赵伟、陈达飞、 赵宇、王茂宇、李欣越（赵伟系申万宏源证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）
上半年 ，，，，“美国破例论”叙事一度重回视野。。。。。但不宜忽视的是 ，，，，美、欧经济的“K型分化”特征已经实现收敛 ，，，，二季度欧元区GDP大超预期。。。。。展望后续 ，，，，“美强欧弱”名堂会否逆转、美元转弱能否一连？？？
一、热门思索：美欧经济：从分化到收敛
（一）美国：上半年经济增添稳健 ，，，，非住宅投资和消耗是“双支柱”
年头以来 ，，，，美国经济增添稳健 ，，，，在蓬勃经济体中“一枝独秀”。。。。。上半年 ，，，，美国现实GDP增速平均1.8% ，，，，略弱于2025年整年 ，，，，但花旗经济意外指数一连强于其他蓬勃经济体。。。。。二季度GDP虽弱于预期 ，，，，但私人部分内需（消耗、装备投资）强劲 ，，，，净出口、库存、政府支出形成拖累。。。。。
上半年 ，，，，美国经济的主要驱动力为非住宅投资 ，，，，二季度工业、通讯装备投资也泛起改善。。。。。在上半年1.8%的经济增速中 ，，，，1.3%来自非住宅投资 ，，，，强于住民消耗。。。。。二季度 ，，，，AI投资在对经济的拉动有所放缓、电脑资源品入口随之回落 ，，，，但工业装备、通讯装备等装备投资大幅改善。。。。。
上半年 ，，，，美国住民消耗“先弱后强” ，，，，退税支持、通胀节奏或是主因。。。。。上半年美国住民消耗对经济增速的拉动为1.2% ，，，，弱于历史均值；；；；节奏上 ，，，，一季度消耗体现较弱 ，，，，二季度周全反弹 ，，，，能源通胀降温、关税通胀传导竣事、退税可能是主因。。。。。储备率下降及信贷填补了收入的缺乏。。。。。
（二）欧元区：二季度GDP数据大超预期 ，，，，中东时势缓和、油价回落或是主因
欧元区二季度现实GDP环比折年1.8% ，，，，大超市场预期。。。。。二季度 ，，，，欧元区现实GDP单季增添0.4%（年化1.8%） ，，，，市场预期0.2%。。。。。在1.8%的年化增速中 ，，，，0.6%来自于爱尔兰（前值-1.1%） ，，，，其余国家孝顺1.2%（前值1.1%） ，，，，即便剔除波动较大的爱尔兰 ，，，，欧元区经济增速体现仍不弱。。。。。
5月后 ，，，，欧洲经济景气强势修复 ，，，，中东时势缓和、油价回落或是主因。。。。。欧元区花旗经济意外指数从5月末最先反弹 ，，，，服务业PMI逐步恢复至7月的51.6 ，，，，而零售、消耗、工业信心指数也均在5月后泛起反弹 ，，，，与中东时势缓和、油价下跌的时点相对应。。。。。
相较于2022年俄乌冲突 ，，，，本次能源扰动的一连性更弱。。。。。攻击性子差别 ，，，，2026年攻击以油价波动为主 ，，，，与2022年自然气断供；；；；畋；；；；经济初始条件差别 ，，，，2026年中东时势攻击之前 ，，，，欧元区通胀已靠近2% ，，，，人为-通胀螺旋风险更低；；；；能源结构改善 ，，，，欧洲能源供应泉源更趋多样。。。。。
（三）展望：美欧比照下 ，，，，美国经济“一枝独秀”能否一连？？？美欧差别或阶段性缩窄
5月后 ，，，，“美强欧弱”的名堂最先逆转 ，，，，7月末欧元区花旗经济意外指数反超美国。。。。。已往几年 ，，，，美欧增添驱动力的差别在于AI投资、受中东；；；；セ鞑畋 ，，，，欧元区在住民收入、住民消耗、牢靠资源形成上周全落伍于美国；；；；但5月以来 ，，，，欧元区经济意外指数在中东时势缓和下逐步回升。。。。。
基于AI资源开支边际放缓、高利率抑制经济、住民消耗驱动力回落 ，，，，美国增添或放缓。。。。。市场预期显示 ，，，，2026年下半年后M7资源开支或边际放缓；；；；长端美债利率维持高位 ，，，，或抑制实体经济；；；；储备率处于历史低位（2.6%） ，，，，叠加薪资增速降温、财务脉冲削弱 ，，，，住民消耗动能可能削弱。。。。。
