住民消耗、牢靠资源形成上周全落伍于美国；；；；；但5月以来，，，，，，欧元区经济意外指数在中东时势缓和下逐步回升。。
基于AI资源开支边际放缓、高利率抑制经济、住民消耗驱动力回落，，，，，，美国增添或放缓。。市场预期显示，，，，，，2026年下半年后M7资源开支或边际放缓；；；；；长端美债利率维持高位，，，，，，或抑制实体经济；；；；；储备率处于历史低位（2.6%），，，，，，叠加薪资增速降温、财务脉冲削弱，，，，，，住民消耗动能可能削弱。。
展望下半年，，，，，，欧元区经济或泛起温顺修复，，，，，，财务扩张可能形成支持。。中东时势仍是最大不确定性泉源，，，，，，若时势升级风险可控，，，，，，则经济景气或可维持；；；；；德国财务加速发力可能托底经济，，，，，，对投资和就业形成直接支持。。阻止年中，，，，，，2026年基础设施与天气特殊基金拨款进度仅为43%。。
风险提醒
油价中枢上移超预期；；；；；沃什的政策态度“偏鹰”；；；；；美国经济放缓超预期
报告正文
上半年，，，，，，“美国破例论”叙事一度重回视野。。但不宜忽视的是，，，，，，美、欧经济的“K型分化”特征已经实现收敛，，，，，，二季度欧元区GDP大超预期。。展望后续，，，，，，“美强欧弱”名堂会否逆转、美元转弱能否一连？？？？
一、热门思索：美欧经济：从分化到收敛
（一）美国：经济增添稳健，，，，，，非住宅投资、消耗是“双支柱”
年头以来，，，，，，美国经济增添稳健，，，，，，在蓬勃经济体中“独秀一枝”。；；；；；方昊嵌，，，，，，上半年美国现实GDP增速平均为1.8%（一季度2.1%、二季度1.5%），，，，，，仅略弱于2025年整年；；；；；上半年美国花旗经济意外指数一连为正，，，，，，且大都时间强于其他蓬勃经济体；；；；；展望方面，，，，，，IMF 7月下修欧元区、日本2026年经济增速展望，，，，，，但对美国2026年经济增速展望稳固。。综合而言，，，，，，美国经济增速虽然较2025年小幅放缓，，，，，，但在蓬勃经济体中是“一枝独秀”的保存。。从结构上来看，，，，，，上半年美国经济增添主要驱动力为住民消耗及装备投资，，，，，，净出口组成一连拖累，，，，，，二季度虽然GDP数据小幅弱于预期，，，，，，但内需仍然强劲。。
上半年，，，，，，美国经济增速主要驱动力为非住宅投资，，，，，，凌驾住民消耗。。详细而言，，，，，，在上半年1.8%的经济增速中，，，，，，1.3%来自非住宅投资，，，，，，1.2%来自于住民消耗。。一季度，，，，，，AI相关投资维持强劲，，，，，，二季度，，，，，，工业装备、通讯装备等装备投资大幅改善，，，，，，AI投资对经济增添的拉动有所放缓，，，，，，这也导致电脑资源品入口对经济的拖累有所改善。。
上半年，，，，，，美国住民消耗“先弱后强”，，，，，，退税支持、通胀节奏或是主因。。上半年美国住民消耗对经济增速的拉动（环近年化）为1.2%，，，，，，弱于2021-2025年、2015-2019年均值。。从驱动力而言，，，，，，储备率下降（上半年回落了近1个百分点）是消耗主要动力，，，，，，而非住民收入。。但在住民消耗之中，，，，，，相比已往5年均值，，，，，，服务消耗体现显着较弱，，，，，，耐用品消耗则相对更强。。从节奏上来看，，，，，，美国住民消耗一季度体现较弱，，，，，，二季度周全反弹，，，，，，能源通胀降温、关税通胀传导竣事、《漂亮大法案》退税刺激可能是主因。。
（二）欧元区：中东攻击下，，，，，，为何经济仍维持韧性？？？？
欧元区二季度现实GDP环比折年1.8%，，，，，，大超市场预期。。在美国二季度GDP弱于预期的同时，，，，，，欧元区二季度GDP数据大幅强于预期。。二季度欧元区现实GDP单季增添0.4%（年化1.8%），，，，，，市场预期0.2%（单季）。。虽然二季度欧元区GDP尚未宣布最终需求法拆分，，，，，，但从国别结构上仍能够举行剖析。。详细而言，，，，，，二季度欧元区经济1.8%的年化增速中，，，，，，0.6%来自于爱尔兰（前值-1.1%），，，，，，其余国家孝顺1.2%（前值1.1%）。。因此，，，，，，即便剔除波动较大的爱尔兰，，，，，，欧元区经济增速体现仍然韧性。。
