陈李：投资于神——SpaceX的估值
陈李、葛晓媛（陈李系东吴证券全球首席经济学家、东吴香港行政总裁，， ， ，，，中国首席经济学家论坛理事）
昨天，， ， ，，，人类历史上最大的一场 IPO落幕。 。。。。钱流向了太空，， ， ，，，也流向了一个人。 。。。。
巨型公司上市
2026年6月12日，， ， ，，，SpaceX正式上岸纳斯达克，， ， ，，，股票代号SPCX。 。。。。
刊行价每股135美元，， ， ，，，募资750亿美元，， ， ，，，估值1.77万亿美元——史上最大IPO，， ， ，，，没有之一。 。。。。上市首日开盘报174美元，， ， ，，，大涨29%，， ， ，，，随后收涨约19%，， ， ，，，市值一度突破2万亿美元，， ， ，，，跃居全球上市公司第六位，， ， ，，，逾越了摩根大通和巴菲特的伯克希尔·哈撒韦。 。。。。
时代广场打出了SpaceX的标记。 。。。。人类把一家火箭公司送上了金融宇宙的正中央。 。。。。
与此同时，， ， ，，，马斯克的个人财产完成了一次历史性跃迁。 。。。。《福布斯》测算，， ， ，，，SpaceX上市后，， ， ，，，马斯克持股市值约达8660亿美元，， ， ，，，加上特斯拉及其他资产，， ， ，，，总身家凌驾1.1万亿美元。 。。。。
人类历史上，， ， ，，，第一次有个人财产跨过万亿美元的门槛。 。。。。
感受这个量级，， ， ，，，1.1万亿美元，， ， ，，，折合人民币约8万亿元，， ， ，，，相当于2024年天下住民人均可支配收入的约莫8000年。 。。。。
马斯克成了地球上第一位“兆万富翁”。 。。。。这一切，， ， ，，，在短短一个生意日内完成。 。。。。
SpaceX的市值基础是分部估值？？？？？
1.77万亿美元，， ， ，，，这个数字从那里来？？？？？
华尔街的标准做法是“分部加总法”，， ， ，，，把SpaceX拆成三块营业划分估值，， ， ，，，再加在一起。 。。。。
第一块：Starlink（星链）
SpaceX现在唯一盈利的营业，， ， ，，，也是整个估值的现金锚。 。。。。2025年，， ， ，，，星链营收113.87亿美元，， ， ，，，同比增添50%，， ， ，，，营业利润44亿美元，， ， ，，，用户数在今年一季度突破1030万户，， ， ，，，较一年前翻倍，， ， ，，，暂无一律体量竞争敌手。 。。。；； ；蛊毡橐晕淝痹谑谐」婺８叽1.6万亿美元。 。。。。
第二块：航天发射营业
Falcon系列火箭、Dragon飞船、星舰（Starship）。 。。。。2025年，， ， ，，，航天板块营收40.86亿美元，， ， ，，，现在仍亏损，， ， ，，，但可重复使用火箭手艺组成了极深的竞争护城河。 。。。。
第三块：AI营业（原xAI）
2026年2月，， ， ，，，SpaceX完成对马斯克旗下xAI的合并，， ， ，，，Grok大语言模子、AI算力中心一并纳入。 。。。。AI板块现在亏损重大——2025年整年亏损63亿美元，， ， ，，，2026年一季度单季资笔僻出高达77亿美元。 。。。。
三块相加，， ， ，，，以2025年约187亿美元的营收盘算，， ， ，，，SpaceX的市销率（P/S）约为90-107倍，， ， ，，，高于标普500中任何一家公司。 。。。。
但真正让这个估值建设的，， ， ，，，是投行把时间轴拉到了2040年。 。。。。
SpaceX所处三大营业潜在市场展望达28.5万亿美元。 。。。。在IPO推介阶段，， ， ，，，高盛和摩根士丹利向顶级机构投资者分享了展望模子：SpaceX在2040年的营业收入或将抵达3.4万亿美元，， ， ，，，调解后EBITDA或将突破2.7万亿美元。 。。。。两家机构一致预判，， ， ，，，2028年营收将靠近1600亿美元，， ， ，，，2030年高盛预计凌驾4700亿美元。 。。。。
为什么剖析师要把展望拉长到14年之后？？？？？
由于用今天的财务数据基础支持不了这个估值。 。。。。以现在的营收，， ， ，，，市销率已经是标普500最高。 。。。。唯有穿越到2040年，， ， ，，，才华让数字对上。 。。。。
这套估值模子内嵌了一个隐形假设：在未来14年里，， ， ，，，马斯克和他的团队能够一连做出准确判断，， ， ，，，穿越AI、太空、羁系、竞争等一切不确定性，， ， ，，，兑现那张险些难以想象的效果单。 。。。。
14年是什么看法？？？？？2012年，， ， ，，，SpaceX刚完成第一次与国际空间站的对接，， ， ，，，星链还不保存，， ， ，，，xAI更是天方夜谭。 。。。。没有人在那时能展望今天的SpaceX。 。。。。但今天的投行，， ， ，，，要求你相信他们对2040年的判断。 。。。。
