文丨胡杨编辑丨百进

泉源丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为2900字）

2026年6月30日，，，，，，现代牧业把那份要约收购综合文件正式寄给了中国圣牧全体股东。。。

这场搞了好几个月的资源操作，，，，，，总算到了阶段性落地的节骨眼。。。要约价钱每股0.35港元，，，，，，最高要掏出20.16亿港元，，，，，，要是成了，，，，，，上游奶源国界上就又多了一块。。。

险些统一个月，，，，，，MSCI把现代牧业的ESG评级往上调到了AA级。。。再往前推一个月，，，，，，5月份，，，，，，它头一回挤进了标普全球《可一连生长年鉴》的全球版，，，，，，还拿了个“行业最佳前进企业”，，，，，，全球9200多家公司参评，，，，，，最后只选了848家。。。

一边在工业端吃偕行，，，，，，一边在国际评级端收割声誉。。。

你说这节奏，，，，，，是不是有点意思？？？

百多亿的盘子，，，，，，连着亏了两年

先翻翻财务底牌。。。

2025年，，，，，，销售收入126.01亿元，，，，，，同比下降4.93%。。。一连第四年过百亿，，，，，，但体量已经比2024年缩了一截。。。毛利率往上提了1.4个百分点，，，，，，到了27.4%。。。谋划现金流25.02亿元，，，，，，创了历史新高。。。公斤奶饲料本钱累计往下压了16.1%——原奶营业本钱降到2.32元/公斤，，，，，，同比降了8.3%。。。

这几个数搁一块儿，，，，，，谋划基础确实不算薄。。。

但你得把账本翻过来看看。。。

归母净利润亏损11.29亿元，，，，，，同比减亏20.3%（2024年亏14.17亿元）。。。这是一连第二年亏钱。。。好新闻是幸亏少了点，，，，，，坏新闻是，，，，，，还在亏。。。净资产收益率-12.83%，，，，，，资产欠债率73.16%，，，，，，这组数字搁谁身上都轻松不起来。。。

正经社剖析师注重到，，，，，，治理层在财报里说，，，，，，之前砸在手艺、装备、人力上的钱，，，，，，正在逐步进入回报期。。。这么说倒是挺有底气。。。申万宏源也给了“增持”评级，，，，，，预计2026年能扭亏，，，，，，整年归母净利润5.85亿元。。。

问题是，，，，，，券商看好是一回事，，，，，，市场信不信是另一回事。。。

吞圣牧这步棋，，，，，，划不划算？？？

6月30日，，，，，，那份强制有条件现金要约正式开放接纳了。。。7月21日是第一个交割日，，，，，，8月4日所有收尾。。。

这笔生意的触发点挺有意思。。。现代牧业先买了1.07亿股中国圣牧股份，，，，，，持股比例从29.99%窜到31.26%，，，，，，直接撞了港股30%的强制要约红线。。。然后必需向所有剩余股东发出收购要约。。。

逻辑倒是很清晰：把上游优质有机奶源揽进来。。。

中国圣牧手里最值钱的工具，，，，，，就是它有机奶源这块的位子。。。现代牧业在规；；；成弦丫呛Ｄ谕凡康牧，，，，，，现在牛群规模约莫55万头。。。再把中国圣牧吞下来，，，，，，业内测算牛群规模将凌驾61万头，，，，，，原奶产量凌驾400万吨，，，，，，特色奶产量占比从8%提升到逾20%。。。

即是在高端奶源这条线上又钉了一颗钉子。。。

蒙牛作为最大股东，，，，，，持股一直在49%到52%之间晃悠。。。这笔收购显然不是现代牧业自己拍脑壳决议的。。。蒙牛系整合上游奶源的意图很明确，，，，，，镌汰系统内同业竞争，，，，，，统一原奶标准，，，，，，增强对上游供应的控制力。。。

但账得一条一条算清晰。。。

中国圣牧赚钱能力怎么样？？？欠债压不压实？？？两家能不可捏到一块去？？？

正经社剖析师以为，，，，，，全都是未知数。。。上游牧场资产重，，，，，，回本慢，，，，，，原奶价钱一波动就随着晃。。。现代牧业自己就在跟这些问题较量。。。2025年光乳牛公正值变换就亏了31.8亿元——说白了就是镌汰低产奶牛，，，，，，优化牛群结构，，，，，，成乳牛占比提升到58.2%，，，，，，单产提升到12.9吨/年。。。这些行动对恒久是好事，，，，，，但短期利润表扛不住。。。

再吞一个偕行进来，，，，，，是1+1大于2，，，，，，照旧肩负越背越重，，，，，，全看整合的本事。。。这场收购，，，，，，赌的就是治理层的执行力。。。

ESG评级，，，，，，什么算盘？？？

MSCI给了AA，，，，，，标普年鉴头一回进就拿了“最佳前进”。。。现代牧业在ESG这条路上，，，，，，在中国消耗品公司里算是跑得挺快的。。。

评级轨迹：2024年连跃三级到BBB，，，，，，2025年到A，，，，，，2026年到AA。。。一年上一个台阶。。。

CSA评分从去年基础上蹿了快25%，，，，，，总分71，，，，，，排行业前7%。。；；Ｇ樾握饪，，，，，，粪污高值化使用那套系统被生态情形部2025年企业ESG优异案例收进去了。。。光伏在牧场越铺越广，，，，，，新能源装备一点点在换。。。治理这块，，，，，，焦点供应商ESG审计干到了100%全笼罩。。。

