文/王慧莹

编辑/子夜

港股二级市场的情绪，，，似乎总在乐观与气馁之间摇晃。。。。。

7月8日，，，就在MiniMax上市满六个月、限售股即将解禁的前夜，，，股价直线拉升，，，盘中最高触及389.8港元，，，涨幅迫近20%。。。。。

7月9日，，，MiniMax解禁当天股价下行震荡。。。。。然而24小时后，，，剧情爆发了反转。。。。。

7月10日早间，，，一纸通告为市场重新视察MiniMax提供了另一组参照。。。。。公司完成新一轮高达160亿港元的融资。。。。。本次生意吸引了百余家全球机构抢筹，，，实现了约7倍的逾额认购。。。。。

当市场还在纠结于解禁抛压时，，，长线资金已经借着恐慌情绪用真金白银完成了一次对头部AI资产的逆势抄底。。。。。

同日，，，MiniMax首创人兼CEO闫俊杰宣布的一封内部全员信，，，更是将这种破釜沉舟的气氛推向了热潮。。。。。他宣布克日起不再领取薪酬，，，直至AGI实现，，，并掏出个人名下的公司5%股份绑定团队与开源生态。。。。。

在估值洼地与手艺高墙之间，，，MiniMax正在试图向市场证实，，，真正的AI长跑，，，才刚刚进入拼耐力、拼刻意的深水区。。。。。

1、MiniMax 着实被低估了？？

拆解这笔160亿港元融资，，，最先值得说的不是数字自己，，，而是谁在买，，，以及为什么敢买。。。。。

按通告，，，MiniMax拟刊行3560万股新股，，，配售价268港元/股，，，较前一日收盘价折让约9.89%，，，同时刊行65亿港元2027年到期零息可转债。。。。。

外貌看是折价，，，7倍认购倍数却袒露了真实供需情绪，，，买方远比卖方急切。。。。。据悉，，，此轮加入申购的机构笼罩亚太、欧洲和美国市场，，，包括多家国际主权基金、长线基金、一线中资机构及顶级多战略基金，，，其中长线及主权基金达20余家。。。。。

更硬核的底气来自老股东的起劲共识。。。。。解禁窗口前，，，Aspex、博裕、IDG、Janchor、Martis Fund等机构投资人，，，国寿投资、徐汇资源等国资实力，，，以及阿里巴巴、米哈游、云启、明势等早期股东整体选择了继续持有。。。。。

两大战略股东阿里与米哈游更是直接对外发声，，，体现将会一连恒久地与MiniMax相助，，，短期股价波动不会影响持仓。。。。。

更有意思的是华尔街的态度。。。。。高盛、美银、花旗三家国际投行在统一周同步给出了“买入”评级，，，在目今AI板块深度分化的配景下，，，三大机构程序一致并未几见。。。。。

放置于弥漫着主要动荡气氛的港股语境中，，，MiniMax此轮融资的含金量很高，，，相当于给资源市场提供了一个重新审阅中国AI焦点资产的窗口。。。。。

这种反常的“强势”，，，实质上是资金在AI主线上的重新筛选。。。。。当行业从百模大战进入镌汰赛，，，市场不再为PPT和参数买单，，，只会为真金白银的研发投入、稳固的团队结构和可落地的商业化路径投票。。。。。

关于这些看三年、五年周期的长线资金而言，，，短期股价涨跌历来不是决议焦点。。。。。他们下注的，，，是一家公司能不可一连拿到富足算力、能不可迭代出更强的模子、能不可留住焦点手艺团队、能不可把手艺能力落地成可一连的商业收入。。。。。

AI主线仍在，，，只是资金变得更挑剔了。。。。。在一个流动性并未显著改善的市场里，，，资源市场用脚投票，，，给出的态度比任何研报都直接。。。。。

市场在用真金白银转达一个判断：这家公司被低估了。。。。。

2、MSA2.0的算力账：在大模子“烧钱”阶段，，，效率就是竞争力

若是说融资解决的是“钱从那里来”的问题，，，那么手艺蹊径回覆的则是MiniMax能跑多远的问题，，，这也是资源的信心泉源。。。。。

目今，，，MiniMax拥有的手艺牌，，，或许正是长线资金敢于逆势下注的焦点底气。。。。。

图源MiniMax官网

据市场新闻，，，MiniMax下一代大模子M3 Pro已启动预训练泰半个月，，，参数规模约2.7万亿，，，跻身全球第一梯队的万亿参数模子阵营。。。。。在此之前，，，团队已完成约两个月的数据准备与架构验证，，，从现在早期训练效果来看，，，模子收敛体现好于内部阶段目的，，，焦点指标凌驾预期。。。。。

