出品 | 网易智能
作者 | 辰辰
编辑 | 王凤枝
特斯拉的生意越做越大，， ，但钱却越来越难赚。。。。 。。
第二季度，， ，特斯拉营收创下历史新高，， ，抵达282亿美元，， ，同比增添26%；；；；；；已往12个月累计营收首次突破1000亿美元。。。。 。。
但公司的营业利润率从一年前的4.1%跌至1.4%，， ，净利润同比下降5%，， ，自由现金流也转为负11亿美元。。。。 。。
卖出了更多汽车，， ，收到了更多收入，， ，留下来的利润却越来越少。。。。 。。
原因并不重大：马斯克正在把特斯拉从一家汽车公司，， ，刷新成一家AI公司。。。。 。。汽车、能源营业认真提供现金流，， ，而这些钱正在被投入Robotaxi、Optimus人形机械人、AI算力和自研芯片。。。。 。。
以是这份财报真正的问题不是"特斯拉卖得好欠好"，， ，而是一家靠汽车赚钱的公司，， ，能否撑起一场规模重大的AI赌局。。。。 。。
市场已经用股价投了票。。。。 。。财报宣布后，， ，特斯拉盘后跌超5%，， ，今年以来累计跌了17%，， ，同期纳斯达克涨了11%。。。。 。。市场首先对利润率下滑和自由现金流转负作出了负面反映。。。。 。。
但利润率只讲了故事的一半。。。。 。。
特斯拉已往12个月的营收首次突破1000亿美元，， ，全球交付量、FSD订阅、储能安排所有创下新高，， ，这和1.4%的利润率放在一起看，， ，问题就酿成了：特斯拉愿意牺牲几多当期利润，， ，去换取Robotaxi、Optimus和AI基础设施的未来。。。。 。。
一、汽车营业：现金引擎还在转，， ，但转速在降
先看赚钱的那一面。。。。 。。险些每一项收入都是新纪录。。。。 。。
第二季度营收282.4亿美元，， ，凌驾华尔街预期近30亿美元。。。。 。。全球交付48万辆，， ，创Q2历史最高，， ，同比增25%。。。。 。。FSD有用订阅数目同比增添56%，， ，抵达148万。。。。 。。储能安排13.5吉瓦时，， ，同比增41%。。。。 。。服务与其他营业收入45.8亿美元，， ，同比暴涨50%，， ，毛利润创历史新高。。。。 。。
汽车营业自己也在结结实实地增添。。。。 。。Model Y全球换代完成，， ，产能周全释放。。。。 。。Model YL长轴距版7月在美国上市，， ，市场反馈起劲。。。。 。？？？？？獯嬷茏焓右荒昵暗24天降到了15天，， ，车造出来就卖掉了，， ，不保存压库。。。。 。。交付量的增添尚有一个被低估的配景：它是在比亚迪、蔚来、小米等中国车企一直推出高性价比电动车的竞争压力下实现的，， ，且部分消耗者曾因马斯克的政治言论抵制过特斯拉。。。。 。。
在欧洲，， ，受近期油价暴涨的拉动，， ，特斯拉电动汽车销量翻了一番。。。。 。。大欧洲区5月注册量同比飙升108%。。。。 。。德意志银行剖析师爱迪生·余（Edison Yu）写道："国际市场的强劲体现扛起了大旗，， ，欧洲是最突出的驱动力，， ，中国市场也在提供进一步支持。。。。 。。"
更值得注重的是中小市场的整体爆发。。。。 。。特斯拉在韩国、澳大利亚、日本等十几个国家同时创下交付纪录。。。。 。。不是某一款车在某一地卖爆了，， ，是全球性的、疏散化的增添。。。。 。。超充网络单季度新增凌驾2400个充电桩，， ，全球网络同比扩容17%。。。。 。。
能源营业也在悄然加速。。。。 。。上海储能超等工厂继续爬坡，， ，推动欧洲和中东非洲区储能安排创下纪录。。。。 。。Powerwall 3P三相版进入德国市场，， ，用一个单位知足三相电家庭的完整用电。。。。 。。得州储能新工厂即将完工，， ，Megapack 3和Megablock按妄想年内投产。。。。 。。能源营业单季收入31.4亿美元，， ，同比增13%。。。。 。。
这一切加在一起，， ，特斯拉已往12个月的营收首次突破1000亿美元。。。。 。。