正经社剖析师注重到，，，，，，这一套组合拳打下来，，，，，，意思挺明确：用国际通用的那套语言，，，，，，重新讲一其中国牧业公司的故事。。。

ESG评级对现代牧业的意义，，，，，，不但是脸上有光。。。评级高了，，，，，，乞贷利息就低，，，，，，机构投资者更愿意往里配钱，，，，，，工业链上语言也更有分量。。。ESG算是一条护城河，，，，，，但这条河你得一直挖，，，，，，一旦停了，，，，，，水退得比你想的快得多。。。

乳业剖析师宋亮之前说过，，，，，，现代牧业在环保和数智化上砸的钱是恒久主义的体现，，，，，，但这些投入回本慢，，，，，，对短期利润表确实有压力。。。这话着实。。。

数智化降本，，，，，，尚有几多空间？？？

6月中旬，，，，，，现代牧业发了行业头一份药浴机械人手艺标准。。。

这套标准细到什么水平？？？挤奶效率要求100位转盘单牛位5秒，，，，，，奶牛识别率超99%，，，，，，药浴笼罩率稳固达98%以上。。。万头牧场核算下来，，，，，，奶厅人效提升10%，，，，，，单牧场年均节约人力本钱超50万元，，，，，，综合运营成今年降幅突破20万元。。。

从智能项圈到自动喂料，，，，，，再到药浴机械人，，，，，，养殖端的数智化刷新铺了不少摊子。。。智能项圈实时收罗奶牛运动数据，，，，，，AI剖析发情、反刍、躺卧；；；AI精准喷淋节水40%；；；甚至搞了个牧业首款AI应用“AI牛博士”，，，，，，学了90万字的养牛知识，，，，，，员工随时可以问。。。

降本的效果财务数据里看得见：公斤奶饲料本钱累计降了16.1%。。。在饲料价钱整体往上走的这几年，，，，，，这个效果确实拿得脱手。。。

但问题是，，，，，，靠手艺降本有没有到头的时间？？？养殖端数智化刷新到一定份上，，，，，，边际收益肯定会往下掉。。。标准出来了，，，，，，后面的推广、维护、升级，，，，，，样样都得继续往里砸钱。。。

手艺能提效率，，，，，，但能不可帮现代牧业把27.4%的毛利率再往上拱一拱，，，，，，这事儿还得接着看。。。

周期的底色，，，，，，绕不开

现代牧业干的所有事，，，，，，都得搁在原奶价钱周期这个大配景里看。。。

2026年3月，，，，，，内蒙古、河北等10个主产省份生鲜乳平均价钱3.03元/公斤，，，，，，比照2021年8月4.37元/公斤的岑岭，，，，，，跌幅凌驾30%。。。但现代牧业的原奶售价3.33元/公斤，，，，，，跌幅7.7%，，，，，，跑赢了市场平均。。。这说明产品结构确实抗跌一些。。。

上游牧场的利润，，，，，，跟原奶价钱绑得死死的。。。价钱往上走，，，，，，牧场赚得盆满钵满；；；价钱往下掉，，，，，，日子就紧巴。。。一连两年亏损，，，，，，跟周期所处的位置脱不了关连。。。

正经社剖析师以为，，，，，，周期往下走的时间，，，，，，也有另一面，，，，，，整合的好时机。。。原奶价钱趴在地上，，，，，，中小牧场扛不住出清，，，，，，头部企业这时间拿资产反而自制。。。收购中国圣牧，，，，，，就是趁低谷扫货。。。2026年1-4月镌汰母牛均价20.8元/kg，，，，，，同比上涨23.3%，，，，，，肉牛周期的拐点已经来了，，，，，，原奶的拐点还会远吗？？？

申万宏源预计现代牧业2026年就能扭亏，，，，，，营收137亿元，，，，，，归母净利润5.85亿元。。。消耗品行业投资人王遥说，，，，，，现代牧业眼下最大的雷照旧原奶价钱一直趴着不起来。。。要是行业供需不见好转，，，，，，亏损收窄的速率就得被拖住。。。这个风险，，，，，，投资者得一直盯着。。。

整体不错，，，，，，锚点在哪？？？

对投资者来说，，，，，，现代牧业的价值锚点得分时间线来看。。。

短期，，，，，，最大的悬念就是原奶价钱什么时间能爬起来。。。要是2026年下半年供需有点转机，，，，，，利润表就能缓一口吻。。。

中期，，，，，，收购中国圣牧能不可捏合好，，，，，，数智化降本还能不可继续出效果，，，，，，这两个是要害。。。ESG评级带来的融资本钱优势，，，，，，也得在报表上真真切切体现出来，，，，，，才有说服力。。。

恒久，，，，，，竞争壁垒主要在三样工具上：规；；；车脑擞省⒚膳Ｏ低忱锏墓ひ盗葱⑸杏蠩SG和数智化搭起来的那套差别化叙事。。。

手里有牌，，，，，，但什么时间出、怎么出，，，，，，决议了最后能打成什么样。。。

正经社剖析师以为，，，，，，现代牧业这个故事，，，，，，基础是重资产的牧场活儿，，，，，，体面是ESG和数智化的新说法。。。收购中国圣牧是在工业那头做加法，，，，，，ESG评级往上走是在资源这头做溢价。。。两条腿一起迈，，，，，，能走多远，，，，，，得看行业周期什么时间掉头，，，，，，也得看治理层在“恒久主义”和“短期业绩”之间能不可找到谁人让市场买账的平衡点。。。

风什么时间来，，，，，，没人说得准。。。但风真要来了，，，，，，手里有资产、有手艺、有评级的那家，，，，，，通常先飞起来。。。【《正经社》出品】

CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

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