展望下半年 ，，，，欧元区经济或泛起温顺修复 ，，，，财务扩张可能形成支持。。。。。中东时势仍是最大不确定性泉源 ，，，，若时势升级风险可控 ，，，，则经济景气或可维持；；；；德国财务加速发力可能托底经济 ，，，，对投资和就业形成直接支持。。。。。阻止年中 ，，，，2026年基础设施与天气特殊基金拨款进度仅为43%。。。。。
风险提醒
油价中枢上移超预期；；；；沃什的政策态度“偏鹰”；；；；美国经济放缓超预期
报告正文
上半年 ，，，，“美国破例论”叙事一度重回视野。。。。。但不宜忽视的是 ，，，，美、欧经济的“K型分化”特征已经实现收敛 ，，，，二季度欧元区GDP大超预期。。。。。展望后续 ，，，，“美强欧弱”名堂会否逆转、美元转弱能否一连？？？
一、热门思索：美欧经济：从分化到收敛
（一）美国：经济增添稳健 ，，，，非住宅投资、消耗是“双支柱”
年头以来 ，，，，美国经济增添稳健 ，，，，在蓬勃经济体中“独秀一枝”。。。。；；；；方昊嵌 ，，，，上半年美国现实GDP增速平均为1.8%（一季度2.1%、二季度1.5%） ，，，，仅略弱于2025年整年；；；；上半年美国花旗经济意外指数一连为正 ，，，，且大都时间强于其他蓬勃经济体；；；；展望方面 ，，，，IMF 7月下修欧元区、日本2026年经济增速展望 ，，，，但对美国2026年经济增速展望稳固。。。。。综合而言 ，，，，美国经济增速虽然较2025年小幅放缓 ，，，，但在蓬勃经济体中是“一枝独秀”的保存。。。。。从结构上来看 ，，，，上半年美国经济增添主要驱动力为住民消耗及装备投资 ，，，，净出口组成一连拖累 ，，，，二季度虽然GDP数据小幅弱于预期 ，，，，但内需仍然强劲。。。。。
上半年 ，，，，美国经济增速主要驱动力为非住宅投资 ，，，，凌驾住民消耗。。。。。详细而言 ，，，，在上半年1.8%的经济增速中 ，，，，1.3%来自非住宅投资 ，，，，1.2%来自于住民消耗。。。。。一季度 ，，，，AI相关投资维持强劲 ，，，，二季度 ，，，，工业装备、通讯装备等装备投资大幅改善 ，，，，AI投资对经济增添的拉动有所放缓 ，，，，这也导致电脑资源品入口对经济的拖累有所改善。。。。。
上半年 ，，，，美国住民消耗“先弱后强” ，，，，退税支持、通胀节奏或是主因。。。。。上半年美国住民消耗对经济增速的拉动（环近年化）为1.2% ，，，，弱于2021-2025年、2015-2019年均值。。。。。从驱动力而言 ，，，，储备率下降（上半年回落了近1个百分点）是消耗主要动力 ，，，，而非住民收入。。。。。但在住民消耗之中 ，，，，相比已往5年均值 ，，，，服务消耗体现显着较弱 ，，，，耐用品消耗则相对更强。。。。。从节奏上来看 ，，，，美国住民消耗一季度体现较弱 ，，，，二季度周全反弹 ，，，，能源通胀降温、关税通胀传导竣事、《漂亮大法案》退税刺激可能是主因。。。。。
（二）欧元区：中东攻击下 ，，，，为何经济仍维持韧性？？？
欧元区二季度现实GDP环比折年1.8% ，，，，大超市场预期。。。。。在美国二季度GDP弱于预期的同时 ，，，，欧元区二季度GDP数据大幅强于预期。。。。。二季度欧元区现实GDP单季增添0.4%（年化1.8%） ，，，，市场预期0.2%（单季）。。。。。虽然二季度欧元区GDP尚未宣布最终需求法拆分 ，，，，但从国别结构上仍能够举行剖析。。。。。详细而言 ，，，，二季度欧元区经济1.8%的年化增速中 ，，，，0.6%来自于爱尔兰（前值-1.1%） ，，，，其余国家孝顺1.2%（前值1.1%）。。。。。因此 ，，，，即便剔除波动较大的爱尔兰 ，，，，欧元区经济增速体现仍然韧性。。。。。
5月后 ，，，，欧洲经济景气强势修复 ，，，，中东时势缓和、油价回落或是主因。。。。。从Markit PMI方面来看 ，，，，上半年欧元区制造业PMI维持韧性 ，，，，或受全球AI热潮影响。。。。。欧元区服务业PMI在3、4月探底后反弹 ，，，，油价、中东时势是最大影响因素。。。。。一方面 ，，，，欧元区花旗经济意外指数自5月以来一连反弹 ，，，，现在已凌驾美国；；；；另一方面 ，，，，欧元区零售、消耗、工业信心指数均在上半年泛起了“先下后上”的情形。。。。。