但增添的质量在下滑。。。。 。。毛利率从17.2%缩短到16.8%。。。。 。。剔除碳排放积分后，， ，汽车毛利率16.3%，， ，比上季度的19.2%跌了近三个百分点。。。。 。。单车平均售价在降，， ，低价版Model 3和Model Y占比越来越高，， ，高利润的Model S和Model X已经停售。。。。 。。联邦电动车税收抵免已经到期，， ，Cox Automotive展望，， ，津贴作废后特斯拉2026年下半年美国销量可能因此下降20%。。。。 。。出售碳排放积分获得的收入从一年前的4.39亿美元暴跌至1.46亿美元。。。。 。。美国在2025年破除了联邦排放积分制度，， ，剩余的1.46亿美元主要来自其他国家和州级项目。。。。 。。
现金引擎还在转，， ，但转速在降。。。。 。。
二、AI刷新：五条战线同时烧钱
钱没有凭空消逝。。。。 。。它被花在了一个明确的偏向上：把特斯拉从一家汽车公司刷新成一家AI公司。。。。 。。
第二季度，， ，资笔僻出57.9亿美元，， ，同比暴涨142%。。。。 。。运营用度43.5亿美元，， ，增添47%。。。。 。。营业利润从一年前的9.23亿美元暴跌至3.98亿美元，， ，降幅57%。。。。 。。
这11.28亿美元净利润中，， ，包括了10.05亿美元的SpaceX股权未实现收益。。。。 。。它不是汽车等营业带来的谋划利润，， ，而是特斯拉持有的SpaceX股权重估后确认的一笔非现金账面收益。。。。 。。剔除这笔纸面收益，， ，特斯拉本季度来自主营营业的净利润大幅缩水。。。。 。。调解后每股收益（非GAAP，， ，剔除股权增值等非经常项目）为33美分，， ，低于剖析师预期的51美分，， ，差了凌驾三分之一。。。。 。。
这里有一笔需要诠释的账。。。。 。。营业利润不到4亿美元，， ，谋划现金流却有47亿，， ，相差凌驾10倍。。。。 。。差额主要来自折旧摊销（本季度约16亿美元的非现金本钱）和股权激励（约12亿美元的非现金支出）。。。。 。。这意味着特斯拉目今的现金产出能力仍然不弱（折旧和股权激励不必耗现金），， ，但已往的资笔僻出正在以折旧的形式一连侵蚀账面利润。。。。 。。随着新一轮资笔僻出在未来几个季度最先折旧，， ，营业利润将遭受更大压力。。。。 。。
钱花在了五个偏向上。。。。 。。
第一，， ，AI算力。。。。 。。得州总部的逊с力在2026年上半年翻了一倍以上。。。。 。。Cortex 1和Cortex 2同时运行，， ，合计凌驾205兆瓦。。。。 。。每一个兆瓦烧掉的都不但是电费，， ，尚有芯片、冷却、基建。。。。 。。今年整年资笔僻出预计凌驾250亿美元。。。。 。。
第二，， ，Optimus人形机械人。。。。 。。弗里蒙特工厂的Model S和Model X产线已经退役拆除，， ，原地装置Optimus第一条生产线。。。。 。。公司说"即将启动生产"，， ，但首批机械人用于"训练数据收罗和功效开发"，， ，不交付客户，， ，是自己练手。。。。 。。得州超等工厂的Optimus厂区也在同步建设。。。。 。。
第三，， ，Cybercab自动驾驶出租车。。。。 。。这款没有偏向盘和踏板的车已在得州超等工厂进入生产阶段。。。。 。。工程车在果真蹊径上跑，， ，员工在工厂园区试乘，， ，这是安排到Robotaxi车队前的最后一步。。。。 。。
第四，， ，Tesla Semi电动卡车和储能。。。。 。。内华达Semi工厂正在调试，， ，2026年内启动生产。。。。 。。Megapack 3和Megablock也在推进。。。。 。。4680电池产能一连爬坡，， ，同时供应Cybercab和Semi。。。。 。。
第五，， ，自研芯片。。。。 。。奥斯汀半导体工厂已破土动工，， ，从厂房建设到装备采购同步推进。。。。 。。特斯拉要自己造AI推理芯片，， ，不再只靠英伟达。。。。 。。
汽车、能源和服务营业本季度爆发了47亿美元谋划现金流，， ，正的，， ，并且相当康健。。。。 。。然后特斯拉把这47亿美元所有重新投了出去，， ，还特殊动用了些储备，， ，总共花掉58亿。。。。 。。自由现金流负11亿。。。。 。。
"卖了最多的车，， ，收了最多的钱，， ，险些全花掉了。。。。 。。"有人精练地概括了这个矛盾。。。。 。。
