泉源：这场龙舟赛“科技味”十足作者： 赖凯元：

牧原股份，，，，，“老登股”尚有春天吗

文丨吕行编辑丨杜海

泉源丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为2000字）

猪价探至近15年低位、单季亏损超12亿元的行业严冬里，，，，，牧原股份抛出了上市以来力度最大的治理层护盘组合拳。。。

6月25日，，，，，连发两份重磅通告：一是董事长曹治年、总裁高曈等12位焦点董事及高管，，，，，拟自6月26日起6个月内合计增持4亿-5亿元A股股份；；
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；；二是同步拟动用3亿-5亿港元回购H股。。。

焦点治理层悉数下场、真金白银出资，，，，，转达信心、托底股价的信号极为明确。。。

正经社剖析师发明，，，，，问题是，，，，，在行业深度亏损、债务压力高悬的周期底部，，，，，这场护盘事实是反转的前奏，，，，，照旧下跌途中的情绪缓冲？？市场的多空分歧正愈演愈烈。。。

2026年2月，，，，，牧原股份以39港元/股上岸港交所，，，，，完成A+H双资源平台结构。。。

谁料上市缺乏4个月，，，，，H股便一连走弱：6月30日，，，，，报收29.08港元/股（前复权，，，，，下同），，，，，较刊行价累计下跌超25%；；
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；；A股走势同样疲软，，，，，当日报收34.99元/股，，，，，跌幅2.78%。。。

股价一连阴跌之下，，，，，牧原股份被市场归入了“老登股”行列。。。在A股语境中，，，，，这类标的曾是机构抱团的焦点资产，，，，，享受过确定性估值溢价，，，，，却在行业周期或工业逻辑转向后，，，，，陷入“业绩不算差、估值不算高，，，，，但股价一连走弱”的价值陷阱。。。

与它一同上榜的，，，，，尚有五粮液、片仔癀、迈瑞医疗等昔日白马龙头。。。

股价一连下行的底层逻辑，，，，，是盈利周期的快速反转。。。2025年，，，，，牧原股份实现营收1441.45亿元，，，，，归母净利润154.87亿元。。。只管后者同比下滑13.39%，，，，，但仍是生猪养殖行业盈利韧性最强的龙头企业。。。

进入2026年，，，，，形势蓦然恶化。。。一季度，，，，，营收298.94亿元，，，，，同比下降17.10%；；
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；；归母净利润亏损12.15亿元，，，，，为2024年二季度以来首次单季亏损；；
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；；销售毛利率从2024年的19.05%骤降至5.17%，，，，，盈利空间被大幅压缩。。。

正经社剖析师注重到，，，，，焦点拖累是一连探底的生猪价钱。。。2026年4-5月，，，，，牧原股份商品猪销售均价划分跌至9.45元/kg、9.80元/kg，，，，，而一季度养殖完全本钱约11.6元/kg。。。售价一连低于现金本钱，，，，，意味着卖一头猪就要亏几十元。。。5月单月，，，，，商品猪销售收入85.65亿元，，，，，同比降幅高达30.13%。。。二季度，，，，，由于猪价仍未回到本钱线以上，，，，，业绩承压的态势还在延续。。。

阻止2026年一季度末，，，，，账面钱币资金142.7亿元，，，，，短期乞贷却高达467.01亿元，，，，，现金短债比仅0.31。。。受养殖行业资产特征限制，，，，，生猪活体、租赁土地上的猪舍难以作为银行认可的及格典质物，，，，，导致融资结构以短期乞贷为主，，，，，占比一度超70%，，，，，限期错配问题突出。。。

谋划端造血能力也同步转弱：一季度，，，，，谋划活动现金流净流出9.2亿元，，，，，为2023年以来首次一季度现金流转负，，，，，行业深亏下自身现金流缓冲能力显着下降。。。

但正经社剖析师梳理获悉，，，，，辩证来看，，，，，恒久欠债结构着实处于改善通道：阻止一季度末，，，，，资产欠债率已从2023年尾的62.11%降至50.73%；；
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；；2025年，，，，，谋划活动现金流净额达300.56亿元，，，，，整年欠债总额镌汰171亿元，，，，，叠加港股上市募资增补资源金，，，，，整体降杠杆趋势明确。。。

治理层也多次亮相，，，，，目今谋划的焦点目的是包管运营现金流清静。。。

只是，，，，，短期债务集中到期的压力，，，，，仍是悬在周期底部的一把利剑。。。

此次高管增持所有以自有资金及自筹资金出资，，，，，无配套兜底安排，，，，，被市场视作真金白银的信心亮相。。。

但从体量上看，，，，，4亿-5亿元的增持规模，，，，，面临年内蒸发超700亿元的A股市值，，，，，无疑是杯水车薪。。。在行业周期拐点明确之前，，，，，这笔资金更多是情绪层面的托底，，，，，难以逆转股价的中期运行趋势。。。

与此同时，，，，，可转债的下修压力正在迫近。。。阻止6月26日，，，，，股价已有十个生意日低于当期转股价钱的80%，，，，，或许率触发转股价钱向下修正条件。。。若启动下修，，，，，虽能推动债转股、缓解未来偿债压力，，，，，但也会进一步稀释原有股东权益，，，，，侧面反映出股价一连承压的被动时势。。。

在多头的投资逻辑里，，，，，周期底部的龙头优势是焦点信仰：当全行业陷入亏损，，，，，本钱最低的企业既能扛过严冬，，，，，也会在周期反转后最先兑现盈利弹性。。。

在过往几轮猪周期中，，，，，这套逻辑重复被验证。。。2025年，，，，，牧原股份完全本钱降至约12元/公斤，，，，，较上年下降约2元/公斤；；
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；；2026年，，，，，治理层目的是整年平均本钱降至11.4元/公斤，，，，，头部优异场线的本钱已跌破10.5元/公斤，，，，，本钱优势一连领跑全行业。。。

别的，，，，，屠宰营业2025年首次实现年度盈利，，，，，2026年前5个月延续向好态势，，，，，第二生长曲线正在逐步成型。。。

行业层面，，，，，产能去化正在加速。。。2026年5月，，，，，能繁母猪存栏量环比下降1.32%，，，，，去化速率较4月的0.89%显着加速。。。市场普遍预期，，，，，若去化势头延续，，，，，猪价有望在四序度迎来整体性盈利修复，，，，，届时本钱优势显著的牧原股份将成为最大受益者。。。

但春天何时真正到来，，，，，仍没有确切谜底。。。目今行业产能去化尚不充分，，，，，供需宽松的名堂未获得基础扭转，，，，，周期拐点保存延后可能。。。在拐点落地之前，，，，，牧原股份需要直面一连亏损、现金流承压、短期债务到期的三重磨练。。。

现金短债比0.31的现状，，，，，意味着每一笔资金都需精打细算；；
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；；此时拿出数亿元用于增持回购，，，，，虽彰显刻意，，，，，也在消耗本就主要的流动性储备。。。

说究竟，，，，，“老登股”能不可迎来春天，，，，，取决于两个焦点变量：一是猪周期拐点何时真正兑现，，，，，二是现金流能不可清静撑到拐点那天。。。

前者由行业供需纪律决议，，，，，后者磨练公司的细腻化谋划与财务治理能力。。。【《正经社》出品】

CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

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