5月后，，，，，，欧洲经济景气强势修复，，，，，，中东时势缓和、油价回落或是主因。。从Markit PMI方面来看，，，，，，上半年欧元区制造业PMI维持韧性，，，，，，或受全球AI热潮影响。。欧元区服务业PMI在3、4月探底后反弹，，，，，，油价、中东时势是最大影响因素。。一方面，，，，，，欧元区花旗经济意外指数自5月以来一连反弹，，，，，，现在已凌驾美国；；；；；另一方面，，，，，，欧元区零售、消耗、工业信心指数均在上半年泛起了“先下后上”的情形。。
相较于2022年俄乌冲突，，，，，，本次能源扰动的一连性更弱。。1）攻击性子差别，，，，，，2026年攻击以油价波动为主，，，，，，与2022年自然气断供；；；；；畋；；；；；2）经济初始条件差别，，，，，，2026年中东时势攻击之前，，，，，，欧元区通胀已靠近2%，，，，，，人为-通胀螺旋风险更低；；；；；3）能源结构改善，，，，，，欧洲能源供应泉源更趋多样。。
（三）展望：美欧比照下，，，，，，美国经济“一枝独秀”能否一连？？？？
5月后，，，，，，“美强欧弱”的名堂最先逆转，，，，，，7月末欧元区花旗经济意外指数反超美国。。已往几年，，，，，，美欧增添驱动力的差别在于AI投资、受中东；；；；；セ鞑畋，，，，，，欧元区在住民收入、住民消耗、牢靠资源形成上周全落伍于美国；；；；；但5月以来，，，，，，欧元区经济意外指数在中东时势缓和下逐步回升。。
基于AI资源开支边际放缓、高利率抑制经济、住民消耗驱动力回落，，，，，，美国增添或放缓。。市场预期显示，，，，，，2026年下半年后M7资源开支或边际放缓；；；；；长端美债利率维持高位，，，，，，或抑制实体经济；；；；；储备率已经跌至2.6%，，，，，，处于历史低位，，，，，，叠加住民薪资增速仍处于降温区间、财务脉冲削弱（《漂亮大法案》住民退税），，，，，，未来住民消耗动能可能削弱。；；；；；痪浠八，，，，，，驱动2026年美国经济韧性的“双支柱”可能泛起松动。。
展望下半年，，，，，，欧元区经济或泛起温顺修复，，，，，，财务扩张可能形成支持。。2026年上半年，，，，，，欧元区经济泛起“先抑后扬”的节奏，，，，，，焦点动力来自于中东事态、油价转变。。下半年，，，，，，中东时势仍是最大不确定性泉源，，，，，，若时势升级风险可控，，，，，，则经济景气或可维持；；；；；德国财务加速发力可能托底经济，，，，，，对投资和就业形成直接支持。。阻止年中，，，，，，2026年基础设施与天气特殊基金拨款进度仅为43%。。
经由研究，，，，，，本文发明：
1）5月后，，，，，，“美强欧弱”的名堂最先逆转，，，，，，7月末欧元区花旗经济意外指数反超美国。。已往几年，，，，，，美欧增添驱动力的差别在于AI投资、受中东；；；；；セ鞑畋，，，，，，欧元区在住民收入、住民消耗、牢靠资源形成上周全落伍于美国；；；；；但5月以来，，，，，，欧元区经济意外指数在中东时势缓和下逐步回升。。
2）基于AI资源开支边际放缓、高利率抑制经济、住民消耗驱动力回落，，，，，，美国增添或放缓。。市场预期显示，，，，，，2026年下半年后M7资源开支或边际放缓；；；；；长端美债利率维持高位，，，，，，或抑制实体经济；；；；；储备率处于历史低位（2.6%），，，，，，叠加薪资增速降温、财务脉冲削弱，，，，，，住民消耗动能可能削弱。。
3）展望下半年，，，，，，欧元区经济或泛起温顺修复，，，，，，财务扩张可能形成支持。。中东时势仍是最大不确定性泉源，，，，，，若时势升级风险可控，，，，，，则经济景气或可维持；；；；；德国财务加速发力可能托底经济，，，，，，对投资和就业形成直接支持。。阻止年中，，，，，，2026年基础设施与天气特殊基金拨款进度仅为43%。。
风险提醒
1、原油价钱中枢上移超预期。。俄乌冲突尚未终结，，，，，，叠加中东地缘政治的不稳固性，，，，，，原油价钱中枢上移或超预期，，，，，，进而增添全球经济的滞胀风险。。
2、沃什的政策态度“偏鹰”。。若是油价中枢恒久运行于高位，，，，，，导致中恒久通胀预期上行，，，，，，沃什的钱币政策态度或偏鹰。。
3、美国经济放缓超预期。。美国劳动力市场仍处于“低增添平衡”状态，，，，，，私募信贷的风险仍未出清，，，，，，靠消耗储备维持的消耗也难以为继。。