只有神，， ， ，，，才华让时间变得不那么主要。 。。。。也只有神，， ， ，，，才值得你用今天的钱，， ， ，，，押注14年后的未来。 。。。。
投资于神
再看另一个数字：85.1%。 。。。。
这是马斯克通过超等AB股结构掌控的投票权比例。 。。。。无论外部股东持有几多份额，， ， ，，，在任何要害决议上，， ， ，，，马斯克一个人说了算。 。。。。董事会无法制约他，， ， ，，，股东无法否决他。 。。。。
这次IPO的定价方式自己就是信号。 。。。。马斯克直接宣布每股135美元牢靠刊行价，， ， ，，，拒绝行业老例的“询价-路演-调解”流程，， ， ，，，用一句"要么接受，， ， ，，，要么放弃"，， ， ，，，告诉全市。 。。。。憾廴ㄔ谖。 。。。。
效果？？？？？认购需求凌驾2500亿美元，， ， ，，，逾额认购近4倍。 。。。。市场没有反抗，， ， ，，，心甘情愿地抢筹。 。。。。
机构剖析师直接指出："近85%的投票权意味着SpaceX将是马斯克的'一人帝国'，， ， ，，，公司以马斯克的个人意志为主导，， ， ，，，而非股东利益。 。。。。"
但投资者为什么还愿意买？？？？？由于他以前吹的牛，， ， ，，，全都实现了。 。。。。
2002年，， ， ，，，马斯克建设SpaceX，， ， ，，，宣称要建可重复使用的轨道火箭——其时所有人以为是痴人说梦，， ， ，，，航天工程师研究了数十年没能攻克，， ， ，，，一个硅谷创业者凭什么？？？？？2008年，， ， ，，，SpaceX一连三次发射失败，， ， ，，，濒临休业；； ；同年第四次发射乐成，， ， ，，，公司保住了。 。。。。
以后：猎鹰9号一级火箭笔直接纳乐成（2015年），， ， ，，，被以为是人类航天史的分水岭；； ；2024年，， ， ，，，星舰助推器被发射台"筷子机械臂"精准夹住，， ， ，，，马斯克8年前的设想成真，， ， ，，，举世欢呼。 。。。。他说要建全球卫星互联网——星链。 。。。。今天凌驾1000万付用度户，， ， ，，，如为乌克兰战场提供通讯，， ， ，，，被搭载进飞机、船只、军队。 。。。。
马斯克的估值溢价，， ， ，，，是市场对一份历史纪录的定价：这个人把不可能酿成了可能，， ， ，，，并且不止一次。 。。。。
做一个头脑实验：若是明天马斯克脱离SpaceX，， ， ，，，一切营业数据稳固，， ， ，，，Starlink还在运转，， ， ，，，火箭还在发射，， ， ，，，AI还在烧钱——SpaceX还值1.77万亿美元吗？？？？？
谜底显然是否认的。 。。。。
通俗投资者购置SPCX，， ， ，，，外貌上是投资一家太空与AI公司，， ， ，，，现实上是对一个特定人类个体，， ， ，，，投下一张信任票。 。。。。你不但在投资一家公司，， ， ，，，你在投资一个人，， ， ，，，或者说——投资于神。 。。。。
超人时代来临
《人类简史》作者尤瓦尔·赫拉利在续作《未来简史》里提出了一个看法：智人的升级。 。。。。
他以为，， ， ，，，人类将破碎为两个阶级——少数掌握算法、数据与资源的"超人"（Homo Deus），， ， ，，，以及被系统一直替换、逐渐失去经济价值的大大都通俗人。 。。。。
转头看SpaceX的IPO，， ， ，，，这个框架令人担心地准确。 。。。。
第一层：马斯克自己，， ， ，，，就是超人时代的一个样本。 。。。。
他的人生已具备神话的基本结构：降临于世间（南非移民），， ， ，，，战胜重重灾祸（三次发射失败，， ， ，，，濒临休业），， ， ，，，创立神迹（猎鹰9号接纳，， ， ，，，突破数十年定论），， ， ，，，宣告应许之地（火星）。 。。。。这不是比喻，， ， ，，，这是真实爆发的叙事。 。。。。神话一旦成型，， ， ，，，便有撒播力。 。。。。当一个人的行动自己就是故事，， ， ，，，这个故事会被转述、放大、信仰。 。。。。
第二层：神说出的故事，， ， ，，，可以被看成信仰撒播。 。。。。
卷进SpaceX的投资者，， ， ，，，许多买的不是财务模子，， ， ，，，买的是故事自己——火星移民、人类文明备份、太空基础设施、AI统治宇宙。 。。。。这些叙事在马斯克讲出之前不保存，， ， ，，，讲出之后酿成了可以定价的资产。 。。。。
高盛和摩根士丹利，， ， ，，，不过是用"2040年3.4万亿美元"把这个故事翻译成了投行语言。 。。。。展望模子是理性的外壳，， ， ，，，神话是内里包裹的内核。 。。。。
