文 |恒心
泉源|博望财经
2025年营收、净利双双下滑近20%，，，股价距高点回撤三成，，，库存堆到154亿——泸州老窖却在6月尾的股东大会上加码了一句“国窖1573坚决不降价” 。。。 。。。
在白酒全行业去库存、竞品暗降让利确当口，，，这份“挺价”的执拗，，，究竟是治理层的历史履历，，，照旧新一轮周期里的另一次误判？？？？ ？？
为什么是“挺价”，，，而不是“跟降”
把时间拨回2025年，，，泸州老窖交出的效果单并欠悦目 。。。 。。。
整年营收257.31亿元，，，同比下降17.52%；；；；；归母净利润108.31亿元，，，同比下降19.61%——这是自2015年以来首次年度“双降” 。。。 。。。四序度单季更泛起环比暴跌，，，归母净利润仅0.68亿元，，，较三季度的30.99亿元大幅缩水超97% 。。。 。。。
进入2026年一季度，，，下滑并未止步，，，营收80.25亿元，，，同比下降14.19%、归母净利润37.08亿元，，，同比下降19.25%，，，降幅虽略收窄，，，但仍是双位数下探 。。。 。。。
渠道端的压力同步显性化 。。。 。。。2025年尾存货规模飙到154亿元，，，占总资产约24%，，，创历史新高；；；；；条约欠债从年头39.78亿元缩至33.67亿元，，，2026年一季度末进一步回落到27.94亿元——经销商打款意愿在退潮 。。。 。。。
批价这边也守得费力 。。。 。。。52度国窖1573在618时代京东自营一度跌破900元，，，比照980元的出厂价已形成倒挂，，，拼多多、淘宝百亿津贴更是砸到788-793元；；；；；现在的批价约830-840元 。。。 。。。
但就是在这样的数据底下，，，治理层在6月30日股东大会和随后的301名机构及股东调研里，，，把“国窖1573不降价”写成了恒久战略 。。。 。。。
理由治理层讲得很直白：这一轮不是2013-2014那一轮的短周期波动，，，而是结构性转型——政企团刮滤潮、个人与公共消耗接棒，，，纯粹“降价冲量”在旧周期有用，，，放到新结构里只会透支高端品牌基本 。。。 。。。
换句话说，，，老窖的判断是：千元价钱带的战争，，，已经从“抢渠道推力”切换到“抢消耗者认同”，，，这时间把价盘砸下去，，，品牌爬回来的本钱比少赚两年的利润更高 。。。 。。。
同处千元带的五粮液走了另一条路——出厂价不动、渠道津贴让利，，，终端现实成交下探 。。。 。。。
两家份额咬得很紧：普五约占22%，，，国窖1573约12%-15%，，，合计吃掉超高端35%的盘子，，，外加茅台CR3超94% 。。。 。。。五粮液选择“以价换量”，，，老窖选择“控量挺价”，，，春节那一仗两套打法的差别已经被市场记下一笔——老窖销量没崩，，，批价也没崩，，，数字化扫码量整年同比增添，，，周末私聚、家庭小聚这类自主消耗上涨 。。。 。。。这组数据是治理层敢继续挺的最大底气 。。。 。。。
“挺”不是硬扛，，，配套牌着实铺了不少
单看“不降价”三个字，，，容易被明确成治理层的一句口号 。。。 。。。
但把近期行动串起来，，，老窖的“挺价”更像一套组合拳，，，而不是单点死守 。。。 。。。
第一层是控货 。。。 。。。
2025年迈窖干了件近十年没干过的事——天下全品系暂停接单与发货 。。。 。。。；；；；；醯闹苯蛹矍窍刍乜钫277.77亿元，，，同比掉超30%，，，但目的很清晰：把批价从倒挂边沿拉回，，，把渠道里那批“低价甩”的货先消化掉 。。。 。。。
第二层是高端天花板的再搭建 。。。 。。。
股东大会确认，，，国窖1573将择机推10年、15年、20年三个梯度的瓶储年份酒 。。。 。。。这一手对着谁？？？？ ？？对着茅台1935批价已跌到650元、较798元出厂价倒挂超百元的千元带乱局——老窖想借年份酒把“国窖=千元浓香标杆”的心智钉得更牢，，，同时给自己留一块1500元以上的超高端细分 。。。 。。。
第三层是低度化的“副牌隔离” 。。。 。。。