摩根士丹利剖析师在报告中写道："随着资笔僻出翻倍和自由现金流转负，， ，投资者越来越关注特斯拉的支出是否真的在加固它的物理AI护城河。。。。 。。"
说人话就是：钱烧了这么多，， ，护城河究竟挖到哪了？？？？？
三、AI效果：在泛起，， ，但每一项都有限制条件
效果确着实泛起。。。。 。。但每一项都带着限制条件，， ，这份财报的利润数字把它们的分量严重抢了风头。。。。 。。
Robotaxi。。。。 。。七个美国都会圈已落地：奥斯汀、达拉斯、休斯顿的无羁系运营在扩大；；；；；；7月迈阿密、奥兰多、坦帕三城同时上线无羁系载客；；；；；；凤凰城和拉斯维加斯在做准备。。。。 。。旧金山湾区以清静驾驶员模式测试。。。。 。。Cybercab已进入生产阶段，， ，工程车在果真蹊径上测试。。。。 。。但规模仍然有限：特斯拉在得州的自动驾驶允许证为69辆，， ，而Waymo在统一个州持有628辆。。。。 。。
FSD。。。。 。。有用订阅数目148万，， ，同比增添56%。。。。 。。北美新车上险率首次凌驾55%，， ，这是新车交付时订阅FSD的比例，， ，反映的是购车者的即时选择，， ，不代表整体车主渗透率。。。。 。。FSD v14 lite最先推送到搭载HW3（AI3）老硬件的用户。。。。 。。继荷兰之后，， ，立陶宛、爱沙尼亚、丹麦、比利时接连获批。。。。 。。需要特殊指出：FSD在美国的全称为"全自动驾驶（监视版）"，， ，仍为L2级辅助驾驶系统，， ，需驾驶员全程监视、随时准备接受。。。。 。。
特斯拉在股东信里写了一句话，， ，格外亮眼："在FSD获批的市场，， ，我们看到对车辆的兴趣在上升。。。。 。。"
也就是说，， ，FSD已经最先拉动卖车了。。。。 。。这是AI刷新汽车营业的第一条正向反馈。。。。 。。
7月推送的夏日更新里，， ，FSD新增了几个功效：用户可以审查和分享自己的"自动驾驶统计数据"，， ，包括里程、干预次数、常用蹊径，， ，把驾驶行为酿成了一种社交钱币。。。。 。。Grok语音助手升级了，， ，可以打电话、搜歌、调空调。。。。 。。自动导航不再局限于家和公司，， ，最先学习用户的牢靠行程。。。。 。。
这些功效一步步把FSD从一项"辅助功效"酿成"买这辆车的理由"。。。。 。。
服务营业。。。。 。。这个一经的"修车+二手车"边角料板块，， ，Q2毛利润创纪录的6.48亿美元，， ，毛利率14%。。。。 。。Robotaxi车队运营、FSD订阅、超充网络、二手车生意，， ，所有在这里记账。。。。 。。
FSD v14 lite的推送尤其值得多说一句。。。。 。。HW3（AI3）是老硬件，， ，许多人担心它被扬弃。。。。 。。特斯拉不但没扬弃，， ，还把HW4（AI4）上的v14驾驶行为通过知识蒸馏适配到了老硬件上。。。。 。。据特斯拉披露，， ，累计FSD里程已经凌驾100亿英里。。。。 。。
着名特斯拉跟踪者@PSInvestor评价道："这是第一个季度，， ，特斯拉的下一幕——Robotaxi、Optimus、Semi和芯片——正在肉眼可看法消耗汽车营业爆发的现金。。。。 。。若是这些项目按妄想落地，， ，以后转头看，， ，这就是谷底。。。。 。。"
但不是所有人都愿意等。。。。 。。
弗吉尼亚大学达顿商学院的迈克尔·勒诺克斯（Michael Lenox）说得绝不客套："听他们的说法，， ，似乎特斯拉在这个行业是开拓者。。。。 。。但他们远远落伍于Waymo。。。。 。。"Waymo已在11个美国都会运营无人出租车，， ，在得州持有628辆自动驾驶允许证，， ，特斯拉的得州允许是69辆。。。。 。。
RBC资源市场首席汽车剖析师汤姆·纳拉扬（Tom Narayan）提供了一个差别的视角："也许一最先铺得慢。。。。 。。但一旦手艺跑通，， ，路上任何一辆特斯拉理论上都能酿成Robotaxi。。。。 。。到那时间，， ，规模优势会瞬间释放。。。。 。。"
四、焦点问题：现金引擎能撑到AI回报那一天吗？？？？？
这张财报真正值得重复看的地方，， ，不是一个季度赚了照旧亏了，， ，而是它第一次把两件事摆在了统一页上：汽车营业的赚钱能力在削弱，， ，AI营业的烧钱速率在加速。。。。 。。二者正在统一条曲线上反向运动。。。。 。。