第三层，， ， ，，，也是最漆黑的一层：通俗人正在用自己的财产，， ， ，，，资助加速取代自己的系统。 。。。。
赫拉利在《未来简史》中提出"数据主义"：一旦系统积累了足够多的心理和心理数据，， ， ，，，它对人类个体的相识将凌驾人类对自身的相识。 。。。。届时，， ， ，，，人类的经济价值被系统替换——不是被聚敛，， ， ，，，而是被"用不上了"。 。。。。
逻辑闭环在此：SpaceX估值里包括了xAI——一个正在以每季度77亿美元速率烧钱研发AI的实体。 。。。。通俗投资者购置SPCX，， ， ，，，是在用自己的财产，， ， ，，，支持一个最终目的是替换自己的系统。 。。。。
通俗人正在用储备，， ， ，，，资助加速取代自己的机械。 。。。。
这是一个谬妄的逻辑，， ， ，，，但它是严密的。 。。。。买SPCX的散户，， ， ，，，在某种意义上，， ， ，，，是在自费制作让自己失业的工厂。 。。。。赫拉利在书里已经形貌了这个轮廓，， ， ，，，SpaceX的IPO让它酿成了可以在生意软件里操作的现实。 。。。。
神，， ， ，，，并不完善
虽然，， ， ，，，有一个很现实的反驳：马斯克确实厉害，， ， ，，，买他，， ， ，，，赚到了。 。。。。
早期投资SpaceX的Alphabet，， ， ，，，约10年账面回报近100倍。 。。。。SpaceX上市首日收涨19%，， ， ，，，统一天，， ， ，，，Virgin Galactic跌25%，， ， ，，，Rocket Lab跌8.8%，， ， ，，，Intuitive Machines跌10.3%。 。。。。资源流向最强的那一个，， ， ，，，其他人分到的是阴影。 。。。。
这正是超人经济的典范特征：胜者通吃，， ， ，，，马太效应以历史有数的速率加速。 。。。。
但神也有缺陷。 。。。。
马斯克的个人决议多次对市场造成强烈攻击：收购Twitter前后，， ， ，，，特斯拉股价波动凌驾60%。 。。。。他与美国政府的关系爆发了难以展望的政策变量。 。。。。他同时治理SpaceX、特斯拉、X、xAI、Neuralink、The Boring Company——注重力是有限的。 。。。。
投资于神，， ， ，，，实质上是把财产的运气，， ， ，，，交给一个人的判断。 。。。。这个人很是智慧，， ， ，，，但也是人，， ， ，，，会疲劳，， ， ，，，会犯错，， ， ，，，会在某个时刻做出糟糕的决议。 。。。。
有人说："既有相信马斯克拥有点石成金能力的人，， ， ，，，也有手艺生意者——他们在某种水平上相互制衡。 。。。。"信仰者和套利者坐在统一艘船上，， ， ，，，都在期待下一个神迹，， ， ，，，也都在心里盘算着什么时间下船。 。。。。
财产最终增值照旧损失，， ， ，，，是个开放性的视察题，， ， ，，，没有标准谜底。 。。。。
结语：房间里的大象
SpaceX的IPO，， ， ，，，不是终点，， ， ，，，而是起点。 。。。。
它预示着一种新的投资范式：在AI时代，， ， ，，，越来越多的公司高度依赖简单首创人的认知与判断，， ， ，，，而这种依赖将被资源市场明码标价。 。。。。OpenAI将上市，， ， ，，，Anthropic将上市，， ， ，，，更多"超人公司"将进入公众视野。 。。。。
古板估值系统——DCF、可比公司法、分部加总——没有为"首创人溢价"留出自力的一行：
星链价值N亿，， ， ，，，航天营业价值N亿，， ， ，，，AI营业价值N亿，， ， ，，，马斯克个人……（空缺）。 。。。。
但这一行事实上保存，， ， ，，，并且可能是金额最大的一行。 。。。。
当剖析师把展望锚定到2040年，， ， ，，，当通俗投资者随着买单，， ， ，，，这个行为自己，， ， ，，，已经是对"超人保存"的整体确认——我们相信这个人能穿越14年的不确定性，， ， ，，，带着凯时AG财产抵达彼岸。 。。。。
这不在任何古板估值模子里。 。。。。但它是房间里的大象，， ， ，，，所有人都望见了，， ， ，，，没有人知道怎么把它写进Excel。 。。。。
在AI时代，， ， ，，，投资于神，， ， ，，，可能正在成为越来越客观普遍的事实。 。。。。
怎样看待超人，， ， ，，，怎样投资超人，， ， ，，，怎样给超人定价——这是未来十年资源市场必需认真回覆的问题。 。。。。就在昨天，， ， ，，，时代广场亮起了谁人标记。 。。。。
倒计时，， ， ，，，已经最先。 。。。。
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