支持这场超大参数训练的焦点，，，是MiniMax自主研发的MSA架构升级。。。。。据悉，，，MSA 2.0版本正在加速推进，，，焦点聚焦三大偏向：提升长序列使命处理能力、降低Attention盘算开销、改善大规模训练中的硬件使用效率。。。。。

这才是万亿参数竞赛的真正内核：比拼的历来不是数字巨细，，，而是效率崎岖。。。。。大模子进入高本钱训练的深水区，，，纯粹堆参数已经无法构建壁垒，，，训练效率、算力使用率、推理本钱，，，才是头部公司拉开差别的要害变量。。。。。

尤其是大模子竞赛进入“烧算力”的阶段后，，，架构效率的每一点提升，，，都是商业化竞争力的直接加成，，，会直接传导到训练本钱端与产品端。。。。。

大行研报调研显示，，，MiniMax新一代模子的毛利率有望逾越此前的M2模子，，，推理效率与单位本钱的一连优化，，，将为后续商业化竞争留出富足的价钱空间与利润弹性。。。。。

算力供应端的结构也在同步推进。。。。。市场新闻称，，，除外洋算力推进相对顺畅外，，，MiniMax妄想在三季度搭建首个国产算力集群。。。。。若该希望落地，，，将大幅增强公司算力供应的无邪性与自主可控能力，，，在全球算力供应链波动的配景下，，，为模子一连迭代筑牢供应端护城河。。。。。

尚有一个容易被忽略的变量，，，科创板的大门正在向大模子企业翻开。。。。。今年6月，，，上交所宣布新规，，，允许AI大模子企业适用科创板第五套上市标准。。。。。MiniMax已于5月与中信证券签署向导协议，，，启动A股IPO历程。。。。。若顺遂上岸科创板，，，将形成“港股+科创板”的双平台融资名堂，，，进一步拓宽融资通道。。。。。

3、薪酬“归零”，，，首创人的长跑刻意

钱和偏向之外，，，尚有一个更底层的焦点：人。。。。。

融资通告宣布的统一天，，，MiniMax首创人兼CEO闫俊杰发了一封内部全员信。。。。。内容不长，，，焦点是两个恒久允许：克日起至公司实现AGI之日，，，他自己不再从公司领取任何薪酬；；；；未来四年，，，拿出个人名下相当于总股本4%的股份激励团队，，，另拿1%设立专项基金支持开源社区。。。。。

首创人降薪或零薪酬并不少见，，，但通常爆发在首创期或；；；；笨獭！。。。在账上刚拿到160亿港元、公司处于行业头部的节点做这个选择，，，其战略意义远大于财务意义。。。。。

这相当于向市场宣告，，，MiniMax不会为短期市值治理改变恒久手艺蹊径，，，所有的资源与注重力，，，都会All in到长跑终局里。。。。。

在市场情绪最玄妙的节点，，，这位掌舵人没有选择通例的市值维稳话术，，，而是与AGI来了一场豪赌。。。。。

图源MiniMax微信公众号

现在，，，MiniMax国际市场收入占比凌驾七成，，，服务笼罩全球上百万企业客户和3亿个人用户。。。。。对大模子公司来说，，，最贵的不但是算力，，，尚有人才和时间。。。。。模子训练可能失败，，，产品商业化需要试错，，，实现AGI也不是短期能完成的事。。。。。

首创人此举，，，实质上是在向所有人转达一个信号：市场会波动，，，外界有杂音，，，但这张牌桌，，，MiniMax不会下桌。。。。。

160亿港元的弹药储备、7倍认购的资源认可、首创人All in的刻意，，，再加上2.7T大模子与国产算力的手艺结构，，，配合组成了MiniMax穿越周期的完整闭环。。。。。

时至今日，，，中国大模子行业已经彻底离别了讲故事、拼融资的上半场，，，进入了拼手艺、拼商业化、拼组织韧性的下半场。。。。。

离别麋集的宣布会造势和层出不穷的看法炒作，，，取而代之的是模子训练、架构迭代和应用场景的商业化打磨。。。。。

AI赛道历来没有短跑冠军，，，只有长跑幸存者。。。。。在这场长跑竞赛中，，，MiniMax正在把所有的筹码押在手艺、团队和时间的复利上。。。。。

现在，，，行业才刚刚进入最磨练定力的深水区，，，每个企业都需要拿出真材实料，，，才华够经得住资源市场和用户的磨练。。。。。