相较于2022年俄乌冲突 ，，，，本次能源扰动的一连性更弱。。。。。1）攻击性子差别 ，，，，2026年攻击以油价波动为主 ，，，，与2022年自然气断供；；；；畋；；；；2）经济初始条件差别 ，，，，2026年中东时势攻击之前 ，，，，欧元区通胀已靠近2% ，，，，人为-通胀螺旋风险更低；；；；3）能源结构改善 ，，，，欧洲能源供应泉源更趋多样。。。。。
（三）展望：美欧比照下 ，，，，美国经济“一枝独秀”能否一连？？？
5月后 ，，，，“美强欧弱”的名堂最先逆转 ，，，，7月末欧元区花旗经济意外指数反超美国。。。。。已往几年 ，，，，美欧增添驱动力的差别在于AI投资、受中东；；；；セ鞑畋 ，，，，欧元区在住民收入、住民消耗、牢靠资源形成上周全落伍于美国；；；；但5月以来 ，，，，欧元区经济意外指数在中东时势缓和下逐步回升。。。。。
基于AI资源开支边际放缓、高利率抑制经济、住民消耗驱动力回落 ，，，，美国增添或放缓。。。。。市场预期显示 ，，，，2026年下半年后M7资源开支或边际放缓；；；；长端美债利率维持高位 ，，，，或抑制实体经济；；；；储备率已经跌至2.6% ，，，，处于历史低位 ，，，，叠加住民薪资增速仍处于降温区间、财务脉冲削弱（《漂亮大法案》住民退税） ，，，，未来住民消耗动能可能削弱。。。。；；；；痪浠八 ，，，，驱动2026年美国经济韧性的“双支柱”可能泛起松动。。。。。
展望下半年 ，，，，欧元区经济或泛起温顺修复 ，，，，财务扩张可能形成支持。。。。。2026年上半年 ，，，，欧元区经济泛起“先抑后扬”的节奏 ，，，，焦点动力来自于中东事态、油价转变。。。。。下半年 ，，，，中东时势仍是最大不确定性泉源 ，，，，若时势升级风险可控 ，，，，则经济景气或可维持；；；；德国财务加速发力可能托底经济 ，，，，对投资和就业形成直接支持。。。。。阻止年中 ，，，，2026年基础设施与天气特殊基金拨款进度仅为43%。。。。。
经由研究 ，，，，本文发明：
1）5月后 ，，，，“美强欧弱”的名堂最先逆转 ，，，，7月末欧元区花旗经济意外指数反超美国。。。。。已往几年 ，，，，美欧增添驱动力的差别在于AI投资、受中东；；；；セ鞑畋 ，，，，欧元区在住民收入、住民消耗、牢靠资源形成上周全落伍于美国；；；；但5月以来 ，，，，欧元区经济意外指数在中东时势缓和下逐步回升。。。。。
2）基于AI资源开支边际放缓、高利率抑制经济、住民消耗驱动力回落 ，，，，美国增添或放缓。。。。。市场预期显示 ，，，，2026年下半年后M7资源开支或边际放缓；；；；长端美债利率维持高位 ，，，，或抑制实体经济；；；；储备率处于历史低位（2.6%） ，，，，叠加薪资增速降温、财务脉冲削弱 ，，，，住民消耗动能可能削弱。。。。。
3）展望下半年 ，，，，欧元区经济或泛起温顺修复 ，，，，财务扩张可能形成支持。。。。。中东时势仍是最大不确定性泉源 ，，，，若时势升级风险可控 ，，，，则经济景气或可维持；；；；德国财务加速发力可能托底经济 ，，，，对投资和就业形成直接支持。。。。。阻止年中 ，，，，2026年基础设施与天气特殊基金拨款进度仅为43%。。。。。
风险提醒
1、原油价钱中枢上移超预期。。。。。俄乌冲突尚未终结 ，，，，叠加中东地缘政治的不稳固性 ，，，，原油价钱中枢上移或超预期 ，，，，进而增添全球经济的滞胀风险。。。。。
2、沃什的政策态度“偏鹰”。。。。。若是油价中枢恒久运行于高位 ，，，，导致中恒久通胀预期上行 ，，，，沃什的钱币政策态度或偏鹰。。。。。
3、美国经济放缓超预期。。。。。美国劳动力市场仍处于“低增添平衡”状态 ，，，，私募信贷的风险仍未出清 ，，，，靠消耗储备维持的消耗也难以为继。。。。。