汽车这边，， ，交付量创纪录，， ，收入创纪录，， ，十几个国家的市场份额在涨，， ，但赚钱越来越难。。。。 。。单车平均售价在降，， ，低价版Model 3和Model Y占比越来越高，， ，高利润的Model S和Model X已停售。。。。 。。降价促销和低息贷款拉动了销量，， ，也吃掉了利润。。。。 。。欧洲的增添有油价推手，， ，不完全是自己跑出来的。。。。 。。服务营业的增添虽然强劲，， ，但现在体量还缺乏以对冲汽车利润的下降。。。。 。。
AI那里，， ，七个都会的Robotaxi在跑。。。。 。。FSD渗透率在飞。。。。 。。Optimus产线在装。。。。 。。芯片工厂在建。。。。 。。Semi工厂在调试。。。。 。。但没有任何一项营业能告诉你它什么时间最先爆发正向现金流，， ，更不必说盈利。。。。 。。
马斯克的战略在这张纸上清晰得像一本摊开的棋谱：把汽车营业看成现金引擎，， ，挤出来的每一分都喂进AI。。。。 。。
这个战略有两道必需同时解对的题。。。。 。。
第一道，， ，现金引擎的动力在衰减，， ，这不但仅是投资烧钱的效果。。。。 。。1.4%的营业利润率，， ，是两股压力叠加的效果：一边是研发、人工智能和其他运营投入增添，， ，另一边是降价、低息促销和羁系积分收入下降，， ，一连压缩汽车主业的利润空间。。。。 。。即便未来投入放缓，， ，汽车营业也未必能迅速回到已往的高利润率。。。。 。。Deepwater投资公司的吉恩·蒙斯特（Gene Munster）提供了一个更宏观的视角，， ，"从2024年3月最先的电动车严冬竣事了"，， ，高油价和对马斯克争议的疲劳，， ，都在帮特斯拉把消耗者拉回展厅。。。。 。。但RBC的纳拉扬说得很直接："人们确着实担心。。。。 。。"他指的是投资者对Robotaxi推广速率越来越不耐心。。。。 。。
第二道，， ，投出去的钱什么时间回得来，， ，没有人能给出时间表。。。。 。。Cybercab的产能爬坡被马斯克自己形容为"极端缓慢"。。。。 。。Optimus首批量产不交付客户，， ，内部培训用。。。。 。。FSD依然要求驾驶员随时准备接受，， ，"全自动驾驶"这个允许已经讲了十年。。。。 。。
一位散户投资者在特斯拉投资人关系网站上提了一个问题，， ，被投票顶到了第一：
"是什么在拖累特斯拉实现它给自己设定的短期目的？？？？？"
排名前十的问题，， ，九个都围绕着Robotaxi、Optimus和FSD。。。。 。。
特斯拉在股东信里用了一句话回应这种焦虑："我们从未对未来感应更乐观。。。。 。。"信里尚有一句："规；；；；；；欠窍咝缘摹。。。 。。"
这是马斯克最善于的叙事，， ，把当下的杂乱诠释为腾飞前的蓄力。。。。 。。十年前Model 3产能地狱，， ，他也是这么说的，， ，厥后Model Y成了全球最脱销的车。。。。 。。但造车和造机械人是两种完全差别的事。。。。 。。前者有百年工业史可以参考，， ，后者连行业标准都还没有写出来。。。。 。。
巴克莱剖析师在报告中给出了一个公允的判断：投资者仍然聚焦在特斯拉的AI野心上，， ，但一个更强壮的汽车营业，， ，是AI投资能一连的财务条件。。。。 。。二者不是非此即彼，， ，是统一条船的两支桨。。。。 。。
五、一场尚未揭晓的赌局
回到开头谁人问题：一家靠汽车赚钱的公司，， ，能否撑起一场规模重大的AI赌局？？？？？
这份财报给出的谜底是：现在还能撑住，， ，但余量在变小。。。。 。。
年收入突破千亿美元，， ，账上趴着435亿美元现金，， ，十几个国家的市场份额在涨，， ，这台现金引擎的体量，， ，足以让马斯克把筹码所有推到桌子中央。。。。 。。
但1.4%的营业利润率是一盏闪灼的黄灯。。。。 。。竞争在挤压汽车营业的利润空间，， ，SpaceX的账面增值在美化净利润数字，， ，AI投资的回报时间表至今无？？？？？裳啊。。。 。。
特斯拉没有陷入逆境，， ，但它的容错空间比一年前更窄了。。。。 。。