这一点最见老练 。。。 。。。38度国窖1573已经是百亿级大单品，，，但再往下探到28度时，，，老窖没把它继续挂在国窖1573名下，，，而是归到“高光”子品牌——28度高光375ml定价128元、50ml mini仅16.9元 。。。 。。。
逻辑很清晰：38度守千元带的基本盘，，，28度高光去年轻人“一杯奶茶钱尝鲜”的赛道探路，，，探成了国窖系统可以跟进，，，探不可损失的是子品牌试错本钱，，，不伤及主品牌千元锚定 。。。 。。。这种“副牌探路、主牌护航”的隔离术，，，比直接拿国窖品牌去做低度延伸要稳得多 。。。 。。。
第四层是给股东吃分红放心丸 。。。 。。。
2026年保底85亿分红足额落地，，，中恒久分红比例不低于归母净利润的50% 。。。 。。。在业绩双降、股价承压的节点，，，这套分红允许实质上是用现金流换持仓信心——你能品评它牺牲再投入，，，但也得认可它兜住了机构的底 。。。 。。。
挺价的赌注：苏醒时点和库存结构
挺价这套打法最大的风险，，，不在品牌逻辑，，，而在时间 。。。 。。。
治理层给的时间表是“2026年6月起白酒市场缓慢苏醒”，，，沿“消耗者—终端—经销商”三级传导 。。。 。。。
但这个判断现在还停留在公司口径，，，外部验证点还没到 。。。 。。。
若是苏醒迟到两个季度，，，挺价就会从“自动选择”滑向“被动失血”——批价守不住、经销商库存多压好几个月，，，回款继续缩，，，高分红的现金流压力会放大 。。。 。。。
库存结构也要拆开看 。。。 。。。
老窖自己披露的分化是：终端门店、餐饮这些To C渠道周转顺畅，，，库存压力极 。。。 。。；；；；；真正的积压在经销商环节 。。。 。。。这意味着挺价能不可撑住，，，要害不看终端动销（这块现在还行），，，而看经销商能不可熬到苏醒传导过来 。。。 。。。
这也是为什么2025年那次“全品系；；；；；酢闭饷粗饕劝丫淌掷锏睦匣跚逡磺，，，批价才华稳得住 。。。 。。。
尚有一个绕不开的比照是五粮液 。。。 。。。
普五在千元带是22%对国窖12%-15%，，，且五粮液用的是“出厂价不动+渠道让利”的柔性降价，，，终端现实成交比国窖低一截 。。。 。。。
若是下半年消耗苏醒力度偏弱，，，五粮液这套“暗降”会比老窖的“明挺”抢到更多商务宴请和送礼份额——这是老窖挺价战略里最大的变数：品牌锚定守住了，，，但量的份额可能被五粮液再拉开一点 。。。 。。。
结论：挺价是姿态，，，更是路径选择
把上面三层叠起来看，，，泸州老窖这轮“挺价”不是一句情绪化的“不降价”，，，而是一套把品牌、产品、渠道、股东回报串起来的路径选择 。。。 。。。
用控量+；；；；；跣薷磁；；；；；用年份酒拉高天花板、低度高光副牌探年轻化，，，阻止主品牌下沉；；；；；用高分红兜住资源市场预期；；；；；赌的是2026年6月起苏醒兑现，，，赌输了就是再多扛两个季度的业绩阵痛 。。。 。。。
从财务基础看，，，泸州老窖2025年毛利率仍站在86.62%、中高等酒毛利率90.94%，，，定价权没丢 。。。 。。。这给了它“挺”的资源 。。。 。。。
但154亿存货、条约欠债逐季下滑、电商渠道倒挂这些信号也在提醒：挺价是一场和时间赛跑的牌局，，，筹码是品牌，，，赌注是苏醒时点 。。。 。。。
关于投资者来说，，，接下来两个视察窗口较量要害：一是2026年中秋国庆的动销数据，，，看“消耗者—终端—经销商”的传导是不是真的在走；；；；；二是国窖1573批价能不可稳在840元以上、不再泛起电商大促的大幅倒挂 。。。 。。。
这两个窗口过了，，，挺价这套打法才算真正站稳 。。。 。。。
据《中国烟草》报道，，，一犯罪团伙以青岛某生物科技有限公司为外衣，，，自陕西旬阳陈某处购进烟丝质料，，，在烟台莱州的生产窝点将烟丝举行加工，，，添加果糖浓缩液等配料举行发酵，，，制成“百草灸”等产品，，，对外宣传加入空烟管吸食该产品具有保健作用，，，并通过药店、保健品店、网络等渠道举行出售 。。。 。。。该案共抓获犯罪嫌疑人51人，，，刑事拘留48人，，，拘捕1人，，，网上追逃3人 。。。 。。。该案件是2022年行业类烟产品专项治理的典范案例 。。。